Storm op komst

De beurzen kelderen, de risicopremies gaan de hoogte in. Is een nieuwe recessie op til? Het magere Europese herstel laat weinig ruimte voor illusies. “De Europese groei heeft geen grote schok nodig om dicht bij het vriespunt te komen.”

Eindelijk eens goed nieuws: 2015 wordt opnieuw een jaar waarin geen enkele lidstaat zijn economie zag krimpen, meldt de jongste Economic Forecast van de Europese Commissie. De crisis lijkt verteerd, de economie van de eurozone kan weer verder tuffen.

Maar op het dashboard knipperen alarmlichten. Iedereen weet dat beurzen nodeloos over hun toeren kunnen geraken, maar de niet-aflatende val van de indexen geeft analisten een ongemakkelijk gevoel. De Stoxx Europe 600 heeft sinds Nieuwjaar al 13 procent van zijn waarde verloren, de slechtste jaarstart sinds 2008. Ook geen goed teken is de stijgende risicopremie, de extra rente die minder kredietwaardige bedrijven moeten betalen om te lenen. En de almaar dieper duikende langetermijnrentes verraden risico’s op deflatie en recessie. Negatieve rentes op vijf en zelfs op zeven jaar zijn geen uitzonderingen meer, al kan dat ook liggen aan de extreem soepele geldpolitiek van de centrale banken.

Alles bijeen boezemt het beeld weinig vertrouwen in. Moet Europa zich opmaken voor een nieuwe recessie? De cijfers van de Europese Commissie wijzen op het tegendeel. Dit jaar zal de eurozone groeien met 1,7 procent, volgend jaar zit er 1,9 procent in. “Waar die groei opeens vandaan komt? Van de consument”, zegt Geert Gielens, hoofdeconoom van Belfius. “Door de gedaalde olieprijs stijgt zijn beschikbaar inkomen, en kan hij meer besteden. In heel Europa daalt de werkloosheid. Meer jobs betekent meer consumptie. Perifere landen als Spanje en Ierland zijn groeikoningen geworden. En omdat de leden van de eurozone onderling veel handeldrijven, versterken ze elkaar.”

Een andere rugwind is de lage rente, die de kosten van een lening verzacht. “Bedrijven geraken gemakkelijker aan een krediet”, zegt Gielens. “Dat komt goed uit. Het capaciteitsgebruik bij de bedrijven zit iets boven het langetermijngemiddelde. Je kan je verwachten aan een stijging van de investeringen, zeker omdat de winsten van de bedrijven verbeterd zijn in 2015. Dat verwachten we ook in 2016. ”

De voorbije weken vielen enkele slechte bedrijfsresultaten te noteren, maar dat staat niet in verhouding met wat er echt gaande is in de economie, en al zeker niet met wat de beurzen laten zien. “De beurzen overdrijven”, zegt Edwin De Boeck, hoofdeconoom van KBC. “De reële economie is er veel beter aan toe dan de indexen vertellen. Voor het eerst sinds lang heeft de Belgische textielsector een goed jaar achter de rug. Zelfs de Europese autosector doet het goed.”

Maar een herstel is daarom nog geen onwankelbaar herstel. De Europese economische motor mag dan weer draaien, het toerental is te laag, zodat de minste hobbel in de weg de auto tot stilstand kan brengen. “De eurozone groeit gemiddeld met 1,5 procent per jaar”, zegt Peter Vanden Houte, hoofdeconoom van ING België. “Dat is laag. De Europese groei heeft geen grote schok nodig om dicht bij het vriespunt te komen.” Welke schokken? Trends ziet er vijf.

1. DE AMERIKAANSE GROEI GAAT OVERSTAG

Bovenaan op de lijst staat een groeivertraging in de VS, de grootste economie ter wereld. De voortekenen zijn niet goed. In het derde kwartaal van 2015 groeide de Amerikaanse economie nog in een jaarritme van 2 procent. In het vierde kwartaal was dat teruggevallen tot een magere 0,7 procent, volgens een eerste schatting van het Amerikaanse Bureau of Economic Analysis.

