Als het rommelt op de obligatiemarkten, moeten beleggers waakzaam zijn.
“Heel het financiële systeem is gestut op de obligatiemarkten”, benadrukt Vincent Juvyns, hoofdstrateeg bij ING België. “Bedrijven, overheden en particulieren leven van en in de schulden. Verzekeraars, pensioenfondsen en andere grote spelers zijn er voor hun werking afhankelijk van. Het laatste wat je wilt, is dat op die markten een crisis uitbreekt. Tegelijk zijn centrale banken beter gewapend dan vroeger om zulke crisissen aan te pakken.”
Van een echte obligatiecrisis is volgens hem en andere analisten nog geen sprake, wel van ontwikkelingen om in de gaten te houden. Zo schurkt de langetermijnrente op overheidsobligaties in veel landen aan tegen historisch hoge niveaus. De obligatiemarkten zagen de afgelopen weken een sterke uitverkoop. Rentes op obligaties stijgen als beleggers die van de hand doen. De rente op Brits dertigjarig overheidspapier staat op het hoogste peil in meer dan een kwarteeuw. De dertigjarige Amerikaanse rente schommelt al een tijd rond de symbolische grens van 5 procent. En Frankrijk moet op zijn leningen hogere rentes dan Griekenland en Spanje geven, of het krijgt ze aan niemand kwijt.
Frankrijk zit muurvast
Er zijn verscheidene oorzaken voor de stijging van de langetermijnrente – sommige overstijgen de landsgrenzen, andere hebben specifiek te maken met de situatie in een land. Voor Frankrijk geldt dat laatste. Met de regering-Bayrou, die deze week een vertrouwensstemming in het Franse parlement verloor, loopt de zoveelste Franse regering in korte tijd op de klippen, terwijl de alarmsignalen over de Franse begroting van oranje op rood springen. “In 2024 bedroeg het begrotingstekort 5,8 procent. De plannen, als die aangenomen worden, zijn om dat tekort tegen eind 2026 naar 4,6 procent te brengen, wat lang niet in lijn is met de Europese begrotingsregels”, zegt Erik Joly, strateeg bij ABN AMRO. “Als er geen oplossing komt voor de Franse politieke crisis, kan de rente nog een stuk hoger gaan. Andere landen in de eurozone zullen dat ook voelen.”
Alle voorwaarden zijn vervuld om de Franse rente nog een pak hoger te stuwen.
Frankrijk zit zowel politiek als economisch muurvast, beaamt John C. Hulsman, de voorzitter en managing partner van het naar hem vernoemde adviesbureau gespecialiseerd in geopolitieke risicoanalyse. “Elke Franse regering die er een realistisch begrotingsplan wil doorkrijgen, wordt in het parlement geblokkeerd. Daarnaast is de Franse economie onvoldoende dynamisch, met een te grote inefficiënte overheid. Er is onvoldoende groei om uit de budgettaire problemen te raken. Dat alles maakt Frankrijk kwetsbaar op de obligatiemarkten. De rente op Franse tienjarige obligaties schommelt rond 4,5 procent. Dat is aanzienlijk meer dan de afgelopen jaren, maar nog altijd relatief weinig. Alle voorwaarden zijn vervuld om die rente nog een pak hoger te stuwen. Het is geen zekerheid of dat echt zal gebeuren, wel iets om waakzaam over te zijn.”
In de eurozone geldt de tienjarige Duitse rente als referentie waartegen andere landen zich afmeten. Het renteverschil tussen Frankrijk en Duitsland is in een maand van 0,65 naar 0,80 procent geklommen. Dat lijkt weinig, maar voor overheidsobligaties is het een heel felle stijging. “De vraag mag worden gesteld of de premie op Frans staatspapier niet nog hoger mag, gezien de politieke impasse en de slechte overheidsfinanciën. Misschien moet dat verschil met de Duitse rente wel naar 1 procent gaan, voordat de Franse politiek reageert. Obligatiebeleggers moeten voorzichtig zijn met Frans papier, al zal het land niet meteen failliet gaan”, zegt Vincent Juvyns.
Kanarie in de kolenmijn
Het Verenigd Koninkrijk zit in een soortgelijke situatie en heeft eveneens historisch hoge rentes op zijn langlopend staatspapier. “Er zijn maar drie uitwegen voor te hoge schulden: groei, besparen of inflatie. Groei zit er voor het Verenigd Koninkrijk niet in. Dan resten nog besparen en inflatie. Beide zullen negatief wegen op het sentiment van burgers en kiezers”, stelt John Hulsman. “De Britse regering kampt met enorm lage populariteitscijfers, waardoor ze niet zal besparen, noch de arbeidsmarkt zal hervormen of de belastingen verhogen. Het is wachten op de volgende minibegroting in het najaar, maar net zoals in Frankrijk is er ook in het Verenigd Koninkrijk geen enkel plan om de problemen aan te pakken. Dan loop je in het vizier van de obligatiemarkten. Zullen de Britse en de Franse rentes morgen ontploffen? Nee. Volgende week? Ook niet. Volgende maand? Nee. Dit jaar? Waarschijnlijk ook niet, maar dat valt af te wachten.”
Ook Erik Joly ziet het als een waarschuwing. “De reactie van de obligatiemarkten moet voor elk land een alarmsignaal zijn dat de zenuwen strak gespannen staan. Het is niet het moment om politiek Russische roulette te spelen. Sommige landen moeten hun overheidsfinanciën onder controle krijgen en houden.” Als het rommelt op de obligatiemarkten, moeten dus ook de beleidsmakers luisteren.
De grootste bron van bezorgdheid voor de wereldwijde schuldmarkten zijn de Verenigde Staten. Het economische beleid van Trump, met hoge invoertarieven en veel overheidsuitgaven, wakkert de inflatievrees aan. In combinatie met de aanhoudende aanvallen van Trump op de Amerikaanse centrale bank, de Federal Reserve, maakt dat obligatiebeleggers onrustig. “Ik ben meer bezorgd over de Verenigde Staten dan over de eurozone”, zegt Erik Joly. “Ik hou de rente op Amerikaans dertigjarig staatspapier scherp in de gaten. Dat is de referentie voor de hypotheekrente, die doorgaans 2 procent hoger ligt. Als de rente op dertig jaar naar 6 procent stijgt, spreek je van een hypotheekrente van 8 procent. Dat is al stevig. Daardoor kunnen huiseigenaars op termijn in de problemen komen.”
Eendrachtig volk
Ondanks Trumps soms brute aanpak verwacht Vincent Juvyns niet dat de Amerikaanse president de obligatiemarkten zal ontwrichten. “Het is duidelijk dat Trump meer zeggenschap wil over de Fed, maar dat gaat niet van vandaag op morgen. Daarnaast lijkt hij wel te beseffen dat hogere rentes niet in zijn voordeel zijn. In april heeft hij zijn invoertarievenbeleid gematigd, nadat de spanningen op de obligatiemarkten waren opgelopen. Trump is een vastgoedman. Hij wil geen hoge rentes en als zijn beleid daartoe leidt, zal hij dat bijsturen.”
De Verenigde Staten zijn om nog een andere reden een minder makkelijke prooi voor de obligatiemarkten. “Slechts 25 procent van de Amerikaanse overheidsobligaties is in handen van buitenlanders. Voor Frankrijk en België is dat 60 procent. Daarom zijn eurozonelanden vaak kwetsbaarder”, weet Vincent Juvyns.
Voor John Hulsman is dat binnen- of buitenlandse eigenaarschap van de staatsschuld een belangrijk politiek argument. “Japan heeft veruit de hoogste schuldgraad ter wereld, met meer dan 250 procent van het bruto binnenlands product. Maar daar heb je een demos, het idee van een eendrachtig volk. Het gros van die staatsschuld is in handen van Japanners die loyaal blijven aan hun vaderland, en hun spaargeld niet zomaar in ander overheidspapier steken omdat ze daar een hoger rendement kunnen halen. Dat maakt Japan minder kwetsbaar voor obligatiebeleggers.”
‘De reactie van de obligatiemarkten moet voor elk land een alarmsignaal zijn. Het is niet het moment om politiek Russische roulette te spelen’
Meer aanbod, minder vraag
Naast oorzaken voor de obligatie-onrust die specifiek zijn voor individuele landen, zetten ook algemene trends een opwaartse druk op de langetermijnrentes. Enerzijds neemt het aanbod toe. “Zo zal Duitsland veel meer lenen om al zijn uitgaven en investeringen te financieren. Gezien de kredietwaardigheid van dat land, is dat geen probleem, maar de obligatiemarkten moeten dat extra schuldpapier wel kunnen absorberen. Dat laat zich voelen in de rente”, zegt Erik Joly.
Daarnaast neemt de vraag af. “Centrale banken kochten vroeger veel overheidsobligaties, nu bouwen ze die posities af of verkopen ze zelfs”, stelt Vincent Juvyns vast. “Daarnaast zijn Aziatische institutionele beleggers minder actief. En door de hervorming van de Nederlandse bedrijfspensioenfondsen kopen ook die veel minder. Doordat er dus minder kopers van langlopende obligaties zijn, moeten landen veel meer concurreren om hun schuldpapier te plaatsen. Dat stuwt de rentes hoger.”
