Dringend gezocht: (rijke) partner voor Recticel

De uitbouw van haar industrieel netwerk heeft diepe sporen nagelaten op de balans van Recticel. Om het risicoprofiel te verbeteren, heeft de schuimrubber-producent zonet beslist om op zoek te gaan naar een investeerder. Luc Vansteenkiste en Etienne Davignon geven tekst en uitleg.

Dinsdag 17 mei, 15.00 uur. Zestien aandeelhouders hebben zich aangemeld aan de Plejadenlaan in Sint-Lambrechts-Woluwe voor de jaarlijkse algemene vergadering van Recticel. Nadat gedelegeerd bestuurder Luc Vansteenkiste de stand van zaken heeft toegelicht, legt bestuursvoorzitter Etienne Davignon op een drafje de verschillende agendapunten ter stemming voor. Het verplichte nummertje wordt afgesloten met een vragensessie die amper een vijftal reacties uitlokt.

Even weinig animo is er intussen merkbaar op de koerstabellen van Euronext Brussel, waar Recticel dag na dag terrein prijsgeeft en intussen al zowat 20 % onder de nettoboekwaarde van 8,60 euro noteert. Zelfs de aankondiging van de zoektocht naar een nieuwe partner die de gestegen schuldpositie moet helpen verlichten, veroorzaakt geen rimpel in het makke koersverloop.

Het olifantengeheugen van de Belgische belegger

Nochtans heeft het aandeel niet veel nodig om een koersexplosie uit te lokken. Dat bleek vorig jaar nog, toen hoopgevende halfjaarresultaten een einde maakten aan de paternoster van opstartproblemen en andere tegenvallers waar het bedrijf jarenlang een patent op leek te hebben. In amper drie maanden tijd spurtte het aandeel toen bijna vijftig procent hoger. Institutionele en particuliere beleggers drumden om ter hardst om de fors ondergewaardeerde aandelen toch maar in portefeuille te krijgen.

Die haast was, achteraf gezien, voor niets nodig want na een vrij laat aangekondigde winstwaarschuwing – een gevolg van onder meer de fors gestegen grondstoffenprijzen die Recticel niet meteen aan zijn klanten kon doorrekenen – zakte het aandeel weer als een pudding in elkaar. De beleggers waren eraan voor de moeite.

Nu gedelegeerd bestuurder Luc Vansteenkiste bevrijd is van het juk van het voorzittersmandaat bij het VBO, weet hij meteen wat hem te doen staat: het vertrouwen terugwinnen.

Dat zal wellicht niet zo gemakkelijk zijn, want Belgische investeerders hebben de reputatie een olifantengeheugen te hebben. Bovendien hangen een netto financiële schuld van 334,7 miljoen euro en een gearing (langetermijnschuld gedeeld door het eigen vermogen) van 119 procent als een molensteen rond de nek van de schuimrubberproducent. Ook de bankiers volgen met argusogen de evoluties bij Recticel en veel medelijden hebben die niet. Toen bleek dat het bedrijf zijn cashflowprognoses niet kon waarmaken, eisten die prompt een hogere risicopremie, wat eind vorig jaar leidde tot een kredietherschikking. De beleggers fronsten nog meer hun wenkbrauwen toen het bedrijf in diezelfde periode een achtergestelde lening afsloot van 50 miljoen euro tegen een rentevoet van maar liefst 10 procent.

Luc Vansteenkiste blijft er echter bij dat dit een goede deal was en wijt de verontwaardiging aan het feit dat men in België niet zo vertrouwd is met de techniek van de achtergestelde lening. “Het was dat of een kapitaalverhoging,” verduidelijkt de gewezen Manager van het Jaar de keuze waar de raad van bestuur voor stond. “Aangezien referentieaandeelhouder Lessius niet wou volgen en de andere aandeelhouders hun belang niet wilden laten verwateren, kozen we uiteindelijk voor die achtergestelde lening.”

