‘Griekse schuldherschikking lijkt nabij’

De Europese Centrale Bank (ECB) aanvaardt niet langer Griekse staatsobligaties in ruil voor kredieten. De Griekse banken kunnen nu geen vers geld meer tanken bij de ECB. De Belg Eric Dor, directeur macro-economische studies aan de IESEG School of Management, is van oordeel dat de schulden van sommige Europese landen op termijn onhoudbaar zijn. “Het solvabiliteitsprobleem van de landen aan de rand van de eurozone is niet opgelost”, zegt hij.

Waarom geraken die landen niet uit de penarie?

ERIC DOR. “Een van de manieren om het probleem te bevatten, is te berekenen welk primair overschot (het budgettair overschot van een land, intrestlasten niet meegerekend, nvdr) nodig is om te voldoen aan de Europese eisen, of toch op zijn minst de veel te hoge schuldgraad te stabiliseren. Die landen moeten twintig jaar lang een primair overschot van 4 of 5 procent en zelfs meer hebben. Dat is onmogelijk. Zoiets realiseren zou al snel op sterke sociale weerstand botsen.”

België slaagde in de krachttoer om gedurende meer dan tien jaar een primair overschot van 4 procent te boeken, maar de economische context was toen heel verschillend.

DOR. “Ja, het primair overschot hangt af van de evolutie van de inkomsten en de uitgaven van de staat. Het hangt dus af van de inflatiegraad en de reële groei van de economie. Hoe groter de nominale groei (de groei rekening houdend met de inflatie, nvdr), hoe minder pijnlijk de inspanning is. Omgekeerd, hoe zwakker de nominale groei, hoe pijnlijker de inspanning wordt.”

En vandaag is dat laatste het geval.

DOR. “Inderdaad. Bovendien daalt de potentiële groeivoet (de groei die een land op kruissnelheid kan bereiken, nvdr). Die hangt af van de evolutie van de bevolking en de productiviteit. De vooruitzichten zijn niet goed, zelfs niet voor de landen in de periferie. Daar brokkelt het ‘menselijke kapitaal’ af: in Portugal, Griekenland en Spanje hebben tientallen duizenden, om niet te zeggen honderdduizenden jonge talenten het land verlaten. De jongeren die overblijven, zijn al jarenlang werkloos. Hun bekwaamheden nemen in de loop van de tijd af.”

In die omstandigheden lijkt voor de kwetsbare landen een schuldherschikking onvermijdelijk.

DOR. “We moeten stoppen met te ontkennen. Een herschikking lijkt nabij in Griekenland en zeer goed mogelijk in landen als Italië en Portugal, tenzij een monetaire oplossing gevonden wordt. Heel wat economen, waaronder ikzelf, pleiten daarom voor de neutralisering van het gewicht van de oude schulden, die de vooruitgang van die landen belemmert.”

Wat moet er dan gebeuren?

DOR. “De Europese Centrale Bank zou die oude schulden kunnen opkopen en ze permanent in haar balans inschrijven. Sommigen gaan zelfs verder en stellen de ECB voor die effecten te schrappen zodra ze aangekocht zijn. Maar ja, om ideologische redenen zijn sommigen, onder meer de Duitsers, tegen zo’n operatie. Technisch zou die nochtans geen problemen opleveren. Ze zou de solvabiliteit van de centrale bank niet aantasten, want die kan tegenover die activa altijd geld in omloop brengen.”

Sommigen stellen voor dat de ECB de bevolking cheques zou bezorgen om de vraag te stimuleren en de economische machine weer op gang te brengen.

DOR. “Dat idee is op dit ogenblik erg in. De monetaire versoepeling die de ECB doorvoert en zich op de banken richt, krijgt heel wat kritiek. Er wordt gezegd dat het alleen maar zeepbellen oplevert zonder dat het bijdraagt tot een opleving van de consumptie of de investeringen. Vandaar het voorstel het geld niet langer aan de banken, maar rechtstreeks aan de mensen te geven. Dat is de helicopter money waar Milton Friedman het over had: de economie wordt bezaaid met geld alsof het uit een helikopter gegooid werd. Maar Friedman was kritisch. Hij zei dat wanneer de Federal Reserve een dorp plots handenvol geld zou toestoppen, dat alleen maar voor effect zou hebben dat de prijzen stijgen. Het volume aan goederen en diensten dat de dorpsbewoners ter beschikking hebben, blijft immers hetzelfde. Maar er zit een zwak punt in die redenering. Ze geldt alleen als er volledige tewerkstelling is en volledige benutting van de productiecapaciteit. In een recessie ontstaat niet noodzakelijk een gevaar voor inflatie als de bevolking meer koopkracht krijgt.”

Steunt u dat soort buitengewone maatregelen?

DOR. “Laten we zeggen dat ik almaar ongeruster word over de depressie die Europa binnensluipt. We moeten innovatieve maatregelen durven te nemen.”

Kunt u zich echt voorstellen dat de ECB morgen cheques uitdeelt aan de Europese bevolking?

DOR. “Ik heb de grootste twijfels over de mogelijkheid om op korte termijn zulke maatregelen te nemen in de eurozone.”

Betekent dat dat u pessimistisch bent over de toekomst van de eurozone?

DOR. “Ja. Ik denk dat de Europese politici verknocht zijn aan het politieke kapitaal dat de eurozone vertegenwoordigt. Ze moeten echter rationeel en coherent zijn. ECB-voorzitter Mario Draghi heeft de eurozone in 2012 al een eerste keer gered toen hij zei dat de ECB er alles aan zou doen om de euro te redden. Ik denk dat het monetair beleid nog veel kan bereiken als het zich buiten de platgetreden paden wil wagen.”

Zijn structurele maatregelen zoals besparingen niet voldoende?

DOR. “De staten kampen met immense financieringsproblemen. De micro-economische maatregelen hebben hun grenzen: als elk land de lonen verlaagt, dan heeft dat geen enkel effect op de relatieve concurrentiekracht tussen landen. Zulke maatregelen vergroten het risico op deflatie en maken het voor wie schulden heeft nog moeilijker zijn verplichtingen na te komen. De enige manier om de knoop te ontwarren is monetair van aard. De ECB zou bijvoorbeeld de 300 miljard euro die nodig zijn voor het investeringsplan van Jean-Claude Juncker kunnen lenen. Ze zou, zoals gezegd, de oude staatsschulden kunnen neutraliseren om te vermijden dat landen in gebreke blijven, wat voor iedereen moeilijk om dragen zou zijn. Met het geld dat we op onze spaarboekjes deponeren, kopen de banken staatsobligaties. Het risico op een staking van betaling treft ons dus allemaal.”

PIERRE-HENRI THOMAS