‘De Fed weet het niet meer’

De Federal Reserve, de Amerikaanse centrale bank, heeft vorige week bekendgemaakt meer inflatie te zullen dulden dan voordien. Veranderingen in het monetair beleid zitten vaak in details. Zo zei Fed-voorzitter Jerome Powell dat de centrale bank vanaf nu gemiddeld 2 procent inflatie zal nastreven, terwijl dat voordien 2 procent was. Met dat woordje ‘gemiddeld’ zegt de Fed dat ze in de toekomst ook inflatieniveaus van boven 2 procent zal toelaten zonder in te grijpen. “Een enigszins historische beslissing”, zegt Edin Mujagic. Hij is hoofdeconoom bij de Nederlandse vermogensbeheerder OHV en liefhebber van economische monetaire geschiedenis.

Welke impact zal de gewijzigde inflatiedoelstelling van de Fed hebben?

EDIN MUJAGIC. “Die zal weinig gevolgen hebben op korte termijn, maar in de komende jaren zal die koerswijziging wel invloed hebben. De Fed zegt eigenlijk: ‘Als de inflatie het ene jaar 0 procent is, mag die het jaar daarop naar vier procent stijgen zonder dat wij ingrijpen.’ Dat is verregaand en in zekere zin historisch. Maar nog significanter is de nadruk die de Fed zal leggen op de werkgelegenheid.”

Hoezo?

MUJAGIC. “De Fed heeft ook een mandaat om maximale werkgelegenheid na streven. Dat is de afgelopen jaren naar de achtergrond verdwenen, tot vorig week. De woorden ‘werkloosheid’ en ‘werkgelegenheid’ kwamen meer voor in de speech van Fed-voorzitter Powell dan ‘inflatie’. Het streefcijfer van de Fed voor de werkloosheidsgraad is 4 procent. Momenteel bedraagt die 10 procent. Het zal jaren duren om weer aan die 4 procent te komen. En aangezien een hogere rente slecht is voor werkloosheid, zal het ook nog jaren duren vooraleer de Fed haar beleidsrente weer zal verhogen. Powell zei er alles aan te zullen doen om een gemiddelde inflatie van 2 procent en werkloosheid van 4 procent na te streven.”

Welke maatregelen verwacht u dat de Fed zal nemen?

MUJAGIC. “Dezelfde als voordien: de beleidsrente op nul en de massale opkoop van staats- en bedrijfsobligaties. Als het nodig is, zal ze nog meer opkopen. Ik vond het angstaanjagend dat Powell niet specifiek vertelde hoe hij die doelstellingen denkt te halen. Ondanks de toch wel belangrijke strategische wending, bleef hij heel vaag over hoe hij die concreet denkt uit te voeren. Met andere woorden, de Fed weet het niet meer.”

Waarom is dat angstaanjagend?

MUJAGIC. “Ten eerste omdat het de Fed is. Maar ook omdat het Fed-beleid de afgelopen jaren de belangrijkste drijfveer is geweest van de financiële markten. Voor beleggers is de ouderwetse focus op winstverwachtingen van bedrijven de jongste jaren niet meer van tel om de aandelenkoersen te voorspellen. Ze keken gewoon naar de Fed, die stuurde de markten. Maar een Fed die het niet meer weet, gepaard met volgzame beleggers, is geen goede combinatie.”

Hoe zullen financiële markten reageren op de nieuwe Fed-strategie?

MUJAGIC. “De eerste jaren zal er geen inflatie zijn door de huidige crisis. Maar als die daarna zou stijgen, omdat de Fed het toelaat, dan is de reactie niet te voorspellen. De huidige generatie beleggers hebben nooit een stijgende inflatie meegemaakt. De Fed denkt het prijsniveau jaar na jaar te kunnen sturen. Dat als het dit jaar 0 procent is, ze het volgend jaar op 4 procent kan aftoppen, om het jaar daarna te landen op 2 procent. Maar de geschiedenis leert dat inflatie zich niet laat sturen. Als ze onverwacht stijgt, gaat ze een eigen leven leiden en loopt het uit de hand.”

We hebben de afgelopen jaren wel inflatie gehad, maar dan in bepaalde activaklassen zoals aandelen en vastgoed.

MUJAGIC. “Klopt. De wereldwijde inflatie is zo laag omdat we belangrijke zaken niet meenemen in de berekening van inflatie, zoals aandelen. Nochtans bezitten veel mensen wel aandelen, rechtstreeks of via hun pensioenfonds. Mochten we die meerekenen, zouden we wel degelijk inflatie hebben. Hetzelfde geldt voor vastgoed. Veel mensen kopen appartementen om te verhuren waardoor de woningprijzen sterk zijn gestegen. Ze doen dat omdat de spaarrente op nul staat, wat het gevolg is van het beleid van de centrale banken die daarmee een bepaalde inflatie aanjagen. Veel gezinnen voelen dat ook in hun budget. Belangrijke zaken in het huishoudbudget zijn gestegen in prijs, terwijl de algemene prijsstijging laag blijft omdat veel producten goedkoper worden geproduceerd.”

Is de inflatie ook niet uitgebleven omdat de lonen niet zijn gestegen?

MUJAGIC. “Jazeker, in de laatste veertig jaar zijn de lonen amper gestegen. Powell erkende dat ook in zijn speech vorige week. Hij zei dat de midden- en onderklasse te weinig hebben geprofiteerd van de technologische ontwikkelingen en de globalisering. Dat wil de Fed met haar gewijzigde beleid veranderen. De ironie is dat hogere inflatie, zoals de Fed zegt toe te laten, meestal de onder- en middenklasse harder treft. Als de inflatie hoger is dan de stijging van de lonen, dan gaan de reële lonen van mensen achteruit, waardoor die minder zullen uitgeven. Dat zet dan weer een rem op de economische groei.”

Verwacht u van de Europese Centrale Bank eenzelfde strategische wending?

MUJAGIC. “De ECB volgt de Fed meestal met een of twee jaar vertraging. Let wel, de ECB heeft alleen maar een mandaat voor prijsstabiliteit, niet voor werkgelegenheid. Omdat de angst voor inflatie in sommige Europese landen groter is dan in de Verenigde Staten, denk ik niet dat de ECB in haar inflatiedoelstellingen zo ver zal gaan als de Fed. Maar de ECB heeft weinig ruimte om af te wijken van de lijn van de Fed. Als ze dat doet, dreigt de euro te duur te worden.”

Hoe moeten beleggers rekening houden met het veranderende monetaire beleid?

MUJAGIC. “Aandelenbeleggers doen er goed aan te kijken naar de mogelijkheid van bedrijven om inflatiestijgingen door te rekenen in de prijzen van hun producten of diensten. Als ze dat kunnen, is dat positief. Bedrijven die niet zo flexibel zijn, zullen minder aantrekkelijk zijn. Obligatiebeleggers moeten zich vooral afvragen of ze geld willen lenen aan landen die nu een nulrente hebben, maar waarvan de centrale bank zegt dat ze inflatiestijgingen van enkele procenten zal toelaten.”