Het grootste excuus uit de geschiedenis

Was 11 september 2001 op economisch vlak een keerpunt? Of gewoon een katalysator? We vroegen aan Geert Noels, hoofdeconoom van vermogensbeheerder Petercam, om terug te blikken op de economische gebeurtenissen sinds die beruchte 11de september. Zijn conclusie is, op zijn minst, opzienbarend: “De aanslagen van 11 september zijn het grootste economische excuus uit de geschiedenis. Want de échte schade werd veroorzaakt in de zes maanden daarna.”

Vlak na 11 september 2001 bracht Trends een analyse over de mogelijke gevolgen van de aanslagen op de WTC-torens in New York en het Pentagon in Washington. Het artikel droeg de titel: “Een excuus voor de eerste recessie van de 21ste eeuw”.

Eén jaar later is die titel nog altijd een goed startpunt voor een terugblik. Want wat is er op financieel-economisch vlak allemaal gebeurd sinds die beruchte septemberdag? De luchtvaart- en toerismesector kwamen inderdaad in een crisis terecht, en intussen ging er ook meer aandacht naar veiligheid. Veel belangrijker evenwel waren de fraude en de boekhoudschandalen, én de post-bubble-economie waarin we terechtkwamen. Maar die laatste ontwikkelingen staan wel volledig los van 11 september (zie tabel: Financieel-economische gebeurtenissen sinds 11 september).

Neen, noem 11 september maar het grootste excuus uit de economische geschiedenis. Want uiteindelijk bleef de directe economische impact van de aanslagen relatief beperkt. Ook zonder de terreur zouden we vandaag op economisch vlak in de problemen zitten. De crisis was immers al in de maak en werd alleen maar in de hand gewerkt door de schok. Elf september lag niet aan de basis van de vele bedrijfsherstructureringen, de dollarzwakte, de turbulentie op de aandelenmarkten of de kredietschaarste. Neen, de terreur gaf niet meer dan de finale duw in de richting die beleggers en bedrijfsleiders al langer mentaal hadden gemaakt. Een katalysatoreffect, zeg maar.

Economische terreur

Natuurlijk was de schade die de zelfmoordpiloten op 11 september aan de VS toebrachten enorm. De materiële puinhoop in het hartje van Manhattan kon wellicht niet groter zijn. Bovendien was ook de immateriële tol enorm, met het verlies van duizenden hoogproductieve werknemers. Maar die schade was eenmalig, en wordt opgevangen door de overheid en de verzekeringssector.

Belangrijker is dat Amerika aan de vooravond van de aanslagen al in een economische recessie was terechtgekomen. De laatste en meest pijnlijke fase van zo’n fenomeen is de schoonmaakfase, waar de excessen worden weggewerkt: bedrijven gaan failliet waardoor een teveel aan productiecapaciteit verdwijnt; consumenten halen de broeksriem aan waardoor ze hun schulden afbouwen en waardoor nieuwe toekomstige behoeften de kans krijgen om te rijpen… Door de terroristische aanslagen is die schoonmaakfase er echter nooit gekomen. Integendeel, de rommel werd groter en groter: consumenten werden uit hun bunker gelokt met gratis financiering, terwijl het patriottistische gevoel ze uit hun huis moest krijgen. ‘Wat goed is voor General Motors, is goed voor de VS,’ luidde de slogan. ‘Ga naar de pretparken, koop nieuwe kleren, geef meer uit dan je kan, Uncle Sam zal je dankbaar zijn.’ De excessen die tot de recessie hadden geleid, werden daardoor alleen maar groter. Normaal zou de Amerikaanse economie in dat laatste kwartaal van 2001 zijn gekrompen. Een sprong van 34% in de aankoop van duurzame en dure consumptiegoederen deed die evolutie evenwel ombuigen in een positieve groei.

Wanneer over tien jaar de economische analyse van de post-bubblejaren zal worden geschreven, zullen de WTC-aanslagen slechts een voetnoot innemen. Wél zullen de historici uitgebreid aantonen dat het verlagen van de rente en het stimuleren van de consumptie de economische problemen langer hebben laten aanslepen (zie grafiek: Groei op krediet). Meteen hebben we een parallel met de crisis in Japan: de VS heeft na 11 september de wetten van de vrijemarkteconomie niet langer laten spelen. Integendeel, de Amerikaanse overheid heeft via een lakse kredietpolitiek en een patriottisch schuldgevoel de consument andere impulsen gegeven. Niet de terroristen, maar de Amerikanen zelf zijn verantwoordelijk voor de echte economische schade.

Hét evenement van 2001

Natuurlijk is Wall Street in de greep geweest van 11 september. Voor het eerst sinds de Tweede Wereldoorlog was de Amerikaanse beurs enkele werkdagen dicht. Het heeft het uiterste geëist van de sector om de financiële machine weer op gang te krijgen. Maar de aanslagen hebben geen structurele wijziging in het gedrag van analisten en beleggers veroorzaakt, iets wat Enron wél heeft gedaan.

De Sarbanes-Oxley Act die eind juli werd goedgekeurd, zou wel eens een even zware impact kunnen hebben als de Glass-Steagall Act uit begin jaren dertig. De nieuwe wet zal het gedrag van de financiële sector in de volgende tientallen jaren fundamenteel wijzigen. En dat is het rechtstreekse gevolg van wat onder de noemer ‘Enron’ kan worden samengevat: belangenvermenging, creatieve boekhouding, misleidend deugdelijk bestuur.

Stress op de markten

Het financiële systeem onderging in de loop van de jaren negentig heel wat veranderingen. De belangrijkste wellicht is die waarbij de banken veel van hun risico’s doorschoven naar verzekeraars, hefboomfondsen en kleine beleggers. Dat nieuwe financiële systeem werd voor het eerst op de proef gesteld in 1998, met de Russische schuldcrisis. De hefboomfondsen bleken in die stress-situatie de zwakke schakel te zijn.

De aanslagen van 11 september vormden de eerste ernstige stresstest voor de veranderde financiële markten. En wat bleek? De hefboomfondsen bleken aangepast te zijn, iets wat jammer genoeg niet kon worden gezegd van de Europese verzekeringssector. Die was intussen de zwakke schakel geworden. De beurscorrectie van juli is nog steeds een uitloper van die stresstest. De situatie is trouwens nog altijd niet gekalmeerd. Een lagere kortetermijnrente in Europa kan de verzekeringsproblemen nóg erger maken. Zou het kunnen dat dit argument vandaag meespeelt in de terughoudendheid van de Europese Centrale Bank (ECB) om de rente te verlagen?

Een nieuwe ‘bubble’

Beleggers schuwen vandaag meer risico’s. Financiering voor bedrijven wordt daardoor duurder. De verhoogde volatiliteit in de markten en het verhogen van de premies zijn een eerste indicatie van die afkeer voor risico. Ook de renteverschillen tussen de overheid en de bedrijven zijn sterk gestegen. De overheid geniet van een lagere rente, wat een grote meevaller was voor de begrotingen (ook in België). Minder tevreden over die evolutie is echter de privé-sector: niet alleen de financieringskost van de bedrijven maar ook hun verzekeringspremies zijn sterk gestegen. Dat was al zo vóór de aanslagen, maar de situatie verergerde wel door 11 september.

Beleggers schuwen vandaag het meer risicovolle waardepapier, maar worden meer en meer aangetrokken door andere materiële activa. Het gaat vooral om vastgoed, maar ook om goud, grondstoffen en kunst. Opnieuw een verschuiving die in de hand werd gewerkt door de gebeurtenissen van 11 september 2001. De daling van de kortetermijnrente door de Federal Reserve (Fed, de Amerikaanse centrale bank) maakte hypotheken goedkoper. Tegelijk zochten beleggers de veiligheid van het eigen nest op. Uit de grafiek Waarde van Amerikaanse activa blijkt duidelijk hoe dollar en aandelen hun waarde verloren, terwijl goud en vastgoed sterk stegen.

Europa profiteerde niet

Behalve de opstoot van de consumptie en de groei in de VS, was de grootste verrassing ongetwijfeld dat de sterke heropleving in de VS compleet aan Europa voorbijging (zie grafiek: Conjunctuur blijft gekoppeld). Nu de Amerikaanse economie de terugslag moet verwerken, valt echter ook de groei in Europa terug. De euro nam weliswaar sterk in waarde toe, maar als je kijkt naar het economische nieuws en de grote onevenwichten in de VS, blijft die stijging nog relatief beperkt. De voorlopige conclusie is dat het Oude Continent zowel in het conflict zelf als op economisch vlak erg passief blijft. Het bewijst de mentale en economische weerbaarheid van de Verenigde Staten.

De VS en de wereldeconomie hebben op economisch vlak de schok van 11 september goed verteerd. Maar de problemen van vóór 11 september zijn nog lang niet opgelost. Integendeel, de aanslagen zorgden ervoor dat de schoonmaakfase met één jaar werd uitgesteld. En met al de rommel die er intussen is bijgekomen, zal de grove borstel moeten worden bovengehaald. Het langverwachte échte economische herstel wordt daardoor opnieuw een beetje uitgesteld.

Geert Noels [{ssquf}]

De auteur is hoofdeconoom bij vermogensbeheerder Petercam.

De échte economische schade werd veroorzaakt in de zes maanden ná de aanslag.

De Sarbanes-Oxley Act, die eind juli werd goedgekeurd, zou wel eens een even zware impact kunnen hebben als de Glass-Steagall Act uit begin jaren dertig.