Macrobelegger Alfonso Peccatiello over de beursturbulentie: ‘Trump zal de markten blijven overladen met chaos’

Het zijn moeilijke tijden voor beleggers die met een macrobril naar de financiële markten kijken. De chaosfactor Donald Trump doet hun fundamentele macro-economische modellen op tilt springen. Alfonso Peccatiello, een van de meest gevolgde macrobeleggers op het internet, ziet het met lede ogen aan. “Deze volatiliteit is het gevolg van één enkele chaosfactor, Trump. Het is onmogelijk zoiets in een model te gieten.”

Sommigen zien beleggen als doorgedreven specialistenwerk, waarbij iedere expert zijn niche heeft, gaande van aandelen en obligaties tot vreemde munten of grondstoffen. Nog anderen specialiseren zich in een niche van een niche en kijken alleen naar Europese farma-aandelen of hoogrentend schuldpapier uit opkomende markten.

Daartegenover staan generalisten die het hele speelveld van de wereldwijde financiële markten overschouwen en daar munt uit proberen te slaan. De Italiaan Alfonso Peccatiello valt in die laatste categorie van macro-investeerders. Hij begon als macro-analist bij een grote Nederlandse bank, groeide door tot een portefeuillebeheerder die 20 miljard euro onder zijn hoede had en begon daarna via sociale media zijn eigen macroresearchbedrijfje. Hij is een van de meest gevolgde macrostrategen op het internet, met bijna een half miljoen volgers op X en 100.000 volgers op LinkedIn. Zijn nieuwsbrief telt 150.000 abonnees. Vorig jaar richtte Alfonso Peccatiello zijn eigen macrohefboomfonds op, Palinuro Capital, dat is gevestigd in Amsterdam. Hij woont in de buurt van Utrecht.

U draait al meer dan tien jaar mee in de sector. Hoe heeft u de afgelopen weken beleefd?

ALFONSO PECCATIELLO. “De dagen dat de Amerikaanse president Donald Trump zijn eerste tarievensalvo de wereld instuurde, voelden aan als maanden. Volatiliteit die wordt veroorzaakt door een specifieke macro-economische gebeurtenis is één ding. Je kunt dan de vinger op het probleem leggen en je eigen veronderstellingen maken over hoe ernstig de situatie is. Maar deze volatiliteit is het gevolg van één enkele chaosfactor, Trump, die het effect van een externe schok heeft. Het is onmogelijk zoiets in een model te gieten.”

Is de mogelijke impact van de tarieven in te schatten?

PECCATIELLO. “Die zullen de economische groei fnuiken en heel veel onzekerheid voor het Amerikaanse bedrijfsleven creëren. Bedrijven zullen minder aanwerven en minder investeren, wat de groei verder onder druk zal zetten.”

Daar moet de centrale bank, de Fed, op reageren. Maar voorzitter Jerome Powell ligt ook onder Trumps vuur.

PECCATIELLO. “Voor macrostrategen zijn twee beleidspartijen van tel: de politici en de centrale banken. De reactie van de centrale banken is beter te voorspellen. Neem de Fed op dit moment. De Amerikaanse economische groei is niet heel sterk. Er komen slechts 150.000 banen per maand bij, wat laag tot gemiddeld is. Daar komt de klap van de invoerheffingen bij. Bovendien zullen de tarieven de inflatie lichtjes aanwakkeren tot rond 3 procent. Dat is meer dan het mandaat van de Fed van 2 procent, maar ook niet onaanvaardbaar hoog.”

Powell zit dus tussen hamer en aambeeld.

PECCATIELLO. “Zijn mandaat eindigt over een jaar. De vraag is waarvoor hij herinnerd wil worden. Hij wil niet degene zijn die een recessie heeft veroorzaakt, maar ook niet degene die de rentes heeft verlaagd en daarmee de inflatie naar 5 procent deed gaan. Daarom zal hij de inflatieverwachtingen scherp in de gaten houden.”

Wat zeggen die momenteel?