Met een onevenwichtige balans als deze kan Recticel zich momenteel weinig uitschuivers veroorloven. Sommige analisten vrezen zelfs dat een bruuske conjunctuurvertraging het bedrijf in vieze papieren kan brengen. Luc Vansteenkiste gelooft echter niet in dergelijk paniekscenario. “Het is niet zo dat er een proces van economische afbrokkeling bezig is, het gaat alleen om een verschuiving van de economische activiteit. Aangezien we al jaren in Oost-Europa aanwezig zijn, is dat voor Recticel niet echt problematisch. Bovendien zijn we door de jaren heen minder kwetsbaar geworden voor de gevolgen van stijgende grondstoffenprijzen. Tien jaar geleden maakten die nog de helft van de omzet uit, nu is dat nog amper een kwart. Dat betekent dat we nu weliswaar nog altijd lijden onder die grondstoffenprijzen, maar het is veel minder dramatisch dan in 1995, toen we er bijna van tussen gingen.”

Eén voorwaarde: geld op tafel

De zware schuldpositie is het gevolg van een hels investeringsritme van 85 tot 100 miljoen euro per jaar dat Recticel zich de voorbije jaren heeft opgelegd. Het gros van die middelen ging naar de uitbouw van een netwerk van elf fabrieken die allemaal actief zijn in de interieurbekleding van auto’s.

Met het door zestien patenten beschermde Colofast Spray beschikt de groep over een technologie die de referentie in de autowereld is geworden. De indrukwekkende klantenlijst is daarvan het sprekende bewijs. (zie kader: Automobielreuzen vallen voor Vlaamse technologie) Die zelf ontwikkelde technologie vormde overigens ook de basis voor een versnelde groei in het auto-interieursegment, dat zijn omzet op vier jaar tijd zag verviervoudigen tot 163 miljoen euro. Bij Recticel schatten ze de Europese markt voor complete componenten echter op minstens 4 miljard euro en met de elf productievestigingen – al hebben die nog heel wat groeimarge omdat een aantal nog in de opstartfase zit – kan het bedrijf nooit aan die vraag voldoen. Aangezien er op de balans geen rek meer zat, moest Luc Vansteenkiste wel uitkijken naar een andere uitweg om de unieke technologie alsnog te verzilveren.

Aanvankelijk dacht de burgerlijk ingenieur zijn heil te moeten zoeken in licentieovereenkomsten. Na maanden van onderhandelen blijkt nu echter dat de koudwatervrees in de automobielsector nog te groot is, want op één uitzondering na (een project bij Toyota in Japan) leverde deze zoektocht geen concrete resultaten op. Vooral in Europa betekende de eis voor exclusiviteit van de geïnteresseerden vaak het grote struikelblok tijdens de onderhandelingen. Iets wat onbespreekbaar was voor Recticel, want daarmee zouden de eigen fabrieken in het gedrang komen.

Hoewel de piste van de licentieovereenkomsten nog niet wordt verlaten, zeker niet in Azië waar een project in China zo goed als rond zou zijn, heeft Recticel zijn strategie toch bijgestuurd. Het bedrijf steekt de hand uit naar een partner om samen het segment van de interieurbekleding te ontwikkelen. Luc Vansteenkiste weet dat zijn technologie fel gegeerd is in de sector en verwacht de komende weken overstelpt te worden door telefoontjes van geïnteresseerde partijen.

“We hebben geen voorkeur voor een financiële of industriële partner. Alle opties staan nog open. De enige voorwaarde is dat er geld op tafel komt,” steekt Vansteenkiste alvast een waarschuwende vinger op naar potentiële koopjesjagers. “We zitten in een comfortabele positie, want we zijn niet verplicht om gelijk wat te ondertekenen. We hebben nog alle touwtjes in handen,” voegt bestuursvoorzitter Etienne Davignon daar snel aan toe. Met deze demarche maakt de bedrijfstop ook meteen duidelijk dat schuldafbouw tot de absolute topprioriteit is verheven. De verminderde behoefte aan investeringsmiddelen en de groei van de operationele cashflow moet sowieso voor meer financiële ademruimte zorgen. Nog voor 2008 wil de bedrijfsleiding opnieuw een gezonde 60/40-verhouding tussen schulden en eigen vermogen op de balans zien staan.

Hoe beheers je een kluwen van honderd bedrijven?

Een financiële injectie van een nieuwe partner zou ook goed nieuws betekenen voor de andere afdelingen van de groep, die daardoor meer zuurstof zouden krijgen. Behalve de activiteiten in de automobielsector heeft Recticel nog andere ijzers in het vuur liggen die in het recente verleden niet altijd alle kansen kregen om zich volop te ontwikkelen. De toeleverancier aan de lokale meubelindustrie van ruim dertig jaar geleden lijkt in niets meer op de multinational van nu met een omzet van 1,28 miljard euro en een personeelsbestand van ruim 12.000 medewerkers.

