Het einde van een decennialange trend van dalende rentes is al meermaals aangekondigd, maar de nieuwe poging tot moord heeft een serieuze kans op slagen. Binnen enkele jaren zal wellicht meewarig gesproken worden over de investeerders die de voorbije maanden langlopende overheidsobligaties met negatieve rentevoeten kochten. Zulke obligaties vormden niet langer een betrouwbare sokkel in een portefeuille, maar voegden risico toe. Wat waren de gedachten van deze beleggers? Dachten ze wel na? Pure speculatie en de theorie van de grotere gek dreven beleggers tot deze waanzin. Obligaties werden duur gekocht in de hoop hen nog duurder te kunnen verkopen aan nog grotere gekken, aangevuurd door misschien de grootste gek van allemaal, de ECB, die tot september 2016 overheidsobligaties koopt om het deflatiegevaar in Europa te verjagen.
Tot vorige week de muziek even stopte en de gekken verdwenen. De koersen van de obligaties daalden fors, waardoor de rentevoeten spectaculair stegen. De Duitse langetermijnrente steeg van een dieptepunt van 5 basispunten op 18 april naar 56 basispunten op 8 mei. De Belgische rente steeg van 0,3 naar 0,8 procent. Mogelijk hebben de obligatiemarkten in Europa een historisch keerpunt genomen, en is de 35-jarige trend van dalende rente gebroken. Verwacht echter geen systematische mars hoger, maar eerder een langzame, hobbelige normalisering van de rentevoeten. Europa zou daarmee in de voetsporen van de VS treden, waar het economische herstel al veel verder gevorderd is en waar de reflatiepolitiek van de Amerikaanse centrale bank ook al langer haar werk heeft kunnen doen. In de VS bereikte de langetermijnrente een dieptepunt van 1,4 procent in de zomer van 2012. In de loop van 2014 steeg ze tot 3 procent om intussen iets boven 2 procent te zweven. In Europa mag ook een langzame klim van de rente richting 1,5 à 2 procent verwacht worden, met rentedalingen bij een groeivertraging en verhogingen bij herstel. Het wordt ook een volatiele rit omdat de markten aan liquiditeit hebben ingeboet om het banksysteem veiliger te maken (zie Trends van vorige week). Nu eens zullen er geen kopers zijn, dan weer zullen de verkopers verstek laten gaan. De prijzen zullen bokkensprongen maken om vraag en aanbod te verzoenen.
Een langzame normalisering van de langetermijnrente is wenselijk en gezond. In Europa komt de kredietverlening eindelijk tot leven, wat een noodzakelijke voorwaarde is om een scheut inflatie en groei te krijgen. De angst voor deflatie ebt weg en de conjunctuur trekt wat aan, met dank aan de rugwind van goedkopere olie, lage rente en zwakkere euro. Als de Europese economie nu niet herstelt, zal het nooit lukken. De voorbije weken verzwakte de rugwind wel, maar dat zou het tempo van het herstel nog niet mogen breken. Als Europa naar een ‘normale’ groei van 1,5 procent en een inflatie van 1,5 procent zou klauteren, dan zou dat een ‘normale’ langetermijnrente van ongeveer 3 procent moeten opleveren. Dan krijgen we precies wat we wensen. Het herstel is pas compleet als de rente stijgt, al zal de marktrente kunstmatig onder dit ‘normale’ peil gehouden worden, zolang de ECB obligaties blijft aankopen.
Of heeft de ECB zichzelf schaakmat gezet door zich vast te pinnen op september 2016? Wat als economie en/of inflatie te fors aantrekt? Een ECB die geld print op een moment dat de inflatie 2 procent bedraagt, dat krijgt ze in Duitsland niet meer uitgelegd. Veel marktspelers nemen trouwens het engagement van de ECB niet ernstig en verwachten een sneller einde van de monetaire versoepeling. Of zoals Keynes ooit zei: “Als de feiten veranderen, verander ik van gedacht. En wat doet u?” De positie van de ECB kan helemaal oncomfortabel worden als de olieprijsstijging van de jongste weken doorzet. Maar zover komt het wellicht niet, omdat de stijgende olieprijs zelfvernietigend is. Er is nog altijd een overaanbod op de oliemarkt, en een verdere prijsstijging zou de vraag ondermijnen en opnieuw extra aanbod uitlokken. De olieprijs kan dan opnieuw snel dalen.
Een te snel stijgende langetermijnrente is trouwens ook zelfvernietigend. Te veel overheden, bedrijven en gezinnen zitten nog te diep in de schulden. Een rentestijging zou hen in vieze papieren brengen, met als resultaat een nieuwe recessie, een heropflakkering van het deflatiegevaar en nieuwe rentedalingen. En iedereen zou dan naar de ECB kijken om de meubelen te redden — denk aan QE 2 in Europa. De positie van de ECB is nog niet zo oncomfortabel, en Mario Draghi zal liever het risico nemen om te lang door te gaan met quantitative easing dan te vroeg te stoppen. Het tijdperk van dalende rentevoeten is wellicht voorbij, maar het tijdperk van een lage rente nog lang niet.
DAAN KILLEMAES
Verwacht geen systematische mars hoger, maar eerder een langzame, hobbelige normalisering van de rentevoeten.
Fout opgemerkt of meer nieuws? Meld het hier