Goede huisvader, wees op uw hoede

Goedehuisvaderaandelen heten relatief veilig te zijn, want ze kunnen conjunctuurschommelingen opvangen. Maar veel van zulke aandelen zijn de afgelopen jaren uit hun rol gevallen. Nieuwe teleurstellingen zijn niet uit te sluiten.

Aandelen van banken en nutsbedrijven werden jaren geleden nog beschouwd als defensieve waarden. Daar is de voorbije jaren fors verandering in gekomen. Zo bedraagt de koers van GDF Suez minder dan de helft van het record in de lente van 2008. Die terugval is te wijten aan de economische crisis in Europa. Bovendien was het aandeel begin 2008 overgewaardeerd, want GDF Suez noteerde tegen meer dan 17 keer zijn recordwinst.

Zulke excessen kunnen bij alle soorten defensieve waarden voorkomen. Zo noteerde Cofinimmo eind 2006 met een premie van 40 procent tegenover zijn intrinsieke waarde (vastgoedpatrimonium min schulden). Het was niet meer dan logisch dat het aandeel kelderde vanaf het moment dat de eerste spanningen op de Brusselse markt voelbaar waren. En de geschiedenis herhaalt zich: veel zogeheten defensieve waarden zijn vandaag te duur. Goede huisvaders doen er verstandig aan deze zes aandelen op Euronext Brussel te wantrouwen.

Bpost

Het brievenvolume van bpost is gedaald (-4,9 % in de eerste negen maanden van 2014), maar de pakjesbezorging stijgt (+22 %). Dat resulteert in een stabiele activiteit, met een lichte omzetgroei door de verhoging van de tarieven. De kostenbesparingen hebben geleid tot een mooie winst. Met zijn notering van minder dan 14 keer de winst vertoont bpost veel kenmerken van een defensieve waarde. Bovendien kan het 85 procent van zijn winst uitkeren dankzij zijn nettokaspositie van 646 miljoen euro van eind september.

Maar de toekomstige winstevolutie is afhankelijk van twee grote onbekenden. Om te beginnen wordt in 2016 een nieuwe beheersovereenkomst voor opdrachten van openbare diensten van kracht, wat kan leiden tot een versterking van de concurrentie en een daling van de subsidies. De dotatie van 294 miljoen voor 2015 is al verlaagd tegenover de 304 miljoen van dit jaar, of ruim 60 procent van de bedrijfswinst. De volgende beheersovereenkomst kan ook minder gunstig zijn voor de postzegelprijs, die stijgt met 3,8 procent in 2014-2015, veel meer dan de inflatie.

De tweede bedreiging voor bpost is Amazon. De Amerikaanse groep is een belangrijke klant, maar ze wil ook controle verwerven over haar distributie. Zo ontwikkelt Amazon in het Verenigd Koninkrijk een eigen distributienetwerk voor pakjes, wat Royal Mail meer dan de helft van zijn groeipotentieel in het pakjessegment zal kosten.

AB InBev

Sinds het herstel van de beurzen in 2009 hebben voedingsgroepen aan populariteit gewonnen bij beleggers die op zoek zijn naar waarden die minder onderhevig zijn aan de economische cycli. Daardoor heeft AB InBev zich kunnen onderscheiden, vooral vanwege zijn activiteit in de opkomende landen. De overname van Anheuser Busch in de herfst van 2008 was een echte voltreffer.

De grootste brouwer ter wereld heeft sinds kort een beurskapitalisatie van meer dan 150 miljard, of 20 keer de verwachte winst voor 2015, wat neerkomt op een premie van 25 procent tegenover de gemiddelde waardering van Wall Street. Dat betekent dat AB InBev niet meer thuishoort in de categorie defensieve waarden, zelfs al lijken de activiteiten solide en pleiten de afgelopen tien jaar in het voordeel van het bedrijf. Vandaag heeft het moeite om overnamedoelen te vinden.

Lotus Bakeries

Lotus Bakeries is vooral actief in West-Europa. Vanwege de stabiliteit van zijn activiteiten en de groei van zijn winst is de groep populair bij beleggers. Dat is een verdiende herwaardering, gezien de transformatie die Lotus Bakeries de afgelopen tien jaar heeft ondergaan: het heeft zijn productie voor andere merken stopgezet om zich te concentreren op meer rendabele producten en externe groei. Het deed verscheidene overnames: Peijnenburg in 2006, Anna’s Pepparkakor in 2008, het merk Dinosaurus in 2012 en Biscuiterie Willems in 2013.

Maar Lotus Bakeries noteert tegen meer dan 20 keer de verwachte winst voor dit jaar, terwijl de stijging van de winst wellicht zal beginnen te vertragen, na de sterke toename in 2013-2014. Zulke waarderingsniveaus brengen uiteraard risico’s met zich, die een goede huisvader liever niet loopt.

UCB

Ook UCB was de afgelopen jaren een van de steraandelen op Euronext Brussel. De markten hebben het bedrijf herontdekt door de commercialisering van zijn trio nieuwe geneesmiddelen (Cimzia, Vimpat, Neupro). Bovendien boekt UCB vooruitgang met zijn portefeuille experimentele behandelingen. Die strategie brengt hoge kosten voor onderzoek en ontwikkeling met zich.

UCB zag zich onlangs genoodzaakt Kremers Urban te verkopen voor 1,525 miljard dollar om zijn financiering rond te krijgen. Dat Amerikaanse filiaal werd als niet-strategisch beschouwd, maar het droeg wel 20 procent bij tot de winst. Het aandeel noteert vandaag tegen 42 keer de verwachte winst voor 2014 (1,40 à 1,55 euro per aandeel).

Belgacom

Belgacom beleefde een topjaar op de beurs, met een stijging van 45 procent sinds 1 januari. De resultaten waren een beetje beter dan verwacht, maar blijven dalen. Het dividend moet daarom worden teruggeschroefd (van 2,18 tot 1,50 euro voor 2014) en de nieuwe verwachte winstdaling in 2015 wijst op een koers-winstverhouding van bijna 19. Kortom: Belgacom is veeleer een aandeel voor beleggers die uit zijn op herstellende bedrijven en overnameprooien dan voor goede huisvaders.

Colruyt

Colruyt wordt nog meer dan Delhaize beschouwd als een defensief aandeel. Zijn lageprijzenstrategie biedt een voordeel in tijden van conjunctuurvertraging, aangezien die de impact van recessies op de verkoop beperkt. Maar dat beschermt Colruyt niet tegen de toename van de concurrentie, met onder meer de ontwikkeling van Albert Heijn in Vlaanderen en de groei van de harddiscounters. In de eerste helft van zijn boekjaar is de bedrijfsmarge gezakt tot 5,5 procent, tegenover 6,9 procent vier jaar geleden. Dat is een gevolg van de toegenomen druk op de prijzen. De distributeur verwacht bovendien dat zijn rentabiliteit verder zal blijven dalen.

De huidige waardering van 16 keer de winst (winst van 2,24 euro per aandeel) lijkt aan de hoge kant, vooral omdat de prijzen van de grote supermarkten sinds maart dalen in België. Eind oktober stonden ze meer dan 1 procent lager dan in dezelfde periode het jaar daarvoor.

CÉDRIC BOITTE

Veel zogeheten defensieve waarden zijn te duur.