Ga en vermenigvuldig u

De fiscale stimuli die John Maynard Keynes voorstond, waren nu eens in trek, dan weer niet.

Op het hoogtepunt van de eurocrisis, toen de rentes van Zuid-Europese staatsobligaties pijlsnel de hoogte ingingen en landen in gebreke dreigden te blijven, vermeden de Europese Centrale Bank en de gezondere leden van de muntclub een catastrofe door bail-outs aan te bieden. Maar daaraan was een voorwaarde verbonden: een strikte budgettaire discipline om de overheidsfinanciën opnieuw duurzaam te maken. Sommige economen voerden aan dat besparingen een pijnlijke noodzaak waren, anderen zegden dat ze contraproductief waren omdat ze de groei en dus de inkomsten van de overheid verlaagden, waardoor de Zuid-Europese landen nog dieper in de schulden achterbleven.

In 2013 berekenden economen van het Internationaal Monetair Fond (IMF) dat die besparingsprogramma’s veel meer economische schade hadden aangericht dan werd voorspeld, ook door het IMF zelf. Waar zat het fonds fout? Bij een dramatische onderschatting van het multipliereffect.

De multiplier is een eenvoudig, krachtig en zwaar bediscussieerd begrip. Hij is een cruciaal element van de keynesiaanse macro-economie. In de voorbije tachtig jaar werd de multiplier nu eens als fundamenteel belangrijk, dan weer als een verwerpelijke notie beschouwd. En tegenwoordig is hij weer in de mode.

Treasury view

Het idee van de multiplier kwam voort uit de discussie over de manier waarop de Grote Depressie moest worden aangepakt. In de jaren twintig zat Groot-Brittannië in een economische inzinking. De Eerste Wereldoorlog had de prijzen hoger en het pond zwakker gemaakt. De regering was vastbesloten het pond zijn vooroorlogse waarde terug te bezorgen. Maar ze volgde een te strak monetair beleid dat een periode van aanhoudende deflatie en economische zwakte in gang zette. Wat kon worden gedaan om de toestand van de noodlijdende arbeiders te verbeteren? Een van de suggesties was een programma van openbare investeringen.

Daar wou de Britse regering niet van horen. Ze richtte zich op de conventionele wijsheid van die dagen, de Treasury view. Ze ging ervan uit dat openbare bestedingen die gefinancierd werden met leningen de algemene economische activiteit niet aanzwengelen, omdat de voorraad kapitaal dat beschikbaar is voor leningen, vastligt. Als de staat kapitaal opvordert om bijvoorbeeld nieuwe wegen aan te leggen, dan ontzegt hij privébedrijven hetzelfde bedrag. Hogere uitgaven en werkgelegenheid in een deel van de economie zouden dan ten koste gaan van lagere bestedingen en werkgelegenheid in een ander deel.

Maar toen de wereld afgleed in een depressie en Groot-Brittannië in een almaar diepere crisis terechtkwam, werd de Treasury view in twijfel getrokken. In 1931 publiceerde de Britse econoom Baron Kahn een paper met een alternatieve theorie, namelijk dat openbare uitgaven niet alleen de eerste aanzet van de directe uitgaven, maar ook gunstige gevolgen opleveren. Als wegenwerken bijvoorbeeld arbeiders uit de werkloosheid halen en hen ertoe brengen hun eigen uitgaven op te voeren, argumenteerde hij, dan kon dat leiden tot meer werkgelegenheid.

Kahns paper lag in lijn met de denkbeelden van de Britse econoom John Maynard Keynes, die aan het werken was aan wat zijn meesterstuk zou worden, de General Theory of Employment, Interest and Money.

Gefrustreerd

Keynes was een van de grote denkers van de twintigste eeuw. Hij was van kop tot teen een aristocraat met zijn tweed pakken en zijn walrussnor. Maar hij was ook een vrije geest. Hij ging om met de kunstenaars en de schrijvers van de Bloomsburygroep, waar onder anderen Virginia Woolf en E.M. Forster deel van uitmaakten. Keynes adviseerde de regering tijdens de Eerste Wereldoorlog en nam deel aan de vredesconferentie van Versaillles, waar Duitsland strenge herstelbetalingen werd opgelegd. Keynes schreef in de jaren twintig bijtende essays, waarin hij wees op de risico’s van de overeenkomst en het naoorlogse economische systeem in het algemeen.

