Opgelet, bubbelgevaar

De aandelen van heel wat groeibedrijven hebben de voorbije weken teleurgesteld. Twitter beleefde de spectaculairste terugval. Na de bekendmaking van de kwartaalcijfers verloor het aandeel bijna een kwart van zijn waarde. Er waren veel redenen voor ongerustheid. De toename van het aantal gebruikers is vertraagd: de groei bedroeg 30 procent op jaarbasis tot 241 miljoen in het afgelopen kwartaal, tegenover nog 39 procent in het derde kwartaal. Dat was een grote ontgoocheling, aangezien Twitter sinds zijn beursgang juist erg in trek is op de markten omdat die sociaalnetwerksite een veel groter groeipotentieel heeft dan Facebook, dat al kan rekenen op meer dan een miljard gebruikers. Nog verontrustender is dat het aantal views is gedaald van 159 tot 148 miljard. De inkomsten uit advertenties zijn in het vierde kwartaal nochtans gestegen tot 1,47 dollar per duizend views, tegenover 0,97 dollar in het kwartaal daarvoor. De twijfels over de groei hebben een donkere schaduw geworpen over dat goede nieuws. Twitter is niet het enige sociale netwerk dat heeft teleurgesteld. Ook de vooruitzichten van LinkedIn voor het lopende kwartaal komen door de minder sterke groei uit onder de gemiddelde verwachting van de analisten. De inkomsten van die media zijn zeer snel gestegen: LinkedIn is nog de zwakste leerling met een groei van 47 procent op jaarbasis. Maar als een belegger een aandeel te duur koopt, loopt hij het risico dat hij betaalt voor een groei die pas in de komende jaren wordt gerealiseerd. Facebook -- de meest mature sociaalnetwerksite, met een winst van 2 miljard dollar -- heeft een koers-winstverhouding van maar liefst 80. Voor een marktconforme waardering van ongeveer zestien keer de winst moet Facebook zijn winst dus zien te vervijfvoudigen. Zelfs als we uitgaan van een forse verbetering van de nettomarge van 28 tot 40 procent, wil dat zeggen dat de inkomsten van de groep moeten stijgen tot 25 miljard dollar of 20 dollar per gebruiker, als we uitgaan van het principe dat het netwerk geleidelijk zijn limiet heeft bereikt. Met andere woorden: elke gebruiker moet jaarlijks worden overstelpt met vijfduizend advertenties en op dertig van die advertenties klikken. We houden dan nog geen rekening met de dalende kosten per click (CPC) door het toegenomen gebruik op mobiele apparaten, waar de CPC de helft lager is dan op een pc. De grote sociale netwerken staan nog voor andere uitdagingen. Zo moeten ze het hoofd bieden aan een steeds fellere concurrentie, gaande van Google+ tot Snapchat over Tumblr en Pinterest. Facebook verliest bijvoorbeeld marktaandeel bij jongeren, die liever niet op hetzelfde netwerk zitten als hun ouders. Twitter wordt door bepaalde waarnemers gezien als een instrument dat in de toekomst vooral wordt gebruikt door journalisten en pr-specialisten. Daarnaast zijn de sociale netwerken afhankelijk van de markt van de onlinereclame, die vorig jaar naar schatting is gegroeid is met 13 procent tot 110 miljard dollar. Dat is bijna evenveel als die van de geschreven pers en meer dan de helft van de televisiebudgetten. Om adverteerders te blijven aantrekken, moeten de sociale netwerken de adverteerders er dus van overtuigen dat onlinereclame rendabeler is. Maar volgens een onderzoek van Placemedia is 89 procent van de managers in de reclamewereld van oordeel dat tv-spots efficiënter blijven. Op de beurs is de koersstijging van de sociale media nog vrij beperkt gebleven in vergelijking met eerdere technologiezeepbellen, maar ze zijn dan ook pas op de markt gekomen toen ze al populair waren en Facebook al winstgevend was. Ze hebben ook geen grote hoeveelheden kapitaal nodig: de investeringen blijven beperkt en strategisch konden ze in de voetsporen van Google treden. Dat bedrijf had de weg naar de onlinereclamemarkt al vrijgemaakt. De waarderingen blijven niettemin onrustwekkend. Twitter heeft bijvoorbeeld een beurswaarde van 30 miljard dollar, terwijl het vorig jaar slechts 665 miljoen