De duik van de dollar

De voorbije weken is de dollar na een lange rally opnieuw beginnen te dalen. Een trend die de markten wat zuurstof geeft, maar ongelegen komt voor de eurozone.

De dollar stijgt niet langer. Dat is een trendbreuk, want begin dit jaar klom de dollar nog in sneltreinvaart. In anderhalf jaar was de Amerikaanse munt gemiddeld zowat 20 procent in waarde toegenomen tegenover de munten van zijn voornaamste handelspartners.

Toen de Federal Reserve (Fed) in december voor het eerst sinds 2006 zijn beleidsrente optrok, leek de greenback nochtans voorbestemd om te blijven stijgen. Al was niet iedereen daarvan overtuigd. Zo bleek midden december uit een opiniepeiling van Bank of America Merrill Lynch dat fondsmanagers het optimisme over de dollar de meest overschatte overtuiging op de financiële markten vonden, en de munt overgewaardeerd. Niettemin bleef de dollar ook de eerste drie weken van dit jaar stijgen.

Sindsdien is het tij gekeerd en is de dollar met 3,8 procent gedaald (zie grafiek). De belangrijkste reden voor die ommekeer lijkt te zijn dat de Fed een versnelling lager heeft geschakeld in de verstrakking van zijn beleid. Bij de aanvang van het jaar plande de Amerikaanse centrale bank nog drie of vier renteverhogingen in 2016, maar ondertussen heeft ze laten verstaan dat er dit jaar maar twee stijgingen meer op de planning staan.

Die wijziging in de houding van de Fed is wellicht deels ingegeven door de opmars van de dollar. Een sterkere munt betekent op zich al een verstrakking van de monetaire context. De centrale bank verlaagde bovendien haar groeiprognose voor dit jaar naar 2,2 procent. Die vooruitzichten kunnen nog te optimistisch zijn, want volgens een model van het Fed-kantoor in Atlanta groeide de Amerikaanse economie in het eerste kwartaal maar met 0,6 procent in vergelijking met een jaar eerder.

In een speech waarin ze voorzichtig zinspeelde op een verdere verstrakking van haar beleid, toonde Fed-voorzitster Janet Yellen zich eind vorige maand ook bezorgd over de groei in de rest van de wereld. Soortgelijke bekommernissen weerhielden haar instelling er in september nog van de rente voor het eerst sinds de crisis te verhogen. De voorzichtigheid bij Yellen dreef de dollar verder naar beneden.

Groeimunten en stimulus

De recente daling van de dollar weerspiegelt echter meer dan enkel het beleid van de Fed. Zo deed het herstel van de grondstoffenprijzen de munten van opkomende markten opveren. In sommige gevallen kregen groeimunten zelfs nog een extra opwaarts duwtje door een verstrakking van het monetaire beleid. De centrale banken van Colombia, Mexico en Peru bijvoorbeeld verhoogden hun beleidsrente.

Daarnaast droeg ook de verrassende marktreactie op de stimuleringsmaatregelen elders in de wereld bij aan de verzwakking van de dollar. Normaal leidt een monetaire versoepeling door een centrale bank tot de verzwakking van de munt. Alleen stuwden de nieuwe maatregelen van de Europese Centrale Bank en de Bank of Japan de euro en de yen net hoger, en niet lager.

Het is niet meteen duidelijk waarom. Critici zijn van oordeel dat die reactie erop wijst dat het beleid van de centrale banken minder effectief is dan in de onmiddellijke nasleep van de crisis van 2008. Anderen geloven dat de negatieve rentes de winsten van de banken onder druk zetten en daarom een pover beleidsinstrument zijn.

Valutaoorlog

Met de jongste ontwikkelingen in de monetaire wereld begeven we ons alleszins op glad ijs. Ook al wordt het nooit met zoveel woorden gezegd, de negatieve rentes in Japan en de eurozone kunnen weleens specifiek gericht zijn op de verzwakking van de wisselkoers. Andere rijke landen lijken misschien bereid een kleine, sluikse depreciatie door de vingers te zien, maar als hun munt te veel stijgt, zullen ze op hun beurt reageren met hun eigen monetaire versoepeling. Er zullen dan snel weer berichten over een valutaoorlog opduiken.

Op dit moment overheersen juist berichten van een geheime wapenstilstand. Volgens marktgeruchten is het geen toeval dat de dollar zakt, ondanks de nieuwe, nooit vertoonde stimuleringsmaatregelen in de eurozone en Japan. Sommige waarnemers zien daarin een duidelijk signaal dat in de marge van de G20-topontmoeting in februari in Sjanghai afspraken gemaakt zijn om de dollar te verzwakken.

De verzwakking van de dollar zou volgens die theorie als doel hebben de financiële markten te kalmeren. Een zwakkere Amerikaanse munt doet de olieprijs stijgen, die in dollar wordt uitgedrukt, en verkleint de druk op groeilanden met veel dollarschulden. De olieprijs en de groeilanden waren twee van de voornaamste bronnen van de onrust die de financiële markten in de eerste weken van dit jaar in haar greep hielden.

Een geheim akkoord van Sjanghai onder centrale bankiers om de dollar te verzwakken, zou zeker niet door iedereen op afkeuring worden onthaald. Economen waarschuwen al langer dat centrale bankiers niet blind mogen zijn voor de gevolgen van hun beleid in de rest van de wereld, en pleiten daarom voor meer samenwerking om de soms schadelijke nevenwerkingen van hun monetaire beleid te minimaliseren.

Prullenmand

De vraag is maar of een akkoord – als het dan al bestaat – niet binnen de kortste keren in de prullenmand zal belanden. Zo kan Yellen de markt nog wel even in het ongewisse laten over wanneer de tweede renteverhoging in de Verenigde Staten er komt. Maar als de arbeidsmarkt blijft herstellen en als er – zoals onlangs – toch langzaam inflatie de kop begint op te steken, zal ze de rente toch verder moeten optrekken, met mogelijk een sterkere dollar tot gevolg.

Omgekeerd valt het niet uit te sluiten dat andere centrale banken nog een tandje bijsteken. De Japanse economie heeft het nog altijd moeilijk, drie jaar na de lancering van het herstelprogramma van premier Shinzo Abe (abenomics). Volgens de jongste cijfers is de industriële productie in februari met 6,2 procent achteruitgegaan. De Bank of Japan zal zich daardoor wellicht zorgen beginnen te maken over de sterkte van de yen. Mansoor Mohi-Uddin, muntstrateeg bij de Royal Bank of Scotland, denkt dat “het risico aanzienlijk verhoogt dat de autoriteiten zullen optreden om de stijging van de munt tegen te gaan”.

Een stijging van de greenback was slecht nieuws voor de opkomende markten, omdat in landen met een koppeling aan de dollar de stijging van hun munt de concurrentiepositie verzwakte. In groeilanden met een vlottende munt werd de aflossing van schulden in dollar veel zwaarder. Dat de dollar nu verzwakt, maakt omgekeerd het leven moeilijker voor sommige ontwikkelde landen of regio’s zoals Japan en de eurozone. Die rekenen op de export om hun zieltogende economie op te peppen. De ommekeer in de trend van de dollar verschuift de problemen dus gewoon.

The Economist

Een geheim akkoord van Sjanghai onder centrale bankiers om de dollar te verzwakken, zou zeker niet door iedereen op afkeuring onthaald worden.