Handel met voorkennis moet kunnen

De Belgische toezichthouder maakt zich belachelijk in zijn strijd tegen de handel met voorkennis. Het toelaten ervan zou een veel nuttiger bijdrage leveren aan de transparantie en de bescherming van de belegger dan de huidige wetgeving.

T er Beke is bekend als een zeer illiquide aandeel dat grote sprongen kan maken. Drie bestuurders van het vleeswarenbedrijf kochten in februari 1996 pakketten aandelen in het bedrijf, hoewel ze wisten dat Ter Beke aan het onderhandelen was over een overname. Een geval van verboden handel met voorkennis? Na een onderzoek door de Commissie voor het Bank- en Financiewezen ( CBF) werden de drie vervolgd door het parket. Na een wel heel grondig onderzoek deed de Gentse rechtbank zeven jaar later uitspraak. Inderdaad, deze handel met voorkennis mag niet. Toch kunnen de drie bestuurders niet veroordeeld worden, omdat hun rechten geschonden werden. Gewone bestuurders mogen volgens de wet niet met voorkennis handelen, die van een holding wel. Informatie die bestuurders van een holding ontvangen, valt niet onder de wet over handel met voorkennis. Aldus wordt het gelijkheidsbeginsel geschonden, en kunnen de drie niet veroordeeld worden.

Maar geen nood, zegt het ministerie van Financiën. De wetgevende lacune zal worden ondervangen in de nieuwe wet over financieel toezicht. Dan zal de belegger weer beter beschermd zijn.

Domme vraag. Als gewone belegger heb ik hierbij enkele manifest domme vragen.

1. Hoe is het mogelijk dat de uitzondering voor holdings ooit in een wet is vastgelegd? De wetgever, en zeker de Raad van State, kon vooraf weten dat hiermee het gelijkheidsbeginsel geschonden werd.

2. Waarom had de CBF van februari 1996 tot december 2002 nodig om deze zaak te onderzoeken en voor te brengen?

3. Bestaat er in België nog zoiets als een échte wet, een duidelijke norm die kan en zal afgedwongen worden? Belgische beleggers worden gefopt met wetten die hen zouden moeten beschermen, maar die ontoepasbaar blijken. Dan wordt de wet over handel met voorkennis niets anders dan een ‘wettige verzuchting’. Geen wonder dat politici, parlementairen en het gerecht zo laag scoren bij de bevolking.

En er komt wel een nieuwe wet, maar daarvan wordt nu al gezegd dat die handel met voorkennis nog moeilijker zal kunnen aanpakken. En handel met voorkennis is de wereld zeker niet uit. Zo waagde een van Belgiës grootste bedrijven, Interbrew, het onlangs nog om eerst informatie aan enkele analisten in Londen te geven en pas daarna aan het publiek.

Foute aanpak. Als het de bedoeling van de wet over handel met voorkennis is om de gewone belegger te beschermen, moeten we ons afvragen of die benadering wel juist is. In januari 2002 verdedigde Peter-Jan Engelen aan de Universiteit Antwerpen een doctoraal proefschrift over asymmetrische informatie in de aandelenmarkten. Bijzonder waardevol is zijn kritische evaluatie van het Belgische beleid. Hij komt tot het besluit dat er heel wat verkieslijker methoden bestaan om de beleggers te beschermen dan de huidige Belgische wetgeving.

Lange tijd was handel met voorkennis helemaal niet gereguleerd. In de loop van de jaren tachtig heeft Amerika die regels geëxporteerd. De Europese landen werden onder druk gezet om handel met voorkennis vooral vanuit Zwitserland te verbieden. Sinds begin 1990 zijn deze reguleringen veralgemeend.

Dat Amerika deze wetgeving exporteerde uit pure onbaatzuchtigheid ter bescherming van de gewone belegger valt te betwijfelen. Het is immers ondenkbaar dat de niet-professionele belegger op gelijke voet met de professionelen geïnformeerd kan zijn. Er zal altijd asymmetrische informatie op de markt aanwezig zijn. Daarom moeten we de vraag stellen wie er na de bestuurders en de managers in de rij staat om informatie om te zetten in beurswinst, en wie er belang bij heeft dat bestuurders en managers niet als eersten hun kennis kunnen aanwenden.

Natuurlijk komt koersgevoelige informatie over de ontwikkeling in een bedrijf niet alleen de managers ter ore. Het verschijnt in de gespecialiseerde pers, wordt bekendgemaakt aan financiers, bankiers, concurrenten, afnemers, controlerende aandeelhouders (niet bestuurders), leveranciers, analisten en de studiediensten van de financiële sector. En de informatie is dus bekend bij de banken en andere financiële instellingen. In Nederland verklaarde een oud-bestuurder van een grote financiële instelling onlangs: “Wie in Chinese muren gelooft, gelooft in sprookjes.”

Voorkennis moet mogen. De stelling van Peter-Jan Engelen toont ten overvloede aan dat heel andere mechanismen de asymmetrische informatie ten bate van de belegger kunnen kanaliseren dan een verbod op de handel met voorkennis. Hij vernoemt onder meer het publiekelijk maken van informatie over de pakketten aandelen die bedrijfsleiders aanhouden, over beurstransacties van deze insiders, over de terugkoop van aandelen, over de plaatsing van pakketten aandelen door effectenbanken.

Engelen komt op grond van de literatuur ook tot het besluit dat precies het toelaten van de handel door insiders, op voorwaarde dat die tegelijk aan het publiek wordt bekendgemaakt, een veel nuttiger bijdrage zou leveren aan de transparantie en de bescherming van de belegger dan de huidige wetgeving. Andere conclusie van Engelen: de handelwijze van Interbrew is eerder een aanrader dan een slecht voorbeeld. Twee denkertjes!

Emiel Van Broekhoven [{ssquf}]

De auteur is hoogleraar persoonlijke financiële planning aan de Universiteit Antwerpen en voorzitter van de Vlaamse Federatie van Beleggingsclubs en Beleggers (VFB).

Het openbaar maken van informatie over de aandelen die bedrijfsleiders aanhouden en over beurstransacties van deze insiders kunnen de belegger beter beschermen dan een verbod op handel met voorkennis.