Mario Draghi neemt afscheid als voorzitter van de Europese Centrale Bank (ECB). Daarom is het tijd de balans op te maken. De Italiaanse bankier kan er prat op gaan dat hij de euro heeft gered. Met zijn verklaring in juli 2012 dat de ECB er alles aan zal doen om te zorgen dat de eenheidsmunt zal overleven, heeft Draghi de speculatie op het uiteenvallen van de monetaire unie de nek omgedraaid. Maar de afgelopen tijd ligt hij onder vuur. De voortzetting van zijn buitengewoon inschikkelijke monetaire beleid heeft de Europese economie almaar verder in het moeras van de negatieve rentevoeten geduwd.
...

Mario Draghi neemt afscheid als voorzitter van de Europese Centrale Bank (ECB). Daarom is het tijd de balans op te maken. De Italiaanse bankier kan er prat op gaan dat hij de euro heeft gered. Met zijn verklaring in juli 2012 dat de ECB er alles aan zal doen om te zorgen dat de eenheidsmunt zal overleven, heeft Draghi de speculatie op het uiteenvallen van de monetaire unie de nek omgedraaid. Maar de afgelopen tijd ligt hij onder vuur. De voortzetting van zijn buitengewoon inschikkelijke monetaire beleid heeft de Europese economie almaar verder in het moeras van de negatieve rentevoeten geduwd. Jacques de Larosière, de voormalige gouverneur van de nationale bank van Frankrijk en de voormalige topman van het Internationaal Monetair Fonds (IMF), deelt die kritiek. Hij legt uit waarom de ECB zich vergist en waarom dat een ernstige fout is. Voor Jacques de Larosière bestaat de fout erin dat de ECB zich ondanks alles vastklampt aan haar doelstelling van 2 procent inflatie: "Ik begrijp die obsessie van de ECB met die 2 procent inflatie niet. Dat is niet langer gerechtvaardigd." De voormalige baas van het IMF legt uit dat er diepgravende en structurele redenen zijn waarom het inflatiecijfer daalt. "Door de vergrijzing van de bevolking bruisen de economieën minder dan vroeger. Er staat minder druk op de beschikbare middelen. De globalisering heeft onze markten opengesteld voor producten die gemaakt zijn met loonkosten die ongeveer een tiende bedragen van wat wij kennen. De technologie - denk aan de mogelijkheden van de e-commerce - weegt op de ontwikkeling van de prijzen. En dat doet ook de arbeidsmarkt. Werknemers hebben minder werkzekerheid, en dus gaan ze niet systematisch op zoek naar een andere functie met een hoger salaris. Gezien al die elementen hoort de evenwichtsinflatie tussen 1 en 1,5 procent te bedragen. Als de ECB een redelijker inflatiedoel had gekozen, hadden we nu een minder expansionistisch monetair beleid gehad dat veel beter aansluit op de realiteit", zegt Jacques de Larosière. Maar de ECB blijft streven naar die 2 procent inflatie en sluit zich zo op in haar zeer inschikkelijke beleid, dat verschillende nadelen heeft: de nulrente zet aan tot lenen, verzwakt het bancaire stelsel (door de vlakke rentecurve zien banken hun bemiddelingsmarge slinken), bevordert het ontstaan van speculatieve zeepbellen, leidt tot de aanwezigheid van zombiebedrijven, die overleven door heel goedkoop te lenen, en ondermijnt het bedrijfsmodel van de pensioenfondsen en de levensverzekeraars. "Het is niet omdat de inflatie in een bepaalde maand 2 procent bedraagt, dat we meer groei zullen krijgen", gaat Jacques de Larosière door. "Die groei wordt bepaald door het toekomstbeeld van de huishoudens en de bedrijven en door de investeringen." Laten we het even over die investeringen hebben. Voorstanders van de nulrente beweren dat dit monetaire beleid ten minste de investeringen weer op gang heeft getrokken. Jacques de Larosière heeft onderzocht of we de afgelopen jaren een opleving van de investeringen hebben gezien. Het antwoord is nee. "In 2001 waren de bruto-investeringen (buiten de aankoop van woningen) nog goed voor 10,5 procent van het bruto binnenlands product (bbp) van de ontwikkelde landen. Nu is dat nog maar 8,5 procent. Overal ter wereld daalt het aandeel van de