Ook de graadmeters voor de Amerikaanse dienstensector en industrie voorspellen weinig goeds. De zogenoemde ISM-indicator voor de dienstensector – die zowat 85 procent van de Amerikaanse economie vertegenwoordigt – kalft al sinds vorige zomer af. De ISM-indicator voor de industrie hangt al vier maanden onder 50, wat wijst op een krimp van de activiteit. De dure dollar en de vertraging van de groeimarkten wegen op de VS-export, en de val van de olieprijs hakt in de investeringen van de Amerikaanse oliebedrijven.

Gelukkig laat de Amerikaanse consument het niet afweten, voorlopig toch. Zijn gemiddelde uurloon is vorig jaar met 2,7 procent gestegen – de grootste vooruitgang sinds 2009 – en dikte vorige maand alweer met een half procent aan. Ook met zijn job zit het goed. De Amerikaanse werkloosheidsgraad is vorige maand onder 5 procent gedoken, tot 4,9 procent, een niveau dat volgens economen niet veel dieper kan. Eind 2015 had 59,5 procent van de Amerikanen een job. Dat cijfer haalt nog niet het niveau van voor de crisis van 2008, maar stijgt al enkele jaren gestaag. Ook dat is goed nieuws voor de consumptie.

Toch zijn de economen niet gerust in de Amerikaanse consument. De olieprijsdaling gunt hem een mooi extra-tje, maar een deel van dat geld steekt hij in zijn spaarpot, wijst onderzoek uit. “We weten niet waarom”, zegt Gielens. “We staan op een scharnierpunt. Als de consument de handdoek in de ring gooit, ziet het er een stuk slechter uit voor de Amerikaanse economie.”

2. CHINESE OVERHEID VERLIEST CONTROLE OVER YUAN

Toen China in augustus zijn munt devalueerde, wist het niet goed waaraan het begon. De markten vroegen zich meteen af waar de depreciatie van de yuan zou eindigen. De onzekerheid zette een zelfvoedende spiraal in gang. De zwakkere yuan versterkte de kapitaalvlucht, die op haar beurt de munt nog meer verzwakte.

De verdediging van de yuan doet de Chinese muntreserves bloeden. Die zitten nog altijd boven 3000 miljard dollar, maar de geest is uit de fles: hoelang zal China zijn munt verdedigen? Als de yuan uiteindelijk toch door de mand valt, zal dat een deflatiegolf over de wereld sturen. Dat kunnen we missen als kiespijn. Zowat alle belangrijke centrale banken ter wereld proberen uit alle macht het prijsniveau op te krikken.

De Chinese groei koelt flink af, en volgens waarnemers grijpt de overheid naar een devaluatie uit wanhoop. De economie zou er veel erger aan toe zijn dan de officiële cijfers willen doen geloven. Dat is slecht nieuws voor de grondstoffenproducenten en andere landen die leven van de Chinese vraag.

Is het ook slecht nieuws voor Europa? Via een devaluatie exporteert China zijn overcapaciteit. De Europese industrie schreeuwt nu al om maatregelen tegen de dumping van Chinees staal. Maar de impact van de Chinese afkoeling mogen we niet overdrijven, aldus Gielens. “De Chinese export groeit sterker dan de import, de handelsbalans is positief. Dat betekent dat China de wereldeconomie meer nodig heeft dan het die ondersteunt. Wist je dat slechts 6 procent van de Duitse export naar China gaat?”

Gevaarlijker wordt het als de Chinese devaluatie ontaardt in muntoorlogen, met zware gevolgen voor de opkomende landen. Sinds de financiële crisis van 2008 hebben zij grote dollarschulden opgebouwd. De duurdere dollar zorgt voor een kapitaalvlucht, en een muntoorlog zou de strop nog harder aanspannen, in de vorm van een hogere rente die de economie verstikt. Het verhoogt het risico op een financiële crisis, een situatie die doet denken aan de Aziatische en Russische muntcrisissen van eind de jaren negentig.

De crash van de olieprijzen maakt de toestand voor de opkomende landen alleen maar erger. Vooral Rusland en Brazilië komen in nauwe schoentjes.