PECCATIELLO. “Inflatieswaps schatten de langetermijninflatie op 2 tot 2,5 procent. Er is dus geen angst dat de prijzen oncontroleerbaar uit de pan zullen rijzen. Ik denk dat Powell vooral zal proberen de economie overeind te houden.”

En wat met die andere actor, de politicus, in dit geval Donald Trump?

PECCATIELLO. “Zoals gezegd is die onvoorspelbaar en dat is meteen zijn sterkste onderhandelingstactiek. Hij baseert zijn beleid op de ideologie dat andere landen al jarenlang van de Verenigde Staten profiteren en hij wil zijn beleid, hoe onsamenhangend ook, tot elke prijs doorvoeren. Hij zal de economie en de markten blijven overladen met chaos.”

Heeft u zulke omstandigheden al meegemaakt? Zijn er analogieën uit het verleden die als gids kunnen dienen?

PECCATIELLO. “Nee. De jongste crises, de financiële crisis in 2008 en de covidpandemie in 2020, waren vrij makkelijk te begrijpen. Niet de reikwijdte en de ernst ervan, wel de kern van het probleem en hoe beleidsmakers daarop zouden reageren. Daar kon je je als macrobelegger vrij goed voor positioneren. In de huidige context is dat veel lastiger.”

Hoezo?

PECCATIELLO. “Als beheerder van een macrofonds stel je een portefeuille van zo gediversifieerd mogelijke posities samen. Je mag geen risico’s concentreren, je moet ze spreiden over posities die zo weinig mogelijk met elkaar gecorreleerd zijn. Maar nu kan een tweet van Trump twee of meer van die posities plots wel in dezelfde richting doen evolueren. Voor macro-investeerders is daarmee de geluksfactor veel bepalender dan voordien. Er is minder controle en voorspelbaarheid. Of je aan de juiste kant van Trumps tweets zit of niet, heeft weinig te maken met fundamenteel macrobeleggen.”

Zijn er delen van de financiële markten die daar immuun voor zijn en waar een macrofundamentele analyse wel nog nut heeft?

PECCATIELLO. “De jongste 25 jaar zijn de financiële markten wereldwijd zo met elkaar verstrengeld geraakt en wordt met zo veel schulden gehandeld dat je als macrobelegger allerlei posities kunt hebben die niet met elkaar gecorreleerd lijken, tot ze dat plots wel blijken te zijn. Zoals in de eerste dagen na Trumps tariefaankondigingen. Toen verkochten beleggers alles, van obligaties tot goud en aandelen. Ze maakten geen onderscheid tussen Mexicaanse of Thaise aandelen, alles ging de deur uit. Op zulke momenten wordt de markt een overlevingsmachine, onder meer omdat een groot deel beleggingen met kredieten zijn gefinancierd en beleggers posities moeten verkopen om onderpand op te hoesten voor die schulden.”

Heeft u zulke volatiliteit al vaak gezien? Ligt het ergste nu achter ons?

PECCATIELLO. “De angstbarometer, de zogenoemde VIX, steeg naar een niveau dat al lang niet gezien was. Dus statistisch bekeken zou ik moeten zeggen dat de piek van de onzekerheid achter ons ligt. Maar ik ben er lang niet zeker van. De S&P 500 liet in anderhalve dag sprongen van 6 tot 7 procent zien. Dat is normaal de gemiddelde koersbeweging op een jaar.”

Wat is uw inschatting van de Amerikaanse aandelenmarkt?

PECCATIELLO. “Die begon aan deze door chaos veroorzaakte crisis met waarderingen die historisch gezien vrij duur waren, met historisch hoge winstverwachtingen. De Amerikaanse beurs was dus perfect geprijsd. Stel dat de tarieven geen recessie zouden uitlokken, maar wel leiden tot een tragere economische groei en dat de winsten van de bedrijven niet stijgen. Dan kan die waardering zakken naar zijn historische gemiddelde en zou de S&P 500 rond 4.200 à 4.400 punten moeten noteren. Kan het veel slechter? Ja, als er een knoert van een recessie komt, omdat Trump het laat afweten en Fed-voorzitter Powell weigert de rente te verlagen. Het kan ook beter aflopen en rond de huidige niveaus blijven hangen.”

