Schuldafbouw op schema, maar zwakke vooruitzichten voor K+S

Het herstel van het aandeel werd in februari afgebroken door het onderzoek naar de afwaardering op activa. De verkoop van de Amerikaanse zoutactiviteiten en de afvalactiviteiten zorgen voor juridische onzekerheid.

De Duitse meststoffen- en zoutproducent Kali und Salz (K+S) presteert al jaren ondermaats. Tussen 2011 tot 2015 bedroeg de bedrijfskasstroom of ebitda gemiddeld 1 miljard euro, of een gemiddelde ebitda-marge van 25,3 procent. Sinds 2016 viel de gemiddelde ebitda terug tot 557,5 miljoen euro en de ebitda-marge naar 14,7 procent.

In 2020 was er geen ommekeer. De jaaromzet zakte met 9,1 procent tot 3,7 miljard euro, waarvan -7,5 procent in het vierde kwartaal tot 1,02 miljard. De ebitda van 445 miljoen euro was het laagste cijfer van de voorbije tien jaar, onder de verwachting van 480 miljoen en 30,5 procent onder het niveau van 2019 (640,4 miljoen). De ebitda-marge zakte van 15,7 procent naar 12 procent.

De beschermende maatregelen wegens van de covid-19-pandemie drukten de winst met 40 miljoen euro, maar leidden wel tot een stijging van de potasproductie, zowel in Duitsland als in de nieuw Canadese potasmijn Bethune (tot bijna 2 miljoen ton). Het verkochte volume meststoffen steeg met 1 miljoen ton tot 7,3 miljoen ton, maar het verhoopte prijsherstel ontgoochelde. De gemiddelde verkoopprijs daalde van 272,5 euro naar 233,1 euro per ton (235,5 euro per ton in het vierde kwartaal).

De afdeling Europa+ (de combinatie van de Europese meststoffen- en zoutactiviteiten en de Canadese potasmijn Bethune) boekte een omzetdaling van 4,3 procent tot 2,54 miljard euro en een daling van de ebitda met 21,2 procent tot 344,2 miljoen (ebitda-marge -300 basispunten tot 14,2%). Op 5 oktober meldde K+S een verkoopovereenkomst met Stone Canyon Industries Holding voor de verkoop van de Amerikaanse zoutactiviteiten voor een hoger dan verwachte ondernemingswaarde (inclusief schulden) van 3,2 miljard dollar, of 12,5 keer de ebitda van 2019. De verkoop zal naar verwachting tegen de zomer worden afgerond en de te hoge schuldpositie van 3,2 miljard euro eind 2020 met ruim 2 miljard verlagen. De omzet van de Amerikaanse afdeling zakte met 17,4 procent tot 1,27 miljard euro en de ebitda met 7,8 procent tot 212,1 miljoen (ebitda-marge van 15 naar 16,8%).

De gezuiverde vrije kasstroom daalde op groepsniveau van 140 miljoen euro naar -42 miljoen en zal dit jaar fors negatief blijven. In november maakte K+S een eenmalige afschrijving van liefst 2 miljard euro bekend (later bijgesteld tot 1,86 miljard) op de activa van Europa+, gebaseerd op lagere verwachte potasprijzen op de langere termijn en hogere kapitaalkosten. Op 18 februari stelde een Duits controle-orgaan (DPR) een onderzoek in om na te gaan of de boekhoudkundige afwaardering niet eerder had moeten gebeuren. Dat onderzoek loopt nog, maar intussen keurde de bedrijfsrevisor het jaarrapport 2020 zonder voorbehoud goed. Het eigen vermogen halveerde tot 11,6 euro per aandeel.

In december werd een joint venture aangekondigd met Remex, genaamd REKS, voor het beheer van afvalstoffen in de mijnbouw. REKS zou tegen de zomer opstarten. De inbreng van die activiteiten zorgt voor een kasinstroom voor belastingen van 90 miljoen euro en een eenmalige meerwaarde van circa 200 miljoen euro. Zonder die meerwaarde mikt K+S voor 2021 op een ontgoochelende ebitda tussen 240 en 340 miljoen euro. Het vergelijkbare cijfer voor 2020 bedraagt 267 miljoen euro. Het dividend werd voor het eerst volledig geschrapt.

Conclusie

Het herstel van het aandeel werd in februari afgebroken door het onderzoek naar de afwaardering op activa. De verkoop van de Amerikaanse zoutactiviteiten en de afvalactiviteiten zorgen voor juridische onzekerheid over de roerende voorheffing op die transacties. In combinatie met de zwakke vooruitzichten voor 2021 verlagen we het advies tijdelijk naar verkopen.

Advies: verkopen

Risico: hoog

Rating: 3C

Koers: 8,85 euro

Ticker: SDF GY

ISIN-code: DE000KSAG888

Markt: Frankfurt

Beurskapitalisatie: 1,69 miljard euro

K/w 2020: –

Verwachte k/w 2021: –

Koersverschil 12 maanden: +54%

Koersverschil sinds jaarbegin: +13%

Dividendrendement: –