‘De ondernemingen zijn doodsbang’

De groei komt weer op gang, maar de wereldhandel blijft stokken, de prijzen stagneren en de lonen ook. Volgens de Franse econoom Patrick Artus ligt de verklaring bij de ondernemingen, die doodsbang zijn en nog altijd niet investeren.

Patrick Artus, verantwoordelijk voor onderzoek bij de Franse bank Natixis en gastprofessor aan de Sorbonne, staat bekend voor zijn vrijmoedigheid en de diepgang van zijn onderzoeken. Hij plaatst al enige tijd vraagtekens bij de bizarre wijze waarop het economische herstel zich voltrekt. De groei komt weer op gang, zegt hij, maar dat gebeurt zonder de steun van de overheden, noch van de ondernemingen. De bedrijven zijn getraumatiseerd door de snelle opeenvolging van crisissen.

Is er wel echt sprake van herstel?

PATRICK ARTUS. “Eris wel degelijk sprake van een herstel, maar een groei-explosie is het niet te noemen. Voor de Verenigde Staten draaien de groeiverwachtingen rond 3 procent. Voor het Verenigd Koninkrijk is dat 2,5 procent, voor Japan 2 procent en voor de wereldeconomie 3,6 procent, tegenover 2,9 procent vorig jaar.

“Er zijn wel enkele zwakke schakels. Onder meer India, Turkije, Zuid-Afrika, Indonesië en Brazilië kennen een zware valutacrisis die te wijten is aan hun externe tekort. Die crisissen hebben een negatieve invloed op de importcapaciteit van die landen en dus op de hele wereldhandel. De eurozone — Duitsland niet te na gesproken — is eveneens een zwakke schakel. Dit jaar bedraagt de groei er misschien slechts 0,1 of 0,2 procent. En er zijn nog redenen om bezorgd te zijn. De Verenigde Staten rekenden op een vrij stevig herstel, maar sinds twee maanden ogen de groeiprognoses, de orderboekjes, de werkgelegenheid, het vastgoedkrediet, de verkoop van voertuigen enzovoort er bijzonder zwak. We weten ook niet hoe Japan de verhoging van de btw van 5 naar 8 procent vanaf april zal opvangen. Dat is toch een aanzienlijke fiscale schok.”

Er is dus herstel, maar het gaat wel om een bizarre opleving, zegt u. De kredietverlening leeft niet op, de wereldhandel is zwak, de inflatie blijft laag…

ARTUS. “Het is een bizarre opleving omdat de ondernemingen ongelooflijk voorzichtig blijven. Als de economie aantrekt, dan is dat dankzij de gezinnen in de Verenigde Staten, het Verenigd Koninkrijk, Japan en Duitsland die consumeren en woningen kopen, vooral in de drie laatstgenoemde landen. Daar staat tegenover dat de ondernemingen niet investeren, zelfs in landen waar er alle reden is om dat te doen. De winsten zijn nochtans uiterst hoog.”

Bij de grote Europese en Amerikaanse ondernemingen, ja…

ARTUS. “…maar ook bij de kleine bedrijven in de Verenigde Staten en Japan. De ondernemingen zitten op ongeziene cashreserves. Voor de ondernemingen van de S&P 500 gaat het om 1700 miljard dollar en voor de bedrijven op Nasdaq om nog eens bijna zoveel. Microsoft alleen al beschikt over 85 miljard dollar aan liquide middelen. Een hoog winstniveau, lage intrestvoeten, een overvloed aan cash, alle voorwaarden zijn vervuld en toch trekken de investeringen niet aan. In de Verenigde Staten is er een lichte stijging met 2 procent, maar in Groot-Brittannië, Europa, China enzovoort dalen ze. Over heel de wereld zijn de ondernemingen doodsbang.”

Waarvoor dan?

ARTUS. “Dat ze te veel investeren en opgezadeld worden met overcapaciteit en financieringsproblemen. Dat is begrijpelijk. Ze moesten in 2009 de economische en bankencrisis ondergaan, een nieuwe crisis in 2011 en nu de crisis in de opkomende landen. Het wankele herstel stelt hen niet gerust. En als ze over liquide middelen beschikken, bouwen ze hun schulden af en kopen ze eigen aandelen in, maar investeren doen ze niet. Die risicoaversie is een probleem. Zolang die situatie niet rechtgetrokken wordt, beleven we maar een halve herleving en zal de wereldgroei slechts 3,5 procent bedragen in plaats van 5 procent.”

Keynes heeft ooit de ‘euthanasie van de renteniers’ aanbevolen. Moeten we dezer dagen niet eerder spreken van de euthanasie van de bedrijfsboekhouders?

ARTUS. “Die zijn intussen al gestorven van de schrik! En hun aandeelhouders ook. De aandeelhouders spelen trouwens een niet te onderschatten rol. Ze laten de ondernemingen weten: “Vooraleer jullie opnieuw beginnen te investeren en risico’s te nemen, zouden jullie beter eens denken aan jullie aandeelhouders, die al jaren misdeeld zijn.” We zien dan ook de dividenden toenemen en we merken dat ondernemingen eigen aandelen inkopen.”

Hoe is de angst van de ondernemingen te verklaren? Ze moeten toch gewend zijn aan economische schokken. Die maken toch deel uit van het leven?

ARTUS. “De Amerikaanse economen Carmen Reinhart en Kenneth Rogoff hebben de effecten bestudeerd van een honderdtal crisissen die tijdens de voorbije twee eeuwen plaatsvonden. Ze tonen aan dat de gevolgen van een recessie langer voelbaar zijn als die recessie vergezeld gaat van een bankencrisis. Als dat gebeurt, dan duurt het ongelooflijk veel langer dan bij een ‘standaardrecessie’ eer het bruto binnenlands product weer zijn niveau van voor de crisis bereikt. Dat is precies wat we nu meemaken. De ondernemingen hebben een fiks trauma opgelopen toen de bankiers hen in 2009 kwamen vertellen dat ze hun kredieten niet zouden verlengen. Een onderneming verliest in een normale recessie misschien 10 procent van haar omzet. Dat is hard, maar ze zal er niet aan ten onder gaan. Maar als haar kredieten niet verlengd worden, gaat de onderneming wel kopje-onder. Die vrees laat uiterst hardnekkige sporen na op de investeringen.”

Als de ondernemingen niet investeren, kan de staat dan niet tussenbeide komen?

ARTUS. “Als de recessie zeer lang duurt, zijn overheden verplicht een restrictief budgettair beleid te voeren. In de jaren tachtig en negentig duurde een recessie achttien maanden. In die periode hielden de overheden vast aan een expansiepolitiek en vervolgens trok de economie weer aan. Maar als de recessie zes jaar of meer aanhoudt, kunnen de overheden dat expansiebeleid niet volhouden. Vandaag dreigt de recessie voort te duren omdat de ondernemingen niet investeren en omdat bovendien gesnoeid wordt in de begrotingen.”

Vandaar ook de vrees voor deflatie, niet alleen in Europa maar in de ontwikkelde landen in het algemeen.

ARTUS. “De landen die groei kennen, hebben die uitsluitend te danken aan de bestedingen van de gezinnen. En dat is niet noodzakelijk een stevig element, vooral omdat de ondernemingen voorzichtig zijn en de lonen niet verhogen. Zelfs in de Verenigde Staten heeft 90 procent van de Amerikanen zijn koopkracht de jongste vijftien jaar niet zien toenemen. De toestand is vergelijkbaar in Japan. Daar zitten de ondernemingen op winsten die 170 procent van hun investeringen bedragen, ze hebben 5000 miljard dollar cash belegd tegen 0 procent! Wat belet hen meer te investeren of de lonen te verhogen? De Japanse bedrijven verlagen ze zelfs.

“Het aantal groeimotoren is tegenwoordig erg beperkt. Bij ontstentenis van de lonen, de investeringen, de export en de begroting, is het ‘weelde-effect’ de enige motor die aanslaat. De stijging van de vastgoedprijzen en van de beurs zorgen ervoor dat de gemiddelde Amerikaan zich rijker voelt en iets meer verbruikt. Daarom ben ik zeer ongerust over de zogenoemde tapering. Fed-voorzitter Janet Yellen wil de monetaire ondersteuning afbouwen op een moment dat het Amerikaanse herstel waarschijnlijk enkel daarop steunt.”

Gaat die grote instabiliteit niet leiden tot een ommekeer op de beurzen?

ARTUS. “Het probleem is dat er op dit ogenblik nog massa’s liquiditeiten zijn om te beleggen. De beleggers zitten in de tang. Ze hebben veel geld om te investeren, maar het aantal beleggingen die een voldoende rendement opleveren, is beperkt. Wie gaat Duits schuldpapier op tien jaar kopen tegen 1,7 procent? Er blijven dus weinig investeringsmogelijkheden over, aandelen en schuldpapier van de landen aan de rand van de eurozone bijvoorbeeld. Dat verklaart de stijging van de beurzen en de daling van de rente in Italië, Spanje enzovoort. Het risico op een bubbel is dan ook reëel. De centrale banken houden dat probleem nauwkeurig in het oog en vragen zich af of ze geen bubbel creëren als ze hun monetaire expansiebeleid voortzetten. Maar als ze daarmee niet voortdoen, dreigen ze de groei te doen stokken.”

Wat is de oplossing voor dat dilemma?

ARTUS. “Een ander element moet de groei komen ondersteunen. De centrale banken zouden een risico kunnen nemen en proberen de groei weer op gang te krijgen door een bubbel te scheppen, zoals Japan vandaag doet. Niets zegt echter dat zoiets zal lukken. Uiteindelijk dreigt de economie weer in te storten omdat de centrale banken het risico niet willen nemen.”

Zijn er in de geschiedenis van de economie al soortgelijke situaties geweest?

ARTUS. “Nee, we hebben nooit tevoren een zo geweldige monetaire expansie gekend, noch een die zo lang duurde. In 1998 vertegenwoordigde het geldvolume dat de centrale banken creëerden, 4 procent van het wereld-bbp. Vandaag is dat 25 procent. Dat is zes keer meer. Mocht dat de investeringen aanmoedigen, dan zouden we daar dankbaar voor moeten zijn. Maar als die sterke toename als enige effect heeft dat de prijzen van de aandelen en het vastgoed stijgen, dan wordt het gevaarlijk.”

Volgens u geraken we er zonder een schok niet uit…

ARTUS. “Het zou een gunstige schok teweegbrengen, mochten de ondernemingen hun houding wijzigen, eindelijk beginnen te geloven in het herstel en opnieuw investeren.”

PIERRE-HENRI THOMAS