Veel particuliere beleggers zijn aandelenbeleggers. Maar hoe belangrijk zijn de obligatiemarkten voor macrobeleggers?

PECCATIELLO. “Extreem belangrijk. Macrobeleggers doen er goed aan te kijken naar hoe de markten het rentebeleid van centrale banken inprijzen. Dat geeft je een idee of de markt druk zet op een centrale bank om haar beleid aan te passen of niet. Je moet ook kijken naar het renteverschil of de spread tussen verschillende obligatieklassen. Ik kijk momenteel scherp naar de spread tussen de rente op bedrijfsobligaties van betere en mindere kwaliteit. Dat is een heel goede graadmeter voor hoe al die onzekerheid doorsijpelt in de reële economie.”

Hoe kijkt u naar de heropleving van Europa?

PECCATIELLO. “Europa staat voor een fantastische kans, maar ik vrees dat we niet helemaal klaar zijn om ze te grijpen. Centrale banken wereldwijd zijn hun blootstelling aan de dollar en Amerikaanse overheidsobligaties aan het afbouwen. Ze zetten die deels om in goud, maar er zijn nog andere liquide activa nodig om die kapitaalstroom uit de Verenigde Staten te absorberen. Europa zou daarop moeten inspelen.”

Hoe?

PECCATIELLO. “In eerste instantie met een gezamenlijke schulduitgifte voor Europese defensie-uitgaven. Die kan later worden uitgebreid naar andere initiatieven. Maar daarvoor moet de Europese Unie zich meer als een continent en minder als een verzameling lidstaten gedragen. Als Europese landen niet mee willen in een bankenunie en een kapitaalmarktenunie, moeten ze ook niet klagen dat ze niet kunnen investeren en uitgeven zoals de Verenigde Staten. Net nu die zichzelf in de voet aan het schieten zijn, kan Europa in dat gat springen.”

Laten we het even hebben over uw persoonlijke geschiedenis. Waar komt uw fascinatie voor macrobeleggen vandaan?

PECCATIELLO. “Mijn moeder was schatbewaarder bij een kleine Zuid-Italiaanse landbouwbank. Toen ik van school ‘s middags thuis ging eten, zag ik haar dagelijks aan de keukentafel de markten volgen. Dat prikkelde mijn interesse. Later studeerde ik macro-economie en financiën, en zo belandde ik bij ING. Ik begon als macro-analist en werd daarna portefeuillebeheerder. Dat begon klein, maar eindigde met de obligatieportefeuille van de Duitse afdeling van ING. Die bedroeg zo’n 20 miljard euro.”

Vanwaar de stap om zelf iets te beginnen?

PECCATIELLO. “Ik kon ofwel gaan werken voor een groot macrohefboomfonds, ofwel zelf iets opstarten. Ik koos voor dat laatste. De eerste jaren verkocht ik mijn macroresearch aan hefboomfondsen. Na verloop van tijd vroegen enkele of ik voor hen geld wilde beheren. Dat was de stap naar een eigen fonds, dat begin dit jaar officieel is opgericht, met 50 miljoen euro onder beheer en een team van vier mensen.”

Is de macro-aanpak haalbaar en relevant voor particuliere beleggers?

PECCATIELLO. “Voor de opstart van mijn fonds beheerde ik mijn eigen vermogen via een onlinebroker waar iedereen toegang toe heeft. Je kunt daar niet alle transacties op doen die professionele traders wel kunnen, maar particuliere beleggers kunnen tegenwoordig wel zelf de meest gediversifieerde posities opzetten en beheren. Ik raad dat niemand aan zonder dat ze hun huiswerk hebben gedaan en weten wat ze doen. Daarnaast is voor gewone aandelenbeleggers een macroblik een waardevolle aanvulling. Je kunt aandelen van het beste en laagst gewaardeerde bedrijf kopen, maar als de macro-omgeving tegenzit, zal je daar niet meteen de vruchten van zien.”