De voorbije week was bijzonder druk in Europa. Politiek bleven de val van de Portugese regering en de algemene staking in Griekenland niet zonder gevolgen voor de financiële toekomst van de Europese Unie. Ook de aanslagen in Parijs zullen sporen achterlaten. Die factoren zijn niet van aard om het economische herstel te bevorderen. Daarbovenop komen nog de recurrente financiële en economische problemen die de toekomst nog onduidelijker maken.

Europa raakt niet uit de startblokken. De groei blijft ter plaatse trappelen. Dat betekent enerzijds dat de rentetarieven gedoemd zijn om verder te dalen -daarvoor zal de Europese Centrale Bank zeker zorgen - terwijl de staatsschulden mechanisch zullen verslechteren en tot nieuwe bezuinigingen leiden. De gehanteerde maatstaf berust precies op die groei. Als die laatste afwezig blijft, dan verslechtert automatisch de verhouding tussen schuld en groei. Wat alle herstel nog meer zal bemoeilijken.

Bankpapier onder druk

Anderzijds ziet de financiële toestand van de belangrijkste banken er nog altijd niet al te best uit. Het gaat onder meer over de bankrekeningen zelf waar men vaststelt dat wat geboekt staat niet overeenstemt met wat er in werkelijkheid gebeurt. Zo blijkt dat de waarden die Deutsche Bank als waarborg hanteerde om bepaalde obligaties aan de man te brengen onvoldoende en zeker ontoereikend waren om de risico's te dekken. Het gaat hier om obligaties die aan de kapitaalvereisten moesten beantwoorden en oorspronkelijk als waardevol beschouwd werden.

Net als bij het dieselschandaal bij Volkswagen is de kans groot dat andere banken zulke praktijken eveneens toepasten. De Franse banken liggen nu in het vizier van de toezichthouders. Als men weet dat bankuitgiften het grootste segment van de obligatiemarkt vormen, dan peilt men vrij snel de omvang van het gevaar voor de hele markt. Nu al staat het bankpapier onder hevige druk.

Versoepeling versus verstrakking

Verder moet rekening worden gehouden met de tegengestelde ontwikkeling in de monetaire politiek tussen Europa aan de ene kant en de Verenigde Staten en Groot-Brittannië aan de andere kant. Bij de eerste wordt nog steeds gemikt op een verdere versoepeling van het beleid, terwijl bij de andere twee een verstrakking verwacht wordt. We weten echter dat die geplande verstrakking er pas kan komen als alle factoren in dezelfde richting wijzen. Een ervan blijft achterwege: de wereldgroei.

Volgens de laatste ramingen zou die met moeite 3 % halen in 2015. China wordt met de vinger gewezen. We moeten echter nuchter blijven. Sinds de aanstelling van Xi Jinping als president van China is het land van koers veranderd. De activiteit zal voortaan meer naar het binnenland gericht worden dan vroeger. Wat maakt dat China minder zal uitvoeren en dus minder bijdragen tot de wereldeconomie. De westerse landen van hun kant voeren minder in wegens de recessie en de bezuinigingen die ze zichzelf opleggen. Zij dragen dus hun steentje evenmin bij aan het algemeen herstel.

Euro onder druk

Het is dus nog niet zeker dat de Amerikaanse Fed en de Britse centrale bank zo snel hun beleid zullen verstrakken. Een renteverhoging zou de markten danig kunnen verstoren, waarbij het gebrek aan liquiditeit - te verstaan hier als een gebrek om een gepaste tegenpartij te vinden - de activiteit flink zou kunnen hinderen en tot heuse koersbewegingen leiden. We zullen hoe dan ook tot midden december moeten wachten om hierin duidelijkheid te krijgen.

Voor het ogenblik hebben de tegengestelde standpunten verdedigd door de betrokken centrale banken de wisselmarkt de hele week in zijn greep gehouden. De dollar (USD) klom per saldo 1 % hoger tegenover de euro (EUR), gevolgd door het pond (GBP), dat 1,5 % verstevigde. De grondstoffenmunten hielden vrij goed stand, ondanks de daling van de grondstoffenprijzen. Alleen de Zuid-Afrikaanse rand (ZAR) liet het afweten en verloor 1,9 %. De roebel (RUB) werd flink geteisterd en moest niet minder dan 3 % afgeven.

Op de kapitaalmarkt vonden heuse verschuivingen plaats. In EUR, in afwachting van een algemene rentedaling, wonnen de rommelobligaties en het langetermijnpapier van Europese soevereine emittenten aardig wat terrein. Stukken met betrekking tot de grondstoffen en hun verwerking verloren daarentegen heel wat pluimen. Al bij al overtroffen de opwaarts gerichte stukken de neerwaartse, in een verhouding van 3 tot 1. Dat beeld was omgekeerd in USD waar het perspectief van een renteverhoging op de stemming woog.

Verstrakking renteschalen

De ontwikkeling van de renteschalen is sinds vorige week van richting veranderd. De verstrakking was heel duidelijk, met een vervlakking van de curven als gevolg. Wat betekent dat de kortetermijntarieven sneller opwaarts bewogen dan de lange. Tot midden december zullen de schalen overal door elkaar geschud worden. Wie niets te herbeleggen heeft, raden we aan om af te wachten.

De activiteit op de primaire markt werd nog steeds gekenmerkt door reuzenuitgiften. Ze zijn zelden weggelegd voor particuliere beleggers. Voor hen pakten KBC (A) en BNP Paribas Fortis (A2) met hun gebruikelijke emissies uit waarvan het bedrag zal afhangen van het succes bij het publiek. De stukken luiden in AUD, NOK en USD. Wat die laatste munt betreft, gaat het om een lening op zes jaar die gedurende de eerste drie jaar een coupon uitkeert van 2,75 %, nadien zal die gelijk zijn aan driemaal het verschil tussen de swaptarieven op tien en twee jaar, zonder lager te zijn dan 1 %, noch hoger dan 4,5 %. Wat maakt dat het actuarieel rendement tussen 1,63 % en 3,3 % zal liggen. Op zich is dat niet bijster gul te noemen voor zo'n speculatieve structuur waarvan de verhandelbaarheid minimaal zal blijven. De andere twee zijn technisch in orde, hun verhandelbaarheid buiten beschouwing gelaten.

WIE NIETS TE HERBELEGGEN HEEFT, RADEN WE AAN OM AF TE WACHTEN TOT MIDDEN DECEMBER.