Pas op voor de correctie

De financiële markten hebben moeilijke tijden achter de rug. Nu staan ze alweer voor een zware, drievoudige test.

De auteur is associate editor van The Independent.

Oef! De markten zijn tenminste weer van de grond gekomen, hebben zichzelf afgestoft en denken opnieuw helder over de toekomst. Terwijl 2003 het jaar was waarin de financiële markten tot bedaren begonnen te komen, zullen ze in 2004 inzien dat ze een cruciale rol te spelen hebben bij de correcties die voor de boeg liggen.

De markten zullen in 2004 drie grote proeven doorstaan. Ten eerste moeten de stijgende interestvoeten opgevangen worden naarmate de overheden steeds meer ontlenen. Ten tweede moet er opnieuw evenwicht komen in een wereldeconomie die gevaarlijk afhankelijk is van de Amerikaanse vraag. Ten derde moet het belang ingezien worden van een verschuiving van de economische macht, weg van de ontwikkelde wereld naar landen zoals China, India, Rusland en Brazilië.

Proef 1: de interestvoeten

De centrale banken in de wereld zullen wel kalm en voorzichtig blijven, maar ze weten dat ze moeten beginnen de teugels aan te halen. Ze zijn erin geslaagd om voldoende liquiditeiten in te pompen om een stevig herstel in de Verenigde Staten, Japan en Groot-Brittannië op poten te zetten en gunstige omstandigheden te creëren voor een herstel in de eurozone. Ze deden dat zonder de inflatie aan te wakkeren, deels ook dankzij de golf van goederen en diensten die gegenereerd werd door lagekostenproducenten, vooral China en India. Ze zijn er eveneens in geslaagd om een voldoende gunstig klimaat in stand te houden opdat de markten zouden overwegen om begrotingstekorten in de ontwikkelde landen – gemiddeld zo’n 4 % van het BBP – te financieren.

Maar die ontleningsnood lenigen heeft uiteraard een prijs. Tenzij de centrale banken zelf de teugels aanhalen, zullen de obligatiemarkten dat wel voor hen doen. De cyclus is de bocht omgegaan: de kortetermijnrente zal tot in de volgende cyclus (in 2011, wie weet) niet meer zo laag staan. En ook de langetermijnrenten zullen stilaan naar boven klikken. De overheden zullen hun tekorten financieren, omdat overheden dat nu eenmaal doen. Maar de prijs waartegen ze dat zullen doen, zal afhangen van de centrale banken, vooral dan de Amerikaanse Federal Reserve, die het vertrouwen van de markt blijft genieten. Dus: in de loop van 2004 zal het beleid strakker moeten worden.

De markten zijn daarop voorbereid. Ze zullen aanvaarden dat een stijging van de rentevoeten noodzakelijk is en een onvermijdelijk onderdeel vormt van de grote correctie, die moet leiden tot een meer evenwichtige wereldeconomie. De stijging van de opbrengsten uit obligaties zal vrij gematigd zijn en zeker niet scherp genoeg om de effectenmarkten in de wereld te verontrusten. Het renteverschil tussen bedrijfsobligaties en overheidsobligaties zal nog kleiner worden. Maar aandelen zullen moeten optornen tegen een sterke tegenwind. Er ligt voor de belangrijkste markten van de industrielanden een bescheiden vooruitgang in het verschiet – bescheiden omdat een groot deel van het herstel al doorgerekend is in de prijzen -, waarbij de markten reële rendementen zullen weerspiegelen, eerder dan verhoopte toekomstige triomfen.

Proef 2: de correctie

Alvast één element – het wegdeemsteren van de dollar – kwam al tegen het einde van 2003 op gang. Maar de munten van de ontwikkelde landen kunnen de onevenwichten niet oplossen. De andere potentiële groeimotoren in de rijke wereld, Japan en de eurozone, hebben ook een rol te spelen. Ze hoeven het niet schitterend te doen om beter te presteren en de markten zullen al tevreden zijn met een bescheiden vooruitgang. Alles is beter dan de Japanse prestatie in 2002 of die van de eurozone in 2003. Daarnaast moeten de belangrijkste nieuwe economische machten in de wereld – China natuurlijk, maar ook andere Oost-Aziatische landen plus India, Brazilië en Rusland – leren inzien dat een wereld die afhangt van het enthousiasme van de Amerikaanse consument een gevaarlijke wereld is, ook voor hen.

Proef 3: het belang van de machtsverschuiving inzien

Hier komen onmiddellijk een aantal praktische kwesties op de proppen, zoals de wisselkoers van de yuan, maar we moeten ook een aantal filosofische kwesties op de lange termijn bekijken. Investeerders denken nog steeds in termen van een VS-centrische wereld en voorlopig hebben ze daar het volste recht toe. De groeimarkten hebben hun momenten van glorie en van tegenslag gekend, maar de naam alleen al roept het beeld op van iets marginaals, iets dat niet tot de kern van de investeringsstrategie behoort. Heel wat van die landen hebben die indruk gevoed door hun spaaroverschotten in Amerikaanse activa te steken, zonder er rekening mee te houden dat het beter geweest ware om ze in hun eigen snelgroeiende economieën te pompen.

Op korte termijn kan zo’n handelswijze zinvol lijken, al zou ze door om het even welke ‘reorganisatie’ van de dollar ondermijnd worden. Op middellange termijn is ze echter niet houdbaar. De toenemende economische macht van de landen die niet tot de Organisatie voor Economische Samenwerking en Ontwikkeling behoren, zal steeds meer weerspiegeld worden in hun financiële macht. De mensen in de ontwikkelde landen zullen niet in de groeimarkten investeren – niet omdat ze aan het opkomen zijn, maar omdat ze omvangrijk zijn.

En de mensen in die nieuwe grote markten zullen hun eigen waarden vasthaken aan wereldwijde investeringen. Tot dusver hebben we maar een glimp kunnen opvangen van hun aanwezigheid – met wat ‘bodemvisserij’ in de hightechwereld bijvoorbeeld, of met de pientere jacht op koopjes in onroerend goed in de rijke landen – maar daarin komt verandering. Toenemende investeringen door niet-ontwikkelde landen zullen in 2004 een en ander in beweging zetten.

Hamish McRae