Recticel is een vierkoppige mastodont geworden met activiteiten in soepelschuim, slaapcomfort, isolatie en de automobielwereld (zie kader: Wat doet Recticel?) Hoewel in omzet de kleinste activiteit, profileerde het isolatiesegment zich de voorbije jaren toch als sterkhouder van de groep met stevige marges. In het spoor van Kyoto blijft de vraag naar isolatiemateriaal sterk, waardoor Recticel in dat segment moeiteloos de gestegen grondstoffenprijzen kan doorrekenen aan zijn klanten. Voorlopig heeft de groep alleen productievestigingen in Wevelgem en Turnhout, maar als alles goed gaat, moet tegen midden 2007 een nieuwe fabriek in Groot-Brittannië operationeel zijn. “Dat land is nu al goed voor de helft van de totale Europese markt en we verwachten dat dit percentage nog zal toenemen. We konden daar dus niet afwezig blijven,” motiveert Luc Vansteenkiste de investering van 8 miljoen euro die over twee jaar zal worden gespreid.

Recticel is een amalgaam van een honderdtal fabrieken, verspreid over twintig landen. Het is dan ook een raadsel hoe Luc Vansteenkiste erin slaagt om dit kluwen te besturen. “Naast een beperkt aantal grote schuimerijen bestaat het gros van de productievestigingen uit kleine ateliers die volledig zijn afgestemd op de klanten in de nabije omgeving. Een goed uitgebouwde organisatie met aan het hoofd de vier divisiemanagers zorgt ervoor dat alles vlot verloopt,” doet Jan De Moor, group human resources & communication manager, toch een poging.

Het paradepaardje van de groep is ongetwijfeld het International Development Centre dat in Wetteren 150 mensen tewerkstelt. “Iedereen heeft tegenwoordig de mond vol over innovatie, maar wij besteden al jaren veel aandacht aan onderzoek en ontwikkeling, waardoor we op verscheidene vlakken een technologische voorsprong konden verwerven. Hoeveel mensen beseffen dat het dashboard van hun auto pure Vlaamse technologie is?” Vansteenkiste vindt dat de inspanningen van Recticel op dat vlak niet altijd naar waarde worden geschat. Vorig jaar investeerde de groep hier 15,7 miljoen euro en volgens de topman zitten er nog heel wat beloftevolle projecten in de pijplijn.

Een geordende terugtrekking?

Recticel werd zeven jaar geleden door Luc Vansteenkiste – de 58-jarige inwoner van Schellebelle werkte nooit voor een ander bedrijf – gered uit de zuigende tentakels van de Generale Maatschappij. Hij kreeg daartoe financiële steun van onder andere een trits figuren uit de Latemse connectie. Luc Vansteenkiste houdt er echter niet van om door de pers eenzijdig in het vakje van het Vlerick-netwerk te worden ondergebracht. Naar eigen zeggen is hij met die mensen in contact gekomen via zijn boezemvriend Johan Mussche – de intussen overleden oprichter van de fotofinishinggroep Spector – maar is zijn netwerk veel uitgebreider, met uitlopers in Wallonië, de Suez-entourage en sinds zijn passage bij het VBO ook in de politiek.

Van de financiers van het eerste uur hebben er vorig jaar twee het schip verlaten. Een eerste groepje rond Ter Beke-topman Luc De Bruyckere met daarin ook Mathieu Boone (Lotus Bakeries) en Jan Coene had aanvankelijk 2,5 miljoen euro in de management buy-out van Recticel gestopt. De inbreng van een aantal investeerders rond Luc Geuten (Mitiska) was drie keer zo groot. Het gezamenlijke pakket van zowat 1 miljoen aandelen werd vorig jaar moeiteloos geplaatst bij buitenlandse investeerders.

Een aandeelhoudersovereenkomst tussen Rec-Hold (27,31 %), Mercator Verzekeringen (15,39 %) en Rec-Les (14,75 %) verankert sinds 2003 de controle van de Recticel-groep, maar die overeenkomst loopt eind dit jaar af. Aanvankelijk bedroeg de participatie van Mercator Verzekeringen zelfs 19,68 % maar met instemming van de twee andere partijen mocht de verzekeraar een pakketje van 1,2 miljoen aandelen verkopen aan Fidelity International, dat via aankopen op de beurs zijn participatie verder uitbouwde tot 5,09 %. Uit transparantieverklaringen van begin deze maand blijkt echter dat die Amerikaanse fondsbeheerder intussen zijn participatie al voor bijna de helft heeft geliquideerd en nu nog 2,98 % van de aandelen in handen heeft. Interne redenen zouden aan de grondslag van deze transacties liggen.