productieve investeringen in het bbp zeer sterk", vat hij samen. "En tegelijkertijd is de toename van de liquiditeit indrukwekkend. Dat resultaat is precies het tegenovergestelde van wat de centrale banken wilden bereiken." In plaats van te beleggen in obligaties of in aandelen van bedrijven kiezen spaarders voor liquide activa. Ze keren zich af van effecten die productieve investeringen zouden kunnen financieren. Waarom? De voormalige voorzitter van het IMF legt het uit: "Een negatieve rente komt overeen met een belasting. Een belegger zal logischerwijs geneigd zijn belastingen te vermijden. Je vindt zijn geld dus op plaatsen waar het niet wordt belast: op zichtrekeningen of onder zijn matras." De bedrijven mijden investeringsprojecten op lange termijn. "Als ze moeten kiezen tussen een riskant investeringsproject dat tijdens zijn looptijd een rendement van 6 procent zou kunnen opbrengen of een lening tegen 0 procent rente om hun eigen aandelen terug te kopen, zullen ze geneigd zijn voor de tweede oplossing te gaan. De statistieken voor de terugkoop van aandelen stijgen sinds de rentedaling exponentieel", merkt De Larosière op. "We bevinden ons in een impasse", voegt hij eraan toe. "We hebben lang geloofd, zonder enig objectief bewijs, dat zeer lage rentevoeten tot investeringen en groei zouden leiden. Maar in werkelijkheid zien we iets heel anders." Wat moeten we dan doen? We kunnen ons opsluiten in de impasse en de rente nog verder laten dalen. Dat is wat de ECB doet in haar angst haar heilige doelstelling van 2 procent inflatie niet te halen. Ze creëert nog meer liquiditeit en maakt de problemen erger. Jacques de Larosière heeft een andere oplossing: "We moeten dat heilige huisje van die 2 procent inflatie omverschoppen, de feiten onder ogen zien, maatregelen nemen en de rente weer geleidelijk laten oplopen. We hadden die verandering in 2017 en 2018 moeten doorvoeren, want toen kende Europa een gunstige groei. Nu is dat moeilijker, omdat de omstandigheden met die handelsoorlog niet erg gunstig zijn en de groei dreigt af te zwakken." Het strategische denken van de ECB zou zich trouwens niet mogen beperken tot de inflatie. "We hebben een weinig ontwikkelde monetaire strategie", verklaart Jacques de Larosière. "Ze is louter gericht op de stabiliteit van de consumptieprijzen. We hadden allang over moeten nadenken er ook een internationale dimensie aan toe te voegen. Want wat nu gebeurt, is zeer ernstig. We zitten in een valutaoorlog. Toen Mario Draghi in september het laatste salvo van zijn geldverruimingsbeleid afvuurde, kreeg hij meteen kritiek van de Amerikaanse president, die de ECB ervan beschuldigde de koers van de euro te manipuleren en te doen zakken ten koste van de dollar." Volgens Jacques de Larosière moet het Internationaal Monetair Fonds een rol spelen in het helpen te verminderen van de internationale spanningen. "Als we de instelling weer een verantwoordelijkheid zouden geven op het gebied van de wisselkoers en het toezicht op de betalingsbalans, een verantwoordelijkheid die ze in 1973 verloor, en als we wat meer coherentie zouden tonen op mondiaal niveau om de algemene argwaan tegen het monetaire beleid dat wisselkoersen zou beïnvloeden wat weg te nemen, dan zouden we de problemen diepgaand hebben aangepakt", zegt hij. "Het Belgische economische genie Robert Triffin heeft dat al heel lang geleden gezegd", gaat hij verder. "Triffin zei iets belangrijks, wat van een grote bescheidenheid getuigde: we hebben misschien geen oplossing voor het internationale monetaire probleem, maar we moeten naar een oplossing toewerken. We moeten streven naar datgene wat ons dichter bij een samenhangende en internationale benadering brengt." Jacques de Larosière besluit: "Ik wil graag dat we ons de erfenis van Robert Triffin herinneren. Hij had begrepen dat een systeem waarin enkel de dollar voor de internationale liquiditeit zorgt geen goed systeem is."