dollar aan inkomsten heeft gegenereerd en 645 miljoen dollar verlies heeft gemaakt. Om dezelfde koers-winstverhouding te halen als Google -- dat zelf met een premie noteert ten opzichte van de markten -- moet Twitter zijn inkomsten bijna verzevenvoudigen. Terwijl de sociale netwerken de krantenkoppen halen, vormt 3D-printing vooral een item in de financiële pers. De grootste optimisten aarzelen niet om te spreken over een baanbrekende technologie, die in alle productieprocessen een revolutie zal teweegbrengen. De cijfers van 3D Systems, samen met Stratasys een marktleider in 3D-printing, bevestigen dat groeipotentieel met een omzetstijging van 45 procent in 2013 tot 514 miljoen dollar. Dat is veel beter dan de vooruitzichten van 440 à 485 miljoen dollar, waarover ze het een jaar eerder nog hadden. De gemiddelde groeidoelstelling van 36 procent kan dus in 2014 opnieuw worden overschreden. Die omzetgroei is te danken aan de gestegen verkoop van printers, consumptieartikelen en bijbehorende diensten. 3D Systems benadrukt dat vooral de professionele markt die trend ondersteunt. De gezinnen blijven aarzelen door het complexe gebruik van het systeem. Bovendien evolueert de informatica naar een grotere centralisering van de hardware in combinatie met mobiele terminals. In plaats van zelf een printer te kopen, kunnen gezinnen via winkels en commerciële sites voor 3D-printing profiteren van de allernieuwste technologie. Printerparken bieden ook een grote diversiteit aan materialen, zoals kunststof, zilver, was, hars tot keramiek. Maar voor 3D Systems is de professionele markt geen synoniem voor hoge marges. De omzet was vorig jaar beter dan verwacht, maar de groep heeft ook te kennen gegeven dat haar winst in 2013 tussen 0,83 en 0,87 dollar per aandeel zou bedragen, terwijl ze voordien uitging van 1 dollar. De winst dreigt ook in 2014 te dalen. Avi Reichental, de CEO van 3D Systems, heeft verklaard dat het management bereid is een daling van de brutomarge en een daling van de winst te tolereren om de groei te ondersteunen. De hoge kostprijs remt de ontwikkeling van 3D-printing aanzienlijk af. Dat geldt ook voor de meest veelbelovende afzetmarkten zoals de luchtvaart, de gezondheidssector (protheses) en industriële prototypes. Die marktsegmenten zijn extreem gevoelig voor de twee belangrijkste kwaliteiten van de technologie: individualisering en de afwezigheid van industriële beperkingen voor de vorm. Om het gebruik te promoten, moet 3D Systems de printers en de consumptieartikelen goedkoper maken. Dat is een absolute voorwaarde om 3D-printing te integreren in een groot aantal nieuwe sectoren, gaande van onder meer garages (reserveonderdelen) tot binnenhuisinrichting (unieke stukken op maat) over chocolaterie (vervaardiging van vormen). Ook in andere technologische sectoren was die trend merkbaar. Zo evolueerden de telecombedrijven van een peperdure facturatie per minuut tot forfaits voor een onbeperkt gebruik. De bedrijven die actief zijn in hernieuwbare energie hebben zich snel moeten aanpassen aan de zware terugval van de prijzen, wat jarenlang een nefaste impact op hun resultaten heeft gehad. Op de beurs volgen de spelers in 3D-printing het klassieke zeepbelpatroon. Tijdens eerdere zeepbellen vertoonden de aandelen eerst een gemiddelde stijging van 350 procent in drie à vier jaar tijd, gevolgd door een correctie van 80 procent over twee jaar. Tussen begin 2011 en eind 2013 zijn de koersen van 3D Systems en Stratasys verzevenvoudigd, voordat ze een correctie van respectievelijk 30 en 20 procent ondergingen. Die twee waarden hebben hun dieptepunt dus wellicht nog niet bereikt. Amazon is de jongste jaren uitgegroeid tot een wereldleider door twee grote revoluties: e-commerce en cloudcomputing. Dankzij haar platform is de Amerikaanse groep bijna een verplicht station geworden voor heel wat onlineverkoopsites. Die zien zich bijna gedwongen een commissie te betalen aan hun voornaamste concurrent, om te kunnen profiteren van diens enorme zichtbaarheid en goede reputatie. Amazon was ook een van de pioniers in cloudcomputing en biedt sinds 2006 toegang tot virtuele computers en ruimte voor gegevensopslag. Een laatste groeipijler van de Amerikaanse reus is de ontwikkeling van een gamma e-readers (digitale boeken) en tablets met een uitzonderlijk goede prijs-kwaliteitsverhouding. Al die ontwikkelingen hebben geleid tot een snelle omzetstijging: van 7 miljard dollar in 2004 tot bijna 75 miljard dollar vorig jaar. In zijn inspanningen om de markten te veroveren, heeft Amazon weinig aandacht geschonken aan zijn marges. Zo rekent het geen verzendingskosten aan, verkoopt het e-readers tegen kostprijs en heeft het veel geïnvesteerd in cloudcomputing. Terwijl de inkomsten meer dan vertienvoudigd zijn sinds 2004, is de nettowinst van Amazon gedaald met meer dan de helft, tot 274 miljoen dollar vorig jaar. In 2012 was er zelfs een licht verlies. Op de beurs heeft het aandeel de evolutie van de verkoop gevolgd. Het is zelfs vijftig keer duurder geworden sinds het dieptepunt in de herfst van 2001. Amazon is vandaag 165 miljard dollar waard op de beurs, waarmee het steeds dichter in de buurt van distributiegigant Walmart (238 miljard dollar) komt. Toch realiseert de retailgroep zes keer meer omzet (466 miljard dollar) en heeft ze een operationele marge van 3,6 procent, tegenover 1 procent voor Amazon. Vrezen voor een zeepbel bij zulke cijfers is dus niet onterecht. De vele commerciële troeven van Amazon hebben geen enkel nut voor de aandeelhouder als ze geen winst opleveren. In oktober kreeg het optimisme van de beleggers een flinke knauw, toen een Model S -- de nieuwe elektrische wagen van Tesla -- in rook opging. Sindsdien hebben de markten hun angsten opgeborgen, zelfs nadat nog andere batterijen -- die cruciaal zijn voor het succes van Tesla -- vuur hadden gevat. De Amerikaanse groep is meer dan 24 miljard dollar waard op de beurs, terwijl ze vorig jaar slechts 22.450 auto's heeft verkocht. Ter vergelijking: BMW, dat eveneens is gespecialiseerd in wagens in de duurdere prijsklasse, heeft een waarde van 54 miljard euro (ongeveer 3 keer meer dan Tesla), maar het heeft vorig jaar wel 2 miljoen BMW's, Mini's en Rolls-Royces verkocht. De Duitse groep heeft bovendien bekendgemaakt dat ze alleen al in de Verenigde Staten al pre-orders voor 65.000 plug-in i3- en i8-wagens heeft ontvangen. De strategie van Tesla lijkt risicovol, aangezien de groep sterk inzet op China, waar de overheid de fiscale steun voor elektrische wagens heeft verlengd. Maar de Chinese overheden hebben in het verleden al meermaals bewezen dat ze in het domein van de technologie vooral de voorkeur geven aan lokale spelers of op zijn minst aan partnerschappen. De rentabiliteit van Tesla blijft vooralsnog een groot vraagteken. Op woensdag 19 februari moet de groep haar eerste winst op jaarbasis kunnen publiceren. Analisten verwachten dat de koers-winstverhouding van de groep nog altijd 40 bedraagt in 2016, terwijl het aanbod van high-end elektrische wagens tegen die tijd sterk gegroeid zal zijn met BMW, Mercedes en Audi. De bijna algemene teleurstelling van de markten over de kwartaalverslagen van de grote groeibedrijven bewijst vooral het overdreven optimisme dat heerst over die aandelen. Analisten verwachten dat de sterke groei blijft doorzetten en dat de rentabiliteit verbetert. Maar in het verleden is dat zelden gelukt bij de ontwikkeling van een nieuwe technologie, of het nu ging om de spoorwegrevolutie in de negentiende eeuw of om de telecomboom aan het einde van de twintigste eeuw. Slechts enkele uitzonderingen zoals Google of Microsoft hebben het wel kunnen waarmaken, maar die bedrijven konden profiteren van een bijna-monopolie in hun marktsegment. Dat is niet het geval voor de sociale netwerken, 3D printing, e-commerce en elektrische wagens. CÉDRIC BOITTEOm dezelfde koers-winstverhouding te halen als Google moet Twitter zijn inkomsten bijna verzevenvoudigen.