De Laaggevallen Landen

Is Ahold een alleenstaand geval of zegt het iets over het Nederlandse systeem, vraagt Geert Noels zich af. Het poldermodel is een Angelsaksisch hefboommodel, vandaar de hogere groei in de jaren negentig. Maar nu duwt de hefboom extra hard in de andere richting.

De val van Ahold, om precies te zijn Koninklijke Ahold, is bijzonder pijnlijk. Eind februari was Nederland even de Laaggevallen Landen, want het schandaal had veel internationale weerklank. Volgens velen was het geen toeval dat het eerste Europese Enron de Nederlandse nationaliteit had. Vooral de lakse regelgeving werd aan de kaak gesteld. De minder strenge regels over informatie, de verdediging tegen overnames, het gebrek aan stemrecht van de gewone aandeelhouders werden aangeduid als redenen waarom Nederland voor een klein land proportioneel veel schandalen had. Want geef toe, Ahold is geen alleenstaand geval. Het werd voorafgegaan door World Online, Baan, KPNQwest en UPC. En dan spreken we nog niet over de crash van LPF ( Lijst Pim Fortuyn).

Hefboomeconomie. Maar de oorzaak zit dieper. Er zijn immers belangrijke parallellen met het macro-economische vlak. Het is voldoende bekend dat de groei in Nederland boven het Europese gemiddelde lag. Het bruto binnenlands product groeide in de jaren negentig ongeveer 0,75 tot 1 % sneller dan het Belgische. Het zogenaamde poldermodel wordt als hoofdreden aangeduid. Loonmatiging is daarvan een belangrijk onderdeel. De werkloosheid in Nederland behoort tot de laagste in Europa. Aan de bedrijfskant valt de aanwezigheid van eigen grote multinationals op, naast het fors uitgebouwde pensioensysteem.

Wat echter minder wordt benadrukt, is de ingebakken gewoonte in Nederland, zowel bij particulieren als bedrijven, om een hefboom te nemen op de goede tijden. Het is eenvoudiger om krediet te krijgen in Nederland. Na de dolle zeepbeljaren is Nederland een Europese kloon van de Verenigde Staten geworden. Aandelen en vastgoed hebben de economie gedreven. Consumenten hebben een hefboom genomen op wat gezien werd als een zekere stijging op lange termijn. De Legio Lease-affaire van Dexia is hiervan een mooi voorbeeld. Alleen in Nederland kon je zo’n systeem uitbouwen. Maar ook de vastgoedmarkt heeft sterke zeepbeltrekjes, en niet alleen in Amsterdam. Ook hier is makkelijk krediet (je kan het dubbele lenen van wat in België mogelijk is) een belangrijke motor geweest.

Het is dus geen toeval dat de betere prestatie van Nederland vooral kwam in de jaren waarin de langetermijnrente sterk daalde. 1999 was echter een keerpunt. De rente daalde niet meer en meteen kreeg het hefboommodel het moeilijk.

Luctor et emergo. Net als de particulieren hebben de Nederlandse bedrijven ook een maximale hefboom op de groei genomen. Er werden grote overnames gedaan. Begin jaren negentig spraken BBL en ING over een fusie van gelijken. Eind jaren negentig was ING door overnames al meer dan tweemaal zo groot als de Belgische bank en werd de BBL simpelweg opgeslokt.

De Nederlandse bedrijven waren vooral actief in de VS. Daar leerden ze blijkbaar ook een aantal boekhoudtrucs. Ahold werd een jaar geleden al aangeduid als de “next Enron”. Toen rea- geerde het bedrijf nog boos en verontwaardigd en dreigde het met gerechtelijke stappen. De koers stond toen nog op 30 euro, nu op 3 euro.

De Nederlandse economie zal in de komende jaren dus in veel opzichten lijken op de Amerikaanse en de Britse economie. Een typische postzeepbel- economie, met een gehavend financieel systeem en een gedeukt vertrouwen. Dat kan belangrijke gevolgen hebben voor de werkloosheid, de groei en de prijzen van activa.

Maar net als het Nederlandse voetbal tijdelijk diepe dalen heeft gekend, brengt het lef, de veerkracht en de arrogantie na verloop van tijd automatisch weer nieuwe successen. Nederland heeft nog diepe dalen gekend (ooit van de tulpenbollenmanie gehoord?). Ook in dat opzicht is het erg Angelsaksisch en te bewonderen. Niet voor niets is hun lijfspreuk “Luctor et emergo” (ik worstel en kom boven).

Dutch discount. De (A)hold-up van de beursdaling op de eens zo sterke Nederlandse financïele sector duwt de hefboom nog wat extra in de andere richting. Wat eens een kracht was, wordt nu een zwakte. De Nederlandse beurs zit geklemd tussen pensioenfondsen die gedwongen zijn om hun aandelenposities verder af te bouwen, een grote afhankelijkheid van een steeds zwakkere dollar en nu ook de reputatie van sjoemelaars. Er wordt in de markt al gesproken over een “Dutch discount” als men het over de waardering van de AEX (Amsterdamse beurs) heeft. In de komende maanden mogen we nog gelijkaardige gevallen verwachten. Let op voor een Nederlandse verzekeraar met een gekwetst ego. Maar specifieke namen noemen is uiteraard niet nodig. Geert Noels

De auteur is hoofdeconoom bij Petercam Vermogensbeheer.

In de komende maanden mogen we nog gelijkaardige gevallen verwachten. Let op voor een Nederlandse verzekeraar met een gekwetst ego.