Glencore Xstrata

Tegendraadse keuze voor steenkool

3,03 GBP – 2C

Glencore is na de overname van sectorgenoot Xstrata in mei uitgegroeid tot de op drie na grootste gediversifieerde grondstoffengroep ter wereld. De marktwaarde van het bedrijf, met hoofdnotering op de London Stock Exchange (LSE), bedraagt ongeveer 40 miljard pond (GBP) of 47,5 miljard EUR. Bij Vale en Rio Tinto en in minder mate BHP Billiton ligt de nadruk op ijzererts, dat voor het grootste gedeelte van de operationele winst zorgt. Glencore Xstrata is een buitenbeentje. Koper draagt ongeveer 30% bij aan de groepswinst, gevolgd door steenkool (14%) en zink (13%). De groep is ook actief in logistieke diensten en trading. Glencore is de grootste producent ter wereld van zink en lood en bekleedt de vierde plaats in aluminium. Het is ook de op twee na grootste koperproducent.

In steenkool is het de belangrijkste uitvoerder van thermal coal, de variant die moet dienen om energie te produceren. De groep is ook actief in metallurgical coal voor de staalproductie, maar ze is in dat segment minder dominant (vijfde plaats wereldwijd). Steenkool vormt een belangrijk onderdeel van de groeiplannen van Glencore. Dat is lang niet vanzelfsprekend, want voor concurrenten als Rio Tinto heeft steenkool de laagste prioriteit. De steenkoolprijs zal 2013 voor het derde jaar op rij lager afsluiten. Het gecombineerde verlies loopt sinds 2010 op tot 40%. Toch wil Glencore de steenkoolproductie tegen 2016 optrekken van 132 miljoen naar 160 miljoen ton.

Het management onderkent dat de situatie op de steenkoolmarkt de komende zes tot negen maanden moeilijk blijft, maar het verwacht dat de overcapaciteit zichzelf zal corrigeren. Tegen de huidige prijs is ongeveer 30% van de wereldwijde productie verlieslatend. China, de grootste verbruiker van steenkool, zit momenteel met hoge voorraden opgescheept. Bovendien wil het land zijn steenkoolconsumptie op termijn beperken. Steenkool staat momenteel in voor ongeveer 70% van het totale energieverbruik van het land. Maar Glencore mikt niet alleen op een stijgend verbruik in China, maar ook in India, Vietnam en Turkije. Vooral in Australië blijven de capaciteitsverminderingen beperkt. Dat heeft dan weer te maken met het feit dat er langetermijnovereenkomsten bestaan met transportbedrijven en uitbaters van logistieke haveninfrastructuur.

Glencore bezit direct en indirect participaties in 35 steenkoolmijnen, verspreid over drie continenten. De groep zal 2,6 miljard USD investeren in de uitbreiding van bestaande steenkoolmijnen en kocht in oktober voor 500 miljoen USD een belang van 25% in een Australische mijn. Door afschrijvingen en waardeverminderingen moest het bedrijf in de eerste jaarhelft een nettoverlies van 8,9 miljard USD opbiechten. Er was wel een onderliggende operationele winst van 3,18 miljard USD. Glencore torst een nettoschuld van 34,8 miljard USD of 2,8 keer de bedrijfskasstroom (ebitda). Volgend jaar wordt 2 miljard USD bespaard op operationele uitgaven, en ook het budget voor nieuwe kapitaalinvesteringen wordt verminderd met 3,5 miljard USD.

De beursprestatie van Glencore Xstrata ligt dit jaar in lijn met die van de sectorgenoten. De focus op steenkool is een tegendraadse keuze, maar kan vanaf 2015 wel vruchten afwerpen. De diversificatie van de groep, waardoor geen enkele grondstof echt dominant is in de winstbijdrage, is zeker een voordeel. Bovendien zorgen de inkomsten uit de niet-cyclische tradingdivisie voor een buffer. De vrij hoge schuldpositie is dan weer een nadeel vanwege de hoge jaarlijkse interestlasten, maar Glencore moet nog een aantal activiteiten afstoten – een voorwaarde van de mededingingsautoriteiten. Die verkoop zal ook nog wat extra middelen opleveren. De geplande besparingen zullen eveneens een gunstig effect hebben op de kasstromen. Glencore is koopwaardig op correctie voor de langere termijn (rating 2C).

Kopen na correctie