Wat als alle beleggers tegelijk richting de exit rennen?

Het hangt af van de liquiditeit van een belegging of u tijdens een crisis naar de uitgang kunt vluchten zonder al te grote verliezen. Toch tasten beleggers over weinig onderwerpen meer in het duister.

“Als je belegt, en zeker als je een kleine belegger bent, moet je altijd een lange beleggingshorizon hebben. En dus moet je je afvragen of je altijd moet kunnen verkopen”, stelt Benedict Peeters, de topman van de financiëledienstenverlener Rego Partners. “Met beleggingen waar je altijd heel gemakkelijk kunt uitstappen, kun je moeilijk rendement halen.”

De meest verhandelde, en dus meest liquide activa geven meer veiligheid, maar brengen zeker in Europa niets op. Denk bijvoorbeeld aan de lage rente op Duits overheidspapier. Volgens Peeters is het voor beleggers in hun zoektocht naar rendement een voor de hand liggende keuze om liquiditeit op te geven in ruil voor potentieel hogere returns.

Dat is ook wat beleggers de afgelopen jaren hebben gedaan. Veel Belgen hebben hun eerste stappen gewaagd op de beurs door bijvoorbeeld te beleggen in een aantal Belgische bedrijven. “Er is een duidelijk verband tussen de marktwaarde en de liquiditeit”, legt Peeters uit. “In aandelen met een beurswaarde die kleiner is dan 1 of zelfs 2 miljard euro is de handel dun. Op de Brusselse beurzen noteren dus heel wat illiquide aandelen.” Te midden van een beursmalaise kan het moeilijk zijn die te verkopen. Al merkt Peeters dat er een groot verschil is tussen sterk dalende koersen en illiquiditeit. “Bij een sterke daling is er nog altijd een markt. Het is pas een probleem als je handel verwacht en die er niet is.”

Dagelijks uitstappen

Voor veel beleggers loopt de eerste stap naar de beurs via een beleggingsfonds. “In het beheer van fondsen is het belang van liquiditeitsanalyses sterk toegenomen”, weet Peeters. “De regels zijn veel strikter geworden. Je mag bijvoorbeeld niet de optie aanbieden om dagelijks uit te stappen als er niet voldoende liquide activa in het fonds zitten. Vroeger werd dat intern bekeken, nu is dat wettelijk vastgelegd.”

Volgens Peeters spelen de overheden een wat vreemde dubbele rol: enerzijds stellen ze regels op om beleggers te beschermen, maar anderzijds voeren ze een beleid van lage rentes, dat beleggers er net toe aanzet om meer risico te nemen. Bovendien zou het volgens hem net goed zijn voor de economie én het rendement van de belegger als er meer illiquide investeringen werden gedaan.

Peeters geeft het voorbeeld van obligaties die enkel bij grote beleggers worden geplaatst. “Die bieden vaak een rendement van 5 à 6 procent. Is dat zonder risico? Nee, natuurlijk niet. Zijn die liquide? Ook niet. Toch zou dat interessant kunnen zijn voor kleine beleggers, maar door de strikte regels is dat heel moeilijk te organiseren. Dat is toch jammer. Waarom worden de rijken rijker? Een deel van de verklaring is dat ze toegang hebben tot activa waar de kleine belegger niet in kan investeren.”

Besef van risico

Peeters verbaast er zich ook over dat vastgoed altijd als een aparte categorie wordt beschouwd en niet als een financiële belegging. “Nochtans kopen mensen een appartement voor dezelfde redenen: ze willen er inkomsten uit halen, ze willen hun kapitaal beschermen en hopen op een meerwaarde. Maar of je vastgoed kunt verkopen tijdens een crisis, is net zo goed een vraagteken.”

“Ik vind dat beleggers illiquide moeten kunnen beleggen”, besluit Peeters. “Leg de belegger gewoon uit dat zijn geld voor vijf tot tien jaar vastzit. Mensen zijn intelligent genoeg om uit te maken of ze bijvoorbeeld 50.000 euro voor zo’n tijd kunnen missen. In andere landen is er een veel sterker besef van risico en wordt er ook meer belegd. In België blijft het geld op spaarboekjes staan.”