Gefrustreerd door zijn onvermogen de machthebbers van gedachte te doen veranderen en door de toenemende wereldwijde recessie, begon Keynes te schrijven aan een magnum opus waarin hij de economische consensus bekritiseerde en een alternatief voorstelde. Hij positioneerde zijn General Theory als een revolutionaire tekst – en dat bleek die ook te zijn.

Het boek zit vol economische inzichten. Maar de belangrijkste bijdrage is de stelling dat als in een economie geen volledige werkgelegenheid heerst, eerder de vraag dan het aanbod het niveau van de investeringen en het nationale inkomen bepaalt. Keynes stelde dat veranderingen in de investeringsuitgaven een multipliereffect veroorzaakten. Het beetje extra geld dat de overheid uitgeeft, zou rechtstreeks bijdragen tot de productie en het inkomen van een land. In eerste instantie zou dat geld naar aannemers, leveranciers, ambtenaren en steuntrekkers gaan. Die zouden een deel van het extra inkomen uitgeven en de ontvangers zouden eveneens wat meer besteden en zo de economische activiteit nog verder aanzwengelen. Mocht de overheid daarentegen besparen, dan zouden de negatieve effecten op dezelfde wijze vermenigvuldigen.

Keynes vond die voorstelling van de zaken vooral interessant wegens wat hij de ‘liquiditeitsvoorkeur’ noemde. Hij nam aan dat de mensen graag over liquide geld beschikken voor noodgevallen. In zorgelijke tijden stijgt de vraag naar cash en soortgelijke liquiditeiten. De investeerders maken zich meer zorgen over de teruggave dan over het rendement van het kapitaal. Keynes nam aan dat het tot een overvloed zou leiden, een wereld waarin iedereen meer geld tracht bij te houden, wat de bestedingen fnuikt en op zijn beurt drukt op de productie en het inkomen, zodat de mensen uiteindelijk slechter af zijn.

In die wereld helpt het niet veel de intresten te verlagen om de groei te stimuleren. Rentes zijn ook niet gevoelig voor een toenemende leningactiviteit van de overheid, gezien de overvloed aan spaargeld. Overheidsbestedingen die bedoeld zijn om de economie aan te sporen, zouden daarom een grote toename van de werkgelegenheid kunnen genereren in ruil voor een te verwaarlozen stijging van de intresten. Klassieke economen dachten dat bestedingen voor openbare werken privé-investeringen zouden verdringen; Keynes stelde vast dat ze in perioden van zwakke vraag privé-uitgaven zouden kunnen aansporen, dankzij het multipliereffect.

Allemaal keynesianen

De economische impact van de toegenomen overheidsuitgaven tijdens de Tweede Wereldoorlog bevestigde Keynes’ redenering. Massale militaire uitgaven in Groot-Brittannië en de Verenigde Staten droegen bij tot onstuimige economische groei. Samen met de vastberadenheid om een herhaling van de Grote Depressie te vermijden, bracht het de beleidsmakers ertoe het keynesianisme in de armen te sluiten en de multiplier tot een centraal element van de naoorlogse economische orde te maken.

Andere economen namen het over van Keynes. Alvin Hansen en Paul Samuelson bouwden vergelijkingen op om te voorspellen hoe een daling of een stijging van de uitgaven in een deel van de economie zich zou uitspreiden over het geheel. In een artikel in het magazine Time uit 1965 verklaarde de Amerikaanse econoom Milton Friedman: “We zijn nu allemaal keynesianen.”

De keynesiaanse consensus viel uit elkaar in de jaren zeventig. Zijn dominantie werd uitgehold door de ideeën van Friedman zelf, die conjunctuurschommelingen koppelde aan de groei of de daling van de geldvoorraad. Om een economie op het juiste spoor te houden, zijn geen kunstige multipliers nodig, vond hij. De overheid moet een beleid van stabiele geldaanwas voeren.

Een nog grotere uitdaging vormde de opkomst van de theorie van de ‘rationele verwachtingen’, een economische school die geleid werd door Robert Lucas. Economen die die theorie aanhingen, gingen ervan uit dat vooruitziende belastingbetalers het begrotingsbeleid zouden ondermijnen. Zij zullen inzien dat de leningen die de overheid aangaat uiteindelijk ook moeten worden terugbetaald en dat een stimulans vandaag, morgen hogere belastingen noodzakelijk maakt. Daarom moeten ze het inkomen dat ze door die stimulans verkrijgen, opsparen tegen de tijd dat de factuur in de bus valt.

