Waar moet u op letten als u investeert in kleine ondernemingen?

Aandelen van kleine ondernemingen brengen meer rendement op dan aandelen van grote ondernemingen. Maar de risico’s zijn ook groter.

De grote interesse van beleggers voor smallcaps – aandelen met een beperkte beurskapitalisatie – is gebaseerd op het veronderstelde grootte-effect: de inverse relatie tussen de omvang van de beurskapitalisatie van een onderneming en de prestatie van het aandeel. Hoe kleiner een onderneming, hoe beter het aandeel het zou doen op de beurs. De voorbije vijf jaar lijken de financiële markten het bestaan van dat effect te bevestigen. Van begin 2012 tot eind 2016 steeg de MSCI EMU Small Cap-index, een verzameling van smallcapaandelen uit de eurozone, met 123 procent. De MSCI EMU-index, met grote beurskapitalisaties of largecaps uit de eurozone, haalde in die periode een winst van 76 procent. In de Verenigde Staten was dat verschil een stuk kleiner: de MSCI USA Small Cap-index tekende een winst van 98 procent op, tegenover 91 procent voor de MSCI USA-index. De indexleverancier MSCI definieert smallcapaandelen als ondernemingen met een beurskapitalisatie van 500 miljoen tot 5 miljard dollar.

Het grootte-effect werd in 1981 ontdekt door Rolf Banz. Op basis van de rendementen van alle Amerikaanse beursgenoteerde aandelen van 1936 tot 1975 concludeerde hij dat kleinere ondernemingen – en dan vooral de allerkleinste – gemiddeld een hoger risicogewogen rendement haalden dan grote bedrijven. Banz zocht in zijn studie niet naar de oorzaken van dat verschil.

In 2014 baseerden de onderzoekers McDermott en D’Auria hun studie over smallcaps op de beurskoersen van 1926 tot 2012 – inclusief de crashes van 1929 en 1987, de dotcomzeepbel van 2000 en de financiële crisis van 2008-2009. Ze stelden vast dat de kleinste 10 procent van die aandelen over die periode een gemiddeld jaarlijks rendement van 13 procent haalde, tegenover 9,1 procent voor de grootste 10 procent. De kleinste aandelen waren in die periode wel twee keer zo volatiel als de grootste. Bovendien waren er lange periodes waarin de smallcaps het minder goed deden. McDermott en D’Auria beschouwen het extra rendement van smallcapaandelen als een risicopremie – een vergoeding voor het grotere risico van kleine ondernemingen en de lagere verhandelbaarheid van de aandelen.

Vaak wordt gesteld dat de kleine ondernemingen beter presteren omdat ze veel sneller kunnen groeien dan grote. Het is eenvoudiger de winst te verdubbelen van 100 naar 200 miljoen euro dan van 10 naar 20 miljard euro. Francesco Conte, een fondsbeheerder bij JP Morgan Asset Management, ziet nog enkele redenen waarom kleine aandelen het op lange termijn beter doen. Zo is de kans groter dat kleine ondernemingen worden overgenomen door grotere concurrenten. Bovendien wijst hij op het lage – en dalende – aantal analisten en beleggers dat smallcapaandelen volgt. Daardoor wordt de kans groter dat zulke aandelen onder hun reële waarde noteren. Dat geeft beleggers die wel aandacht hebben voor dat segment meer mogelijkheden om extra rendement te halen.

Conte wijst wel op het hogere risico van smallcaps. Zo presteren ze minder dan largecapaandelen als de economische conjunctuur tegenzit. Beleggers kiezen in onzekere tijden veeleer voor grote ondernemingen die internationaal gediversifieerd zijn. Kleine ondernemingen zijn vaak erg afhankelijk van de binnenlandse markt.

Er zijn verschillende manieren om te beleggen in smallcapaandelen. Eén mogelijkheid zijn actief beheerde beleggingsfondsen die uitsluitend beleggen in kleine aandelen. Een andere mogelijkheid zijn passieve indexfondsen (trackers of ETF’s) die de prestatie van een smallcapindex kopiëren. Op de beurs van Amsterdam noteren bijvoorbeeld de trackers iShares MSCI EMU Small Cap UCITS ETF (468 smallcapaandelen uit de eurozone, Isin-code: IE00B3VWMM18) en iShares MSCI USA Small Cap-Index (1781 Amerikaanse smallcapaandelen, Isin-code: IE00B3VWM098).

U kan natuurlijk ook zelf een portefeuille van smallcapaandelen samenstellen. Om u op weg te helpen vindt u hieronder het favoriete smallcapaandeel van vijf analisten.

1. BARCO – ‘Interessante herstructurering’

Leon Cappaert, investmentmanager KBC Asset Management

“Barco heeft een interessante herstructurering aan de rug. De beeldvormingsgroep heeft zich teruggeplooid op een aantal kernactiviteiten en zal daar de komende jaren de vruchten van plukken. We verwachten dat de omzet zal aantrekken en dat de winstmarges verbeteren.

“Barco is actief in drie segmenten. In de divisie Entertainment, die 52 procent van de omzet oplevert, is digitale cinema de belangrijkste activiteit. Dat de overgang van analoge naar digitale cinema grotendeels voltooid is, wil niet zeggen dat die activiteit niet meer kan groeien. De komende jaren zal de afdeling profiteren van een vervangingscyclus: de oude projectoren bereiken stilaan het einde van hun levensduur en er zijn nieuwe technologieën beschikbaar. Bovendien levert Barco in dat segment ook diensten en onderhoud, die hogere winstmarges opleveren.

De Enterprise-divisie, waar 26 procent van de omzet vandaan komt, bestaat uit controlekamers en clickshare, een draadloos presentatiesysteem. Terwijl controlekamers een moeilijke markt blijven, is clickshare een commercieel succes. De derde divisie, met 21 procent van de omzet, is Healthcare, die beeldoplossingen maakt voor diagnostische en chirurgische toepassingen. Ze groeit het snelst van de drie, en we verwachten dat ze dat de komende jaren kan volhouden.

“De combinatie van de groeiende omzet en de nieuwe focus van het management op efficiëntie kan de operationele winstmarge (ebitda) doen toenemen van 8 naar 10 procent en meer. Bovendien is het aandeel nog altijd aantrekkelijk gewaardeerd.”

Beursticker: BAR; beurs: Brussel; beurskapitalisatie: 1174 miljoen euro

2. AMPLIFON – Marktleider in hoorapparaten

Francesco Conte, fondsbeheerder JP Morgan Funds

“Het Italiaanse Amplifon, dat hoorapparaten produceert, is een van de favorieten in ons beleggingsfonds JP Morgan Funds – Europe Small Cap Fund. Het bedrijf is de wereldleider op die gefragmenteerde markt – zijn marktaandeel is kleiner dan 10 procent. De vraag naar hoorapparaten zal de komende vijf à tien jaar sterk stijgen, naarmate meer mensen van de babyboomgeneratie zeventig worden. De gemiddelde leeftijd van de klanten van Amplifon is 72 jaar.

“Amplifon groeit twee keer zo snel als de markt door een combinatie van organische groei en succesvolle overnames. Het bedrijf heeft operationeel de ruimte om snel voort te groeien, kan goede prijzen bedingen van zijn leveranciers en genereert aantrekkelijke vrije kasstromen. De resultaten van het voorbije boekjaar onderstreepten het uitstekende operationele momentum, met een groei van de omzet met 10 procent en de verdere stijging van de winstmarge. In onze beleggingsportefeuille zien we Amplifon bij uitstek als een niet-cyclisch groeiaandeel van hoge kwaliteit.”

Beursticker: AMP; beurs: Milaan; beurskapitalisatie: 2350 miljoen euro

3. TEXAF – Het Knokke aan de Congo-stroom

Danny Reweghs, directeur strategie Inside Beleggen

“Texaf is een kleine holding die zich hoofdzakelijk richt op de ontwikkeling van vastgoed in de Democratische Republiek Congo. Het land heeft het economisch en politiek erg moeilijk, maar dat belet Texaf niet voort te gaan met de bouw van villa’s en appartementen op een toplocatie in Kinshasa. Daar brengen villa’s tot 8000 dollar per maand aan huur op en zijn brutohuurrendementen van 20 procent haalbaar. De huurinkomsten van Texaf uit vastgoed zijn in 2016 met 5 procent gestegen tot 15,3 miljoen euro, ongeveer het dubbele van de inkomsten in 2010 (toen 7,75 miljoen euro). De ambitie is de huurinkomsten tegen 2025 opnieuw te verdubbelen met een investeringsplan van 120 miljoen euro.

“Daarnaast beschikt Texaf nog over een stuk grond van 104 hectare in Kinsuka, op 12 kilometer van Kinshasa. Het wil er 1500 à 2000 woningen bouwen over een periode van zes à acht jaar. Die woningen zouden niet worden verhuurd, maar zijn bestemd om ze te verkopen aan de opkomende Congolese middenklasse. Dat zal de groei van Texaf een extra dimensie geven.

“Texaf begon in 2005 opnieuw een dividend te betalen en heeft die uitkering sindsdien jaarlijks met 20 procent opgetrokken. Dat blijft ook de ambitie voor de komende jaren. Elke terugval van de aandelenkoers door strubbelingen met president Joseph Kabila – die voorlopig niet wil wijken als president – is een koopkans voor een belegger met een langetermijnhorizon.”

Beursticker: TEXF; beurs: Brussel; beurskapitalisatie: 123 miljoen euro

4. IBA – ‘Markt met een immens potentieel’

Ken Van Weyenberg, beleggingsspecialist Candriam

“Het Belgische IBA ontwikkelt kankerbehandelingen op basis van protontherapie. Het management heeft de afgelopen jaren een sterk trackrecord opgebouwd. Door minder rendabele activiteiten af te stoten en te focussen op protontherapie is het bedrijf uitstekend geplaatst om te profiteren van de groei van die nichemarkt. IBA heeft daar een marktaandeel van 50 procent en het heeft strategische samenwerkingsakkoorden afgesloten met onder meer Toshiba en Philips. Bovendien zijn er maar weinig rechtstreekse concurrenten: de dure ontwikkelingskosten zijn een hoge toetredingsbarrière. IBA blinkt uit in zijn sector doordat het kleinere en minder dure machines produceert.

“De markt van protontherapie, die nauwkeurigere bestraling toelaat, heeft een immens potentieel. IBA heeft een aanzienlijke cashpositie om de komende jaren gemakkelijk tegemoet te komen aan toekomstige investeringen én het maakt winst.”

Beursticker: IBAB; beurs: Brussel; beurskapitalisatie: 1494 miljoen euro

5. SLIGRO – ‘Mikken op de Belgische markt’

Rik Dhoest, head of equity research Bank Nagelmackers

“Sligro is een gevestigde waarde, die in Nederland marktleider in foodservice is – een activiteit die mooie winstmarges oplevert. Het Nederlandse bedrijf heeft ook zijn zinnen gezet op de Belgische markt. Het bedient al Belgische klanten vanuit zijn Nederlandse distributiecentra en plant de opening van twee vestigingen in Antwerpen en Brugge, al hebben die wat achterstand opgelopen. Dat probleem heeft Sligro deels verholpen via de overname van ISPC en Java, dat vooral actief is in de bediening van rusthuizen. Daardoor zal de omzet in België stijgen naar 250 miljoen euro, waardoor ons land zal uitgroeien tot de op één na belangrijkste markt voor Sligro.

“Sligro is in Nederland ook actief in voedingsdistributie, al heeft het daar slechts een marktaandeel van 2 procent en staan de winstmarges onder druk. We verwachten vóór eind juni een beslissing over de toekomst van die activiteit. Ofwel investeert Sligro in de herinrichting van de winkels – wat al voor een beperkt aantal winkels is opgestart – ofwel worden de winkels verkocht. De verkoop van die activiteit kan het aandeel een boost geven.”

Beursticker:SLIGR; beurs: Amsterdam; beurskapitalisatie ; 1554 miljoen euro