Business development companies (BDC’s), een alternatief voor private equity

Business development companies (BDC’s) verschaffen kapitaal aan kleine bedrijven om te groeien. Hun verplichting om het overgrote deel van de winst als dividend uit te keren, maakt dit marktsegment heel aantrekkelijk voor inkomstenbeleggers.

Private equity oefent een grote aantrekkingskracht uit op beleggers. In veel gevallen is het lucratiever rechtstreeks in bedrijven te investeren dan van via beursgenoteerde aandelen. Het rendement van private equity ligt de afgelopen twintig jaar gemiddeld 6 procent hoger dan dat van wereldwijde aandelen, blijkt uit een analyse van Cambridge Associates.

Private-equityfondsen vergen een hoge initiële investering en hebben een lange looptijd met heel beperkte handelsmogelijkheden. Daardoor vallen ze buiten het bereik van veel particuliere beleggers. BDC’s zijn een mooi alternatief voor beleggers die willen profiteren van de snelle groei van kleine, niet-beursgenoteerde bedrijven.

Een groot voordeel van de BDC-structuur is dat er op bedrijfsniveau geen belasting op verschuldigd is. Er zijn wel voorwaarden verbonden aan die vrijstelling. Minstens 90 procent van de winst moet worden uitgekeerd aan beleggers en minstens 70 procent van de portefeuille moet bestaan uit investeringen in bedrijven met een waarde van minder dan 250 miljoen dollar.

Door de uitkeringsverplichting ligt het dividendrendement van BDC’s vaak rond 8 procent, met uitschieters van ruim 10 procent. Hoewel een kwartaaldividend het gebruikelijkst is, keren sommige maandelijks een dividend uit. Beleggers die van de aantrekkelijke inkomstenstroom willen profiteren, moeten zich echter echter ook bewust zijn van de risico’s.

Door de verplichting om de beleggingsinkomsten bijna volledig uit te keren, is er nauwelijks ruimte om een buffer op te bouwen voor mindere periodes. Daardoor zijn BDC’s kwetsbaar in tijden dat de economische onzekerheid in de Verenigde Staten toeneemt. Kmo’s zijn gevoeliger voor conjunctuurschommelingen dan megaconcerns.

Bovendien zijn ze afhankelijker van de Amerikaanse thuismarkt dan multinationals, die een flink deel van hun omzet buiten de landsgrenzen boeken. Omdat BDC’s zelf ook deels met vreemd vermogen gefinancierd zijn, kan er een liquiditeitstekort ontstaan als de bedrijven in de portefeuille massaal betalingsproblemen hebben. In de praktijk valt de schade uiteindelijk vaak mee, maar beleggers moeten rekening houden met heftige koersschommelingen als de economische onrust toeneemt.

Kanshebber 1: Ares Capital

Ares Capital Corporation (ticker ARCC) is met een beurswaarde van 13,6 miljard dollar met afstand de grootste BDC. De nettoportefeuillewaarde bedroeg eind september 19,77 dollar per aandeel. De koers noteert dus met een premie, wat is in de sector niet ongebruikelijk is. Ares Capital verschaft vreemd en/of eigen vermogen aan meer dan 500 bedrijven. Zogenoemde first lien secured loans vormen ruim de helft (53%) van de portefeuille. Bij die leningen staat Ares vooraan in de rij bij de financiële afwikkeling als een onderneming in problemen komt. Iets risicovollere second lien secured loans wegen 11 procent en 10 procent van de portefeuille bestaat uit leningen met nog iets minder onderpand en zekerheden. De overige 26 procent is opgebouwd uit aandelen in bedrijven, waarbij een behoorlijk deel is ingeruimd voor preferente aandelen (10%).

In de portefeuille ligt de nadruk op de sectoren software (24% van de portefeuille) en gezondheidszorg (13%), terwijl de overige posities verdeeld zijn over meer dan twintig sectoren. Op 30 oktober maakte Ares Capital bekend dat de nettobeleggingsinkomsten in het derde kwartaal met 25 procent zijn toegenomen tot 361 miljoen dollar. De totale waarde van ontvangen rente-uitkeringen, dividenden en overige inkomsten groeide met 18 procent naar 775 miljoen dollar.

Aan de andere kant was de investeringsmaatschappij door de opgelopen rente ook 34 procent meer kwijt aan intrestlasten (195 miljoen dollar). Daardoor stegen de bedrijfskosten met 11 procent tot 402 miljoen dollar. Volgend jaar lopen obligaties af met een totale waarde van 1,9 miljard euro en een gemiddelde rentevergoeding van iets meer dan 3,5 procent. Zelfs als de rentedaling van de afgelopen kwartalen doorzet, wordt het lastig die leningen tegen een vergelijkbaar lage rente te herfinancieren. Daar staat tegenover dat de maatschappij ook een hogere vergoeding opstrijkt op nieuwe bedrijfsfinancieringen.

De nettobeleggingsinkomsten vinden via een kwartaaluitkering van 0,48 dollar (8,9% rendement) hun weg naar de aandeelhouders. Boven op het basisdividend keert Ares Capital in goede tijden ook een speciaal dividend van enkele dollarcenten uit, wat het verwachte dividendrendement voor de komende jaren op ruim 9 procent brengt.

Kanshebber 2: Hercules Capital

Het dividendrendement van Hercules Capital (ticker HTGC) ligt zelfs nog iets hoger. Die BDC heeft zich gespecialiseerd in het zogeheten durfkapitaalsegment. Dat zijn startende ondernemingen die geld nodig hebben om hun omzet te doen groeien. Meestal zijn dat veelbelovende bedrijfjes in sectoren zoals technologie, software en duurzame energie. Voor die spelers is het aantrekkelijker de groei met vreemd vermogen te financieren dan via een verwaterende plaatsing van nieuwe aandelen. Daar staat vaak een flinke rentevergoeding tegenover. Bovendien wordt in de onderhandelingen vaak afgesproken dat Hercules waarborgen (warrants) krijgt, zodat het gedeeltelijk meeprofiteert van het opwaartse potentieel. In het verleden heeft de investeringsmaatschappij kapitaal verstrekt aan groeibedrijven die inmiddels noteren op Wall Street zoals Lyft (LYFT) en Palantir Technologies (PLTR).

In het afