Glencore Xstrata

Maakt meteen schoon schip

3,064 GBP – 2C KOPEN OP CORRECTIE

Hoewel de overname van Xstrata nog maar sinds begin mei is afgerond, moest het Zwitserse grondstoffenconglomeraat over de eerste jaarhelft al meteen vele miljarden afschrijven op de waarde van de overgenomen activa. Xstrata werd overgenomen volgens een ruilverhouding van 2,8 bestaande aandelen voor 1 nieuw aandeel van de gecombineerde groep, die nu het vierde grootste mijnbedrijf ter wereld is. Deze verhouding werd al vorig jaar vastgelegd, maar intussen is de marktwaarde van zowel de eigen activa als die van de voormalige Xstrata-groep gedaald. Glencore Xstrata had 12,7 miljard USD aan goodwill (immaterieel vast actief balanspost) in de boeken staan, waarvan 5 miljard USD van de eigen activa en 7,66 miljard USD van Xstrata. Het management besliste om in totaal voor 8,47 miljard USD af te boeken. Alle goodwill van de voormalige Xstrata-balans wordt ineens afgeschreven. Glencore Xstrata schreef ook ruim 500 miljoen USD af op de eigen nikkelactiviteiten. Daardoor dook het halfjaarresultaat ruim 8,9 miljard USD in het rood. De hogere productie en verkoopvolumes konden voor een deel de lagere grondstoffenprijzen compenseren. Daardoor kwam de onderliggende nettowinst (2,04 miljard USD) bijna 200 miljoen USD boven de consensusverwachting uit. Glencore Xstrata beschikt naast de industriële tak ook nog over een tradingdivisie. Tijdens de eerste jaarhelft werd meer koper (+20%), goud (+10%) en nikkel (+1,5%) geproduceerd maar minder lood en zink. De landbouwtak zag de output met 31% toenemen, dankzij een hogere productie van oliehoudende zaden. De groep produceerde ook meer steenkool (+4%), maar minder ruwe olie (-10%). Op groepsniveau daalde de ebit van de industriële tak met 39%, maar bij de tradingdivisie was er een vooruitgang met 6%, waardoor deze activiteit instond voor 37% van de ebit op groepsniveau. Hoe volatieler de grondstoffenprijzen, hoe hoger de winst die de groep kan puren uit de handelsactiviteiten. Het is dan ook niet toevallig dat de winst uit de energiehandel met 45% op jaarbasis toenam. Ook aan de handel in metalen werd 3% meer verdiend dan een jaar eerder. Binnen enkele weken maakt de groep meer details bekend over nieuwe kostenbesparingen en synergieën. We gaan ervanuit dat, net als bij de sectorgenoten, in de overheadkosten en de kapitaaluitgaven zal worden gesnoeid. Dit impliceert onder meer het schrappen van overtollige managementlagen en minder ondersteunend personeel op het hoofdkantoor. Vanaf volgend zouden ook de kapitaalinvesteringen fors dalen. Het management maakt zich sterk dat op jaarbasis minstens 500 miljoen USD zal worden bespaard. Glencore moest ook een aantal activiteiten afstoten om de fusie goedgekeurd te krijgen. Zo wordt nu met enkele Chinese kandidaten onderhandeld over de verkoop van de Las Bambas-kopermijn in Peru. Glencore Xstrata sloot de eerste jaarhelft af met 13,6 miljard USD aan liquiditeiten en een nettoschuld van 34,8 miljard USD of 2,8 keer de aangepaste ebitda op jaarbasis. Het tussentijds dividend blijft in elk geval behouden.

De goodwillafschrijving is in nominale cijfers immens hoog, maar moet wel in het juiste perspectief worden gezien. Glencore Xstrata had omwille van het lopende fusieproces tot nog toe geen afschrijvingen geboekt, wat alle sectorgenoten al wel hadden gedaan. Door ineens schoon schip te maken op de balans, oogt het cijfer extra indrukwekkend. Positief is dat de grondstoffensector eindelijk werk maakt van het afbouwen van de overcapaciteit. Op korte termijn blijven de prestaties van de bedrijven uit de sector wel sterk gerelateerd aan de evolutie van de grondstoffenprijzen, wat voorspellingen extra moeilijk maakt. De tradingdivisie is niet cyclisch en vormt dus een extra troef voor het bedrijf. Het Glencore Xstrata-aandeel verloor dit jaar al 15% en de waardering ligt in lijn met die van de sectorgenoten. Op terugval koopwaardig, werk bij voorkeur met lage limieten (rating 2C).