Dat Mercator Verzekeringen al een pakketje verkocht, laat vermoeden dat ook dit bedrijf op vrij korte termijn een exit overweegt. Een echte verrassing zou dat niet zijn, want CEO Jan De Meulder liet eerder al uitschijnen dat hij minder ‘Vlerick’-bedrijven, een erfenis van zijn voorganger Ronald Everaert die destijds met gulle hand de kennissen uit zijn netwerk van risicokapitaal voorzag, in zijn portefeuille wil. Zo bouwde hij eerder al het belang in Ter Beke af en zegde de aandeelhoudersovereenkomst met de familie Sioen van het gelijknamige textielimperium op.

Analist Wim Hoste van KBC Securities ziet niet meteen grote problemen opduiken op het moment dat Mercator zijn pakket op de markt zou willen brengen. “Tegen de huidige waardering moeten er wel geïnteresseerden te vinden zijn. Bovendien denk ik niet dat Mercator per se al op 1 januari 2006 zal uitstappen. Op iets langere termijn kunnen ze wellicht een veel mooiere exit versieren.” Ook Luc Vansteenkiste zelf verwacht een geordende terugtrekking van medestander Mercator en wellicht ook van Lessius.

Dat daarmee ook de absolute meerderheid verloren zou gaan, vindt hij absoluut niet erg. Integendeel, dit scenario zou een goede zaak betekenen voor de free float van het aandeel.

Met de billen bloot

Eerder dit jaar werd sectorgenoot British Vita overgenomen door een financiële partij. Ook Vansteenkiste geeft toe al veel aanbiedingen in zijn brievenbus te hebben gekregen. Hij staat echter niet te springen om op dergelijke voorstellen in te gaan, niet het minst omdat de interesse telkens uitgaat naar één of meer business units, terwijl Vansteenkiste liever het geheel nog een tijdje samen wil houden. Hij kan het niet over zijn hart krijgen om de jarenlang opgedane ervaring met één handtekening tussen de vingers te zien wegglippen.

Dat is overigens ook het standpunt van de uit de kluiten gewassen raad van bestuur (zie kader: Wie zit er met voorzitter Davignon aan tafel?). Met vijftien stuks laat Recticel het in alle geval breder hangen dan echte wereldspelers als InBev (veertien bestuurders) en Umicore (negen bestuurders). Vansteenkiste kan niet ontkennen dat dit het resultaat is van een spelletje opbieden tussen de referentieaandeelhouders. “In principe moet het ook kunnen met een vijftal bestuurders minder,” geeft hij ootmoedig toe. Zelf heeft hij ook nog mandaten bij Spector (voorzitter), Delhaize, Ter Beke, Sioen, Telindus en Compagnie du Bois Sauvage.

Als VBO-voorzitter zat Luc Vansteenkiste ook mee aan de tafel waar de commissie-Lippens haar code voor deugdelijk bestuur uitwerkte. Nochtans voldoet zijn bedrijf ook niet aan alle formele regeltjes. Hij vreest echter dat de volledige code zal worden geminimaliseerd tot de publicatie van de lonen van de CEO’s. Even speelde Vansteenkiste zelfs met de idee om het goede voorbeeld te geven door als eerste zijn wedde publiek te maken. “Maar wat zou het hebben gebaat om als eerste met de billen bloot op de markt te zijn gaan staan?” verklaart hij waarom hij van zijn voornemen heeft afgezien. “Nog nooit heeft een institutionele investeerder me gevraagd hoeveel ik nu eigenlijk verdien. Zodra ze weten dat ik persoonlijk 6 miljoen euro heb geleend om in mijn bedrijf te investeren, weten ze voldoende.”

Dirk Van Thuyne

Sommige analisten vrezen dat een bruuske conjunctuurvertraging het bedrijf in vieze papieren kan brengen.

Van de financiers van het eerste uur hebben er vorig jaar twee het schip verlaten.

Recticel is een amalgaam van een honderdtal fabrieken, verspreid over twintig landen. Het is een raadsel hoe Luc Vansteenkiste erin slaagt om dit kluwen te besturen.