Big freeze

“Liquiditeit is een van de zwaarst onderschatte problemen voor de financiële wereld, en zelfs voor de economie”, zegt Jan Longeval, onafhankelijk financieel expert bij Kounselor. Hij vindt dat de meeste beleggers, maar ook de meeste financiële instellingen, politici en regelgevers het issue totaal onderschatten.

Longeval vreest voor wat hij een big freeze noemt, een grote ijstijd, waarin de liquiditeit, of beter gezegd de markt, volledig verdwijnt. Volgens hem komt de liquiditeit op de markt hoofdzakelijk van drie partijen. Ten eerste zijn er de high-frequency traders (HTF’s), flitshandelaars die op basis van wiskundige algoritmes en superkrachtige computers in milliseconden een stortvloed aan orders kunnen plaatsen én weer intrekken. Daarnaast zijn er quants, vermogensbeheerders die wiskundige modellen gebruiken. Ten slotte is er de opmars van passieve beleggingen, investeringen die slaafs de prestaties van een onderliggende beursindex volgen. “Samen zijn die goed voor 80 tot 90 procent van de handelsvolumes. De marktstructuur is de voorbije tien jaar volledig veranderd”, zegt Longeval.

Passief beleggen

Flitshandelaars zouden voor meer handel zorgen en dus voor meer liquiditeit. “Die liquiditeit is een halve leugen”, werpt Longeval tegen. “Flitshandelaars gebruiken laakbare tactieken. Ze plaatsen bijvoorbeeld orders die ze meteen weer terugtrekken, om interesse te veinzen. Maar als het moeilijk gaat, schakelen de algoritmes van de flitshandelaars zichzelf uit. Net wanneer liquiditeit het meeste nodig is, zijn ze er niet.”

Ook bij passieve beleggingsstrategieën maakt Longeval voorbehoud. “Door het succes ervan kijken minder beleggers naar de onderliggende waarde van activa. Die beleggers stonden bij grote schommelingen klaar om koopjes op te pikken. Wie zal dat doen bij een volgende crisis?”

Het gedrag van die dominante partijen leidt tot eenzelfde resultaat: “Bij een crisis gaan die partijen aan de verkoopkant staan of ze drukken op de pauzeknop. Ze verkopen of verdwijnen”, aldus Longeval. Hij merkt bovendien op dat er door de strengere regels voor de banken minder marktmakers zijn. “Het kan dat de markt volledig opdroogt.”

Recept voor een ramp

“Ik roep niet graag over naderend onheil, maar dit baart mij zorgen. De markt helt over naar één richting. Dit is echt een van de grootste risico’s, maar als je mensen erover spreekt, kijken ze je aan met een verwarde blik.” Volgens Longeval zal in zo’n scenario van een big freeze de liquiditeit niet alleen verdwijnen waar je dat traditioneel kunt verwachten, zoals kleinere aandelen of hoogrentende obligaties, maar ook in de meest verhandelde producten, zoals als veilig beschouwde overheidsobligaties.

Als de handel stopt, zijn er geen prijzen voor activa meer bekend. “Dat is het recept voor een ramp”, klinkt het. “Hoe gaan financiële instellingen reageren als ze hun balans niet meer kunnen waarderen?” vraagt Longeval zich af. Hij verwacht dat de centrale banken dan net zoals in 2008 massaal liquiditeit in de markten moeten pompen, omdat zonder accurate prijszetting het onderlinge vertrouwen tussen de banken zoek zal zijn.

Longeval denkt dat een nieuwe economische crisis binnen twee tot drie jaar de aanstoker kan zijn, maar net zo goed kan een flashcrash – een minicrash op een markt – een vertrouwenscrisis veroorzaken die zich verspreidt naar de reële economie. Een liquiditeitsprobleem kan dus zowel het gevolg als de aanstoker van de volgende crisis zijn. “Niet voor niets noemt de zakenbank Goldman Sachs liquiditeit de nieuwe leverage, wat de oorzaak was van de vorige crisis.”