Zoet versus zout

Heel wat van die kritische stemmen kwamen van economen aan de universiteit van Chicago. Wegens de nabijheid van de Grote Meren raakte hun benadering bekend als de zoetwaterschool. Ze betoogden dat macro-economische modellen moesten beginnen met vergelijkingen die omschreven hoe rationele individuen beslissingen nemen. De economische ervaring van de jaren zeventig leek hun kritiek op Keynes te bevestigen: overheden trachtten hun traag groeiende economieën aan te porren met budgettaire en monetaire stimuli, om dan toch vast te stellen dat de inflatie toenam en de intresten stegen terwijl de werkloosheid hoog bleef.

De zoetwatereconomen kraaiden victorie. In een artikel uit 1979, schreven de latere Nobelprijswinnaars Robert Lucas en Tom Sargent dat de zwakke plekken in de modellen van Keynes “fataal” waren. Keynesiaanse macro-economische modellen waren “waardeloos om het beleid aan te sturen”.

Die aanvallen leidden tot de opkomst van neo-keynesiaanse economen, die bleven geloven dat recessies gebreken in de markt zijn die hersteld kunnen worden met interventies van de overheid. Omdat de meesten werkten vanuit universiteiten aan de Amerikaanse kusten, werden ze de zoutwatereconomen gedoopt. Tot de meest prominenten onder hen behoorden Stanley Fischer, nu de vicevoorzitter van de Federal Reserve, Larry Summers, een voormalig minister van Financiën, en Greg Mankiw, het hoofd van de Raad van Economische Adviseurs onder George Bush. In hun modellen werd de budgettaire politiek zo goed als geneutraliseerd. Ze voerden aan dat de centrale banken het leeuwendeel van het economische management voor hun rekening moesten nemen en de effecten van de overheidsbestedingen moesten neutraliseren – en de multiplier de kop indrukken.

Maar in Japan en het grootste deel van de rijke wereld bleek tijdens de recessie in de jaren 90 de verlaging van de intresten tot nul onvoldoende om de kwijnende economieën nieuw leven in te blazen. Heel wat regeringen namen hun toevlucht tot fiscale stimuli om hun economieën aan de gang te krijgen.

Toen een nieuwe discussie over multipliers opflakkerde, hielden de zoetwatereconomen voet bij stuk. John Cochrane van de universiteit van Chicago zei in 2009 over Keynes’ ideeën: “Ze maken geen deel uit van wat universiteitsstudenten sinds de jaren zestig aangeleerd werden. Het zijn sprookjes die onjuist bleken te zijn.”

Stof tot nadenken

De recessie gaf de economen evenwel veel stof tot nadenken. Sinds 2008 werden tientallen papers gepubliceerd waarin gepoogd werd de fiscale multipliers in te schatten. De meeste lijken te suggereren dat wanneer de intresten dicht bij nul liggen, fiscale stimulus een multiplier van minstens 1 draagt. Het IMF kwam tot de conclusie dat de multiplier voor budgettaire inkrimping vaak 1,5 of meer bedroeg.

Veel economen voeren tegenwoordig aan dat onvoldoende fiscale stimulans een van de grootste tekortkomingen van het tijdperk na de crisis was. Summers en Antonio Fatas suggereren bijvoorbeeld dat besparingen de groei substantieel hebben verlaagd, wat geleid heeft tot een hogere overheidsschuld dan wanneer enthousiaste stimuli waren gebruikt om de groei opnieuw aan te wakkeren. Decennia na zijn ontstaan blijft Keynes’ multiplier nog altijd even relevant en controversieel.

The Economist, illustratie Flor Aguilar

Klassieke economen dachten dat bestedingen voor openbare werken privé-investeringen zouden verdringen. Keynes stelde vast dat ze privé-uitgaven zouden aansporen, dankzij het multipliereffect.

Een onstuimige economische groei bracht de beleidsmakers ertoe om het keynesianisme in de armen te sluiten en de multiplier tot een centraal element van de naoorlogse economische orde te maken.