3. INSTORTING OLIEPRIJS DOET MARKTEN CRASHEN

Vorig jaar bedroeg de olieprijs nog gemiddeld 50 dollar per vat, ondertussen is de prijs voor een vat ruwe olie gekelderd tot onder 35 dollar.

Een daling van de olieprijs was tot voor kort positief voor de wereld. Maar vandaag staat die wetmatigheid ter discussie, onder meer omdat de VS geen olie meer importeren en dus minder profiteren van de daling van de olieprijs. Maar voor Europa geldt onverminderd dat de goedkope olie een opsteker is. De landen van de Europese Unie voeren tot 90 procent van hun olie in, en dat kan dus twee derde goedkoper dan anderhalf jaar geleden.

En toch vormt de instorting van de oliemarkt een groot risico voor de eurozone. “Zolang de olieprijs laag blijft, blijft ook de inflatie laag. En dus moeten de centrale banken hun soepel monetair beleid in stand houden. Of ze breiden hun stimulus zelfs nog uit”, zegt Julien Marcilly, hoofdeconoom van de Franse kredietverzekeraar Coface. Dat verse geld vindt zijn weg naar de markten, waar beleggers door de lage rente verplicht zijn meer risico’s te nemen, waardoor de volatiliteit toeneemt. “Dat is wat we vandaag zien op de beurzen”, aldus Marcilly. Kunnen die schommelingen op de markten het herstel doen ontsporen? “Uiteraard”, meent de Fransman. “Economie is vaak een kwestie van vertrouwen. Je kunt dus moeilijk voorspellen of die ontsporing er uiteindelijk komt of niet. Maar het kan zeker.”

Beleggers tonen zich – weinig verwonderlijk – in de eerste plaats ongerust over bedrijven in de olie- en grondstoffensector, die vaak veel schulden aangingen toen de prijzen nog piekten. Tussen 2006 en 2014 stegen hun schulden van 450 naar 1400 miljard dollar. Maar sinds begin dit jaar schuwt de markt risico’s in het algemeen, met dieprode cijfers op de beurzen tot gevolg. De vrees is dat ook andere sectoren niet immuun kunnen blijven voor de problemen in landen als Brazilië en Rusland, die sterk afhankelijk zijn van hun oliesector. Sterker nog, het Internationaal Monetair Fonds (IMF) waarschuwde onlangs dat de wereldeconomie minder snel zal groeien dan eerst gedacht door de problemen in de groeilanden. En als de wereldhandel vierkant gaat draaien, is dat uiteraard slecht nieuws voor sterk op export gerichte landen als België en Duitsland, de motor van de eurozone. De economische en financiële gevolgen van de goedkope olie kunnen met andere woorden het feestje in Europa stevig verstoren.

4. FATALE COMBINATIE VOOR DE BANKEN

De Europese banksector heeft het sinds begin dit jaar niet onder de markt. De aandelen van de banken op de beurs zijn al met meer dan 20 procent gedaald. Banken als Deutsche Bank, Crédit Suisse, Santander en UniCredit noteren op niveaus vergelijkbaar met de crisissen in 2011 en 2008.

De financiële markten vrezen dat de banken niet bestand zijn tegen de combinatie van een lage economische groei en een lage rente. Lage economische groei drukt het winstpotentieel van banken omdat de vraag naar kredieten bij ondernemingen stagneert en het risico op slechte kredieten toeneemt.

De lage rente en de vlakke rentecurve vormen dan weer een bedreiging voor het klassieke businessmodel van de banken. De marge op de omzetting van kortetermijndeposito’s in kredieten of investeringen op langere termijn wordt steeds dunner. Bovendien moeten de banken aan de centrale banken een negatieve rente van 0,3 procent betalen voor het geld dat ze niet gebruiken en tijdelijk willen parkeren. “Het lagerentebeleid van de centrale banken is desastreus voor de banken”, zegt een waarnemer. Daarbij komt dat een aantal Europese grootbanken, zoals Deutsche Bank en BNP Paribas, met zwakke kapitaalbuffers kampen. Hoe sterker de kapitaalbuffers, hoe makkelijker een bank verliezen kan absorberen. In het geval van Deutsche Bank, de grootste bank van Europa, is dat niet onbelangrijk. De bank incasseerde vorig jaar een verlies van 6,8 miljard euro. De zakenbankactiviteit, de voormalige geldkoe, lijdt zwaar onder de kosten van boetes, schikkingen en regulering.

Economisch wegen vooral de slechte kredieten zwaar. Volgens de European Banking Authority hebben de Europese banken in Europa nog voor 1000 miljard euro slechte kredieten op hun balans, waardoor de verstrekking van nieuwe kredieten hapert. Vooral in enkele Zuid-Europese landen, zoals Italië en Portugal, is de situatie schrijnend.

Italië, de derde economie van de eurozone, sloot recentelijk een overeenkomst met de Europese Commissie, waardoor slechte kredieten met een overheidsgarantie verkocht kunnen worden aan investeerders. Maar er zijn grote twijfels over de slaagkansen van dat plan. Als de Italiaanse banken niet van de slechte leningen af geraken, is een economische heropleving veraf.

5. TWIJFEL OVER UNIE GEBOUWD OP LOS ZAND

Wie over de risico’s voor de eurozone praat, kan niet voorbij aan de politieke problemen. Volgens veel economen is dat misschien wel de grootste bedreiging voor de muntunie. En niets toont de politieke verdeeldheid in Europa zo pijnlijk als de aanpak van de vluchtelingenstroom. Met haar ondertussen befaamde “Wir schaffen das” probeerde Angela Merkel de neuzen nog in dezelfde richting te krijgen, maar ondertussen kreeg de bondskanselier haar uitspraak als een boemerang in het gezicht. De landen op de route naar Duitsland beantwoordden Merkels oproep zelfs met haastig opgetrokken muren en grenscontroles.

Vreemd genoeg hoeft de vluchtelingencrisis zeker op korte termijn niet op de groei te wegen, stelt Eric Chaney, hoofdecenoom van AXA Group. “De uitgaven voor de opvang van vluchtelingen en de investeringen in de veiligheid kunnen de economie net een boost geven.” Op langere termijn is er volgens Chaney wel een probleem als de vluchtelingen de opkomst van nationalistische partijen versterken. “Dat is wellicht het grootste risico. Europa is een regio met veel interne handel, gedreven door de harmonisering van de regels. Als we dat proces terugdraaien, zou dat slecht nieuws zijn.”

Chaney meent dat het vluchtelingendossier een belangrijke vraag opwerpt: “Welk Europa willen we eigenlijk? Zolang daarover onzekerheid bestaat, zal dat op de investeringen wegen.” De econoom plaatst ook het referendum over een brexit, de discussie over de onafhankelijkheid van Catalonië en de onvermijdelijke terugkeer van de Griekse perikelen op dezelfde lijn. “Allemaal zaken die onzekerheid over de toekomst van Europa creëren, en dus slecht zijn voor de investeringen.”

“Ook een overwinning van het Front National in de Franse presidentsverkiezingen van 2017 zou grote onzekerheid creëren over de toekomst van de euro, omdat de partij in haar programma pleit om uit de muntunie te stappen”, zegt Chaney. “Kijk, bedrijven willen vooral stabiliteit, ook al zijn de huidige regels niet perfect. Het is natuurlijk moeilijk precieze cijfers te plakken op hoe zwaar politieke onzekerheid op de groei weegt. Maar als we de grenzen bijvoorbeeld echt zouden sluiten, kan dat op termijn voor een economische depressie zorgen.”

Jozef Vangelder, Patrick Claerhout en Jasper Vekeman

De Europese economische motor mag dan weer draaien, het toerental is te laag, zodat de minste hobbel in de weg de auto tot stilstand kan brengen.

“Als de consument de handdoek in de ring gooit, ziet het er een stuk slechter uit voor de Amerikaanse economie”

“Welk Europa willen we eigenlijk? Zolang daarover onzekerheid bestaat, zal dat op de investeringen wegen”