5 tovertrucs van Cobepa

Drie jaar geleden werd het legendarische Cobepa opnieuw een investeringsvehikel met hoofdzakelijk Belgische aandeelhouders. De voorbije dertig jaar behaalde het een gemiddeld jaarlijks rendement van 13 %. Aan Trends verklappen de bazen hun tovertrucs.

Het komt er vooral op aan bescheiden te blijven.” “Hout vasthouden.” Zoek bij Jean-Marie Laurent Josi en Christian Varin geen holle woorden. De gedelegeerd bestuurders van de investeringmaatschappij Cobepa vormen al achttien jaar een hechte tandem.

Het leidde voor de aandeelhouder tot een gemiddeld jaarlijks rendement van 13 %. “Onze resultaten voor 2006 waren heel goed. Als de algemene conjunctuur meezit, is dat uiteraard makkelijker. Maar zelfs op heel lange termijn hebben we zelden een verkeerde investering gedaan. Ze zijn er geweest, maar het waren uitzonderingen.”

Drie jaar geleden wisselde Cobepa van aandeelhouder (zie kader: Wie schuilt er achter Cobepa?). Het duo gedelegeerd bestuurders kon na de wissel zijn beleggingsstrategie verderzetten. Dit is hun trukendoos.

1. Ga voor groei

Voor een buitenstaander ogen de goede cijfers van Cobepa (zie cijfertabel) misschien als een verrassing. In de portefeuille zit een bont allegaartje dat gaat van chocopasta tot autoverhuur en identiteitskaarten. Toch hanteert de holding duidelijke investeringprincipes.

Ten eerste neemt Cobepa meestal een minderheidsbelang in bedrijven met een bepaalde schaalgrootte: de nummer één of twee in het marktsegment.

Ten tweede moeten de bedrijven verder groeien. Belron bijvoorbeeld (zie kader: Tien om te zien) kocht in februari de Amerikaanse marktleider voor de herstelling en vervanging van voertuigbeglazing.

Ten derde zoekt Cobepa bedrijven met een professioneel management. De investeringsmaatschappij vervangt bij de start van de participatie zelden het bestaande management. “Dat gebeurt in uitzonderlijke gevallen,” antwoordt Jean-Marie Laurent Josi. “Bijvoorbeeld bij een familiebedrijf dat op zoek is naar extern management.” Na een tijd gebeurt het wel dat het management wordt gelicht.

Ten vierde selecteert Cobepa internationaal actieve bedrijven, met producten of toepassingen die ook buiten de eigen landsgrenzen worden verkocht. Jean-Marie Laurent Josi: “We streven niet naar een Belgische verankering. Uiteraard kan je niet zeggen dat Cobepa geen Belgisch initiatief is. De meerderheid van de aandelen is in Belgische handen. Maar op langere termijn willen we dat een groot deel van onze portefeuille bestaat uit bedrijven die hun beslissingscentrum buiten België hebben.”

2. Ga voor families

Het aandeelhouderschap van het nieuwe Cobepa wordt gedomineerd door familiale aandeelhouders. De holding neemt daarom belangen in familiebedrijven en opteert voor een langetermijnstrategie. “Vandaag gebeuren de meeste overnames via een verhoging van de schuldenlast,” aldus Laurent Josi. “De waardecreatie dient dan vooral om die schulden terug te betalen. Maar familiebedrijven willen niet met schulden overladen worden. Dat maakt hen bang.”

Cobepa hoeft niet zo nodig na drie jaar uit te stappen met een fikse meerwaarde. De holding timmert samen met het bedrijf aan een project. “Onze bedrijven zoeken een stabiele partner. Sommige directiecomités hebben na een derde keer echt wel genoeg van een met schulden beladen overname door een durfkapitaalfonds.”

Cobepa stelt zich tevreden met een iets lager rendement, gespreid over een langere periode. Laurent Josi: “Als wij in een project stappen, is onze eerste vraag niet: wanneer kunnen we zo snel mogelijk weer uitstappen? Onze vraag is net de tegenovergestelde: hebben we hier een project waar we vijf jaar in kunnen blijven? Bedrijven met een goed ondernemingsplan mogen dat over een relatief lange periode uitwerken.”

3. Ga voor gezondheid

Paniekreacties zijn niet aan het topduo besteed. Wegvluchten uit een investering op het moment dat het bedrijf naar adem hapt, is niet hun ding. “We zullen het bedrijf dan eerder helpen, er bijkomende middelen insteken,” zegt Varin. “We leggen dan wel een voorziening in dat boekjaar aan. Vaak is de crisis een sectorgebonden fenomeen.” Maar ook bij Cobepa geldt dat zachte heelmeesters stinkende wonden maken. “Je moet dicht bij de business zitten en snel de diagnose maken,” antwoordt Laurent Josi. “Een bedrijf sterft niet aan een hartaanval, wel aan een kanker. Je moet dus de gevaren voorzien die zich kunnen voordoen, en dan snel oplossingen aanreiken.”

4. Ga voor dossierkennis (zonder specialisten)

Die oplossingen worden uitgereikt aan de Kanselarijstraat in hartje Brussel. Daar werkt een ploeg van vijftien investeringsmanagers van Cobepa. Een derde van hun tijd gaat naar bestaande participaties. De inbreng is vooral financieel, de koppeling aan een netwerk, de toepassing van deugdelijk bestuur. Een groot deel van de werkuren gaat naar sectoranalyses, cijferontleding, tonnen informatie verzamelen. “Nee nee, we hebben geen sectorspecialisten,” weerlegt Laurent Josi. “Wie geen goede dossiers vindt in de eigen sector, wordt gedemotiveerd. We hebben mensen met een neus voor financiële technieken en industriële activiteiten.”

Jaarlijks bekijkt het topduo zestig nieuwe dossiers. Daarvan raakt een tiende tot de eindmeet. Vorig jaar werd in drie bedrijven geïnvesteerd. “We moeten zelf op zoek naar dossiers. Dat is een groot verschil met vijftien jaar geleden,” weet Jean-Marie Laurent Josi. “Toen was er een geldtekort. Je kon gewoon achter je bureau blijven zitten, de dossiers stroomden vanzelf binnen. Vandaag moet je ter plaatse gaan uitleggen wat Cobepa doet. En het grootste deel van de dossiers wordt via een veiling afgehandeld.”

5. Ga voor de beste prijs

De redenen voor het veilinggedrag zijn bekend: de rentevoeten zijn laag, de economische conjunctuur beleeft hoogdagen, het geld rolt overvloedig. Toch heeft Cobepa in 2007 nog geen investering gedaan. Bovendien sprongen in november vorig jaar de onderhandelingen met Magotteaux af. De Waalse producent van verchroomde gietijzeren kogels kwam in handen van de Scandinavische investeerder Industri Kapital. “Nee, onze aandeelhouders worden niet ongeduldig,” weerlegt Varin. “We zijn dus niet verplicht om te investeren. Als de vraagprijs te hoog is, doen we dat niet. Maar wat is duur? Dat is uiteraard een gevoelige vraag. Toch is er een objectieve waardemeter. Tussen 2001 en 2006 steeg het veelvoud aan ebitda ( nvdr – de operationele cashflow vóór afschrijvingen) dat de markt wil betalen van factor 6,1 naar 8,5.”

“En die prijzen zullen niet blijven klimmen,” waarschuwt Laurent Josi. “Dat verschijnsel kan niet blijven duren. Sommige investeerders zullen wakker worden met een nachtmerrie.” Maar de aandeelhouders van Cobepa kunnen rustig verder dromen. In 2005 steeg de intrinsieke waarde van de portefeuille al met 16 %. In 2006 dikte dat cijfer met nog eens ruim 20 % aan.

Wolfgang Riepl wolfgang.riepl@trends.be