Eind deze maand moet de directie van Ethias een financieel-strategisch herstelplan indienen bij de toezichthouder, de Nationale Bank. Het zoveelste in een lange rij. Op basis daarvan moet blijken of Ethias onafhankelijk kan blijven.
...

Eind deze maand moet de directie van Ethias een financieel-strategisch herstelplan indienen bij de toezichthouder, de Nationale Bank. Het zoveelste in een lange rij. Op basis daarvan moet blijken of Ethias onafhankelijk kan blijven. De directie blijft geloven in een stand-alonescenario. Na het ontslag van CEO Bernard Thiry neemt CFO Benoît Verwilghen tijdelijk de honneurs waar. Hij is ervan overtuigd dat de verzekeraar op eigen kracht zijn solvabiliteitsmarge (verhouding van het kapitaal tot de uitstaande risico's) kan optrekken tot een veilig geachte 150 procent. Maar in het verleden is al gebleken dat Ethias te gemakkelijk zijn wensen voor werkelijkheid nam. De Wetstraat krijgt het stilaan op de heupen. In 2008 moesten de federale en regionale overheden anderhalf miljard euro in het Luikse PS-bastion pompen om de instelling te redden. Ethias heeft altijd volgehouden dat de overheden vanaf 2019 zouden participeren in de winst, maar nu die datum nadert, ziet het ernaar uit dat het noppes zal zijn. Nochtans draait de verzekeraar operationeel prima. Het schadebedrijf is een van de best presterende op de markt. Ethias maakte vorig jaar 291 miljoen euro operationele recurrente winst, en daarvan kwam 240 miljoen uit niet-leven. De combined ratio (verhouding schade-uitkeringen tot premie-inkomsten) lag eind 2015 ruim onder 90 procent. De complexe problematiek van Ethias begint een trapje hoger, bij de moedermaatschappij Vitrufin (het vroegere Ethias Finance). Die holding telt vier aandeelhouders die elk een kwart van de aandelen bezitten: de federale overheid, het Vlaams en het Waals Gewest, en de historische aandeelhouders van de onderlinge verzekeraar Ethias Gemeen Recht. Vitrufin nam eind 2011 de participatie van 5 procent van Ethias in Dexia over en financierde die operatie met een obligatielening van 278 miljoen euro. De Dexia-deelneming was op dat moment al niets meer waard, maar toch werd er een waardering van 276 miljoen op gekleefd. Een boekhoudkundig handigheidje om geen verliezen te moeten slikken, zou je kunnen zeggen. Het plan was dat Vitrufin de rentelasten en het ontleende bedrag zou betalen met de dividenden die de holding moest ontvangen van de verzekeringsmaatschappij. De realiteit is dat er de voorbije jaren weinig dividenden van Ethias naar Vitrufin gevloeid zijn: 40 miljoen in 2012 en 25 miljoen in 2013, net voldoende om de rente op de obligaties uit te keren. In 2014 maakte Ethias verlies en was er geen dividend. Vorig jaar keerde Ethias van zijn 50 miljoen euro nettowinst 45 miljoen euro dividend uit. Het hoogste dividend in vier jaar, maar onvoldoende om Vitrufin toe te laten in januari 2019 de lening terug te betalen. De holding sleepte eind 2015 al een overgedragen verlies van 291 miljoen euro mee. De obligatielening afbetalen zonder kapitaal op te eten wordt moeilijk. En dat was de voorwaarde om vanaf 2019 de dividenden van Ethias meteen te laten doorstromen naar de overheden. De kern van het probleem is dat de operationele winst van Ethias elk jaar wordt afgeroomd. Soms zijn misrekeningen daarvoor verantwoordelijk, zoals een verloren geschil met de fiscus dat Ethias 378 miljoen euro kostte en pas in 2014 in de boeken werd opgenomen. Maar structureel is de First-rekening de belangrijkste stoorzender. De hoogrentende First-rekening was het succesproduct van Ethias, maar is verworden tot een molensteen rond de nek. Het product garandeert levenslang rentevoeten van meer dan 3 of 4 procent. Met de huidige lage rente zijn zulke rendementen niet haalbaar. Europa en de Nationale Bank dwongen Ethias om de First-contracten versneld af te stoten. Dat gebeurde via afkoopprogramma's. Maar die kosten Ethias telkens een pak geld. In 2015 ging het om 243 miljoen euro. Helaas kosten ook de klanten die weigeren hun First-contracten op te nemen de maatschappij geld. De nieuwe solvabiliteitsregels voor de verzekeringssector leggen hogere kapitaalvereisten op aan langdurige contracten met een hoog gegarandeerd rendement. Voor alle First-producten die Ethias niet afgekocht krijgt (eind vorig jaar ging het nog om een bedrag van 1,4 miljard euro), is de verzekeraar verplicht extra geld te storten in de zogenoemde knipperlichtreserves. Op die manier bleef er de voorbije jaren van de operationele winst nauwelijks iets over. Niet alleen de aandeelhouders bleven in de kou staan, Ethias slaagde er niet in zijn solvabiliteitsmarge te versterken. Het kampt al jaren met een tekort aan kapitaal. Daardoor is de verzekeraar kwetsbaar. Eind maart 2016 lag de solvabiliteitsmarge van Ethias op 111 procent, dicht bij het alarmpeil van 100 procent. Verzekeraars die onder de 100 procent zakken, kunnen hun verplichtingen tegenover hun klanten niet meer nakomen. In zo'n geval grijpt de toezichthouder drastisch in door het beheer over te nemen en desgevallend de maatschappij te liquideren. Ethias wist zijn solvabiliteitsratio eind juni op te trekken tot 125 procent. Door geld te recupereren van de fiscus kon Ethias 282 miljoen euro nettowinst inschrijven. Dat haalde wat druk van de ketel. Maar ook 125 procent solvabiliteit is te weinig. De bedoeling is zo snel mogelijk aan 150 procent te komen. Zodra de kapitaalbuffers van Ethias onder stress worden gezet via de simulatie van moeilijke marktomstandigheden, smelten ze als sneeuw voor de zon. In 2014 was Ethias al niet geslaagd voor de Europese stresstesten. Ook dit jaar herhaalt dat scenario zich. De Franstalige krant L'Echo kon de resultaten van de stresstest, die eind dit jaar worden gepubliceerd, al inkijken. Bij een aanhoudend lage rente zou de solvabiliteit van Ethias zakken tot 74 procent, en als ook de financiële markten een klap krijgen, blijft er amper 72 procent over. Welke opties resten Ethias? De onderneming bekijkt nu of het de First-risico's niet kan laten herverzekeren. Het probleem is dat elke herverzekeraar daarvoor forse premies zal aanrekenen. Die zullen de recurrente winst afromen en kapitaalversterking via winstreservering bemoeilijken. Daarnaast zal de verzekeraar zijn operationele kosten verder naar beneden willen brengen - al ligt banen schrappen in Luik gevoelig. En er zal worden gezocht naar uitzonderlijke inkomsten. Die kan Ethias halen uit de verkoop van het IT-bedrijf NRB. Die dochter van de verzekeraar is het nummer drie op de Belgische informaticamarkt en kan mogelijk een hoop geld opleveren (lees ook blz. 42). Toch ziet het er almaar meer naar uit dat Ethias zijn complex verweven problemen niet op eigen kracht kan oplossen. Er zijn in het verleden al verschillende 'ingrijpende' herstelplannen ingediend, maar die bleken telkens onvoldoende om een stresstest te doorstaan. Daarom duikt almaar vaker het denkspoor van een overname of een externe investeerder op. De staatsbank Belfius ziet brood in een samengaan met Ethias. Volgens goedingelichte bronnen trok Belfius de boer op met een overnameplan. Daarin wordt aangetoond dat de combinatie van Belfius en Ethias een sterke, Belgisch verankerde bank-verzekeraar zou creëren. Hun activiteiten zijn complementair. Belfius is de leidende bankier van de openbare sector, Ethias de leidende verzekeraar. Belfius beschikt over voldoende sterke kapitaalbuffers om het probleem van de onderkapitalisering van Ethias te absorberen. Maar een opslorping van Ethias zou de winst van de staatsbank drukken en de risico's van de First-portefeuille in het net gesaneerde Belfius brengen. Dat vinden nogal wat waarnemers geen goed idee. Om nog te zwijgen over de overnameprijs. Door de sterke operationele prestaties zijn nog andere verzekeringsbedrijven (zoals Ageas, Baloise en Allianz) geïnteresseerd in de schadetak van Ethias. En dat zijn grote, kapitaalkrachtige groepen die over diepere zakken beschikken dan Belfius. Zover is het echter nog niet. Eerst krijgt het management van Ethias nog een laatste kans om een goed herstelplan voor te leggen. En het zal deze keer een verdomd goed plan moeten zijn. Als Ethias niet dringend iets doet aan zijn kwetsbaarheid en zijn kapitaaltekort, komt het einde van de rit in zicht. Patrick ClaerhoutSteeds vaker duikt het denkspoor van een overname of een externe investeerder op.