PostNL ziet groei pakjes vertragen

PostNL blijft het moeilijk hebben om zich te ontwikkelen tot een logistieke speler die voorspelbare cashflows en winsten kan boeken.

De jaarresultaten van PostNL in 2019 waren op schema en veelbelovend, maar krijgen geen verlengstuk in 2020. Het bedrijf verwacht dit jaar een genormaliseerde bedrijfswinst van 110 à 130 miljoen euro, tegenover nog 135 miljoen euro in 2019. De gevoelige daling van de recurrente bedrijfswinst is vooral te wijten aan nieuwe maar duurdere arbeidsovereenkomsten en pensioenregelingen. Ook de generatie van vrije cashflow, of de cashflow die kan worden gebruikt om aandeelhouders te vergoeden of schulden af te bouwen, blijft dit jaar ver onder de verwachtingen.

De business zelf zal nauwelijks een vrije cashflow genereren, terwijl 300 miljoen euro uit het bedrijf zal vloeien aan eenmalige pensioenverplichtingen. Het manco aan vrije kasstromen is belangrijk, omdat PostNL pas opnieuw een dividend zal uitkeren als de schuldgraad voldoende laag blijft. Het management verwacht dat er pas over 12 tot 24 maanden zicht op een dividend komt. De zwakke kasstroomgeneratie toont ook aan dat PostNL nog veel moet investeren in herstructureringen en nieuwe infrastructuur om zich voor te bereiden op een rendabele toekomst als logistiek bedrijf.

Vandaag puurt PostNL al ruim de helft van zijn omzet en twee derde van zijn winst uit het bezorgen van pakjes. Ook de groei van de inkomsten hangt volledig af van de pakjesdivisie, want het klassieke postverkeer blijft krimpen met een kleine 10 procent per jaar. Beleggers schrikken daarom dat de groei van het pakjesverkeer onverwachts afneemt. In het laatste kwartaal van vorig jaar klokte de volumegroei af op 10 procent. Voor dit jaar wordt slechts op een groei van 7 à 9 procent gerekend. Vorig jaar bedroeg de volumegroei nog 12 procent en in 2018 nog ruim 20 procent.

PostNL wijst naar het lagere consumentenvertrouwen en de tragere groei op de rijpe e-commercemarkten. Daarnaast neemt een aantal handelsplatformen de levering van bestelde producten zelf in handen, in plaats van een beroep te doen op postbedrijven, wat de volumegroei volgens PostNL tijdelijk afremt. Door verder te sleutelen aan de efficiëntie en de prijsvorming kan PostNL de marges in de pakjesdivisie wel op het niveau van ongeveer 7 procent houden. De stijging van de pakjesvolumes moet zich in 2020 vertalen in een evenredige stijging van de genormaliseerde bedrijfswinst.

In het klassieke postverkeer moet PostNL, net zoals andere postbedrijven, het hoofd bieden aan de krimpende volumes. Vooral de bedrijfswinst is het kind van de rekening, want het postverkeer leverde vorig jaar nog maar 52 miljoen euro winst op, tegenover nog 130 miljoen euro in 2018. In een poging om het bloeden te stelpen mocht PostNL, met de goedkeuring van de toezichthouder, vorig jaar concurrent Sandd overnemen. Het fusiebedrijf heeft meer mogelijkheden om efficiënter te werken en de prijzen te verhogen, met tegen 2022 synergievoordelen voor 50 miljoen euro voor de bedrijfswinst. Dit jaar zou de bedrijfswinst uit het postverkeer minstens op peil blijven, wat op zich een opsteker is.

Conclusie

Het duurt langer dan verwacht om de resultaten op niveau te krijgen en voorspelbaar te maken. Hogere arbeidskosten en pensioenlasten wegen op de verwachtingen voor dit jaar. De recurrente bedrijfswinst zou met 15 procent dalen. De herneming van het dividend is door de povere cashflow niet voor morgen. Daarnaast neemt de groei van de pakjesdivisie onverwachts af, terwijl net die afdeling de groepsresultaten draagt. Tegenover de vele onzekerheden en het vrij hoge risicoprofiel staat wel een lage waardering, met een koers-winstverhouding van 8 op basis van de genormaliseerde bedrijfswinst. Het advies blijft houden.

Advies: Houden

Risico: gemiddeld

Rating: 2B

Koers: 1,5 euro

Ticker: PNL

ISIN-code: NL0009739416

Munt: euro

Markt: Euronext Amsterdam

Beurskapitalisatie: 750 miljoen euro

K/w 2019: 9

Verwachte k/w 2020: 8

Koersverschil 12 maanden: -40%

Koersverschil sinds jaarbegin: -25%

Dividendrendement: –