Ganger Rolf/Bonheur

Rugwind voor Fred Olsen Energy

In een uitgebreid portret in het Amerikaanse zakenblad Fortune wordt de 86-jarige Thomas Frederik ‘Fred’ Olsen omschreven als een trendsetter, een pionier. Zo bouwde de Noorse miljardair en ex-wereldkampioen zeilen Timex Group uit tot het op één na belangrijkste horlogemerk van de Verenigde Staten. Al in de jaren zestig zag hij na de eerste vondsten de enorme mogelijkheden van olie en gas voor de kust van Noorwegen. Hij was medestichter van de eerste private, Noorse oliemaatschappij en hij vormde Aker Asa mee om van scheepsbouwer tot speler in de olie- en gasindustrie. In de jaren zeventig werd hij actief in de oliedienstensector met Fred Olsen Energy (FOE), de eigenaar van elf olieboorinstallaties voor op zee (‘offshore drilling’).

Die oliesector gaat door een ernstige crisis. De beurswaarde is in minder dan twee jaar tijd gezakt van 20 miljard Noorse kroon naar 3,7 miljard NOK (425 miljoen EUR). Dat is een serieuze aderlating voor de familie Olsen, die via twee – eveneens beursgenoteerde – holdings de oliedienstendochter controleert. Bonheur en Ganger Rolf bezitten elk 26% van Fred Olsen Energy. Bonheur controleert Ganger Rolf (62,7%), dat zelf 20,7% van de Bonheur-aandelen in handen heeft. Al enige tijd vervult Fred Olsen de rol van voorzitter van de raad van bestuur en is de dagelijkse leiding in handen van zijn 58-jarige dochter Anette Sofie. De resterende belangen zijn niet-beursgenoteerd en zijn fiftyfifty verdeeld over Bonheur en Ganger Rolf.

Fred Olsen zag tien jaar geleden ook het potentieel van windenergie. De groep is de voorbije jaren een van de grootste investeerders in windenergie in Europa, als we de nutsbedrijven niet meerekenen. Ze doet dat via Fred Olsen Renewables (FOR). FOR bezit zes windparken in Schotland (433 megawatt, MW), goed voor 7% van de windenergie in Groot-Brittannië, en één windpark in Noorwegen (71 MW). Er is bovendien een pijplijn van 700 tot 1280 MW aan projecten in Noorwegen, Zweden en Groot-Brittannië.

Fred Olsen Ocean (FOO) omvat een vloot van gespecialiseerde schepen om te helpen bij de installatie van windparken op zee (offshore). Om het verhaal volledig te maken, is er onder meer ook nog Fred Olsen Cruise Lines, dat vier cruiseschepen heeft, die jaarlijks ongeveer 100.000 vakantiegangers rondvaren in de Caraïben en op andere zonnige locaties, naast een rist beleggingen, waaronder 27% in NHST Media Group, dat de Noorse zakenkrant Dagens Naeringsliv uitgeeft. Vorig jaar zagen we in de resultaten en het dividendvoorstel duidelijk de impact van de winstdaling bij FOE. Bonheur zag zijn omzet en bedrijfskasstroom (ebitda) nog wel stijgen, maar de nettowinst zakte van 1,27 miljard naar 605 miljoen NOK.

Het dividend wordt dan ook verlaagd van 7 naar 2,5 NOK bruto per aandeel. Bij Ganger Rolf dook de winst van 247 naar 73 miljoen NOK en het dividend van 8,40 naar 3 NOK bruto per aandeel. Als we de opsplitsing maken, dan komt drie kwart van de ebitda van FOE, 12% van FOR, 10% van FOO en 3% van Cruise Lines. De ebitda van FOR en vooral FOO neemt wel sterk toe.

Conclusie

We gaan van start met de opvolging van Ganger Rolf. Zelfs op basis van de extreem lage beurskoers van Fred Olsen Energy en een (zeer) conservatieve waarde voor de andere activiteiten krijgen we een faire waarde van 107,5 NOK per aandeel (boekwaarde zelfs 158,1 NOK per aandeel). Alleen al die 45% korting verantwoordt een overstap van Fred Olsen Energy naar Ganger Rolf. Daarnaast zit er de komende jaren een sterke groei in windenergie aan te komen, is er nog een dividend van 4% bruto en zal de koers ook mede heropleven als de oliemarkt is gekeerd. Vandaar de switch binnen de voorbeeldportefeuille.

Advies: koopwaardig

Risico: gemiddeld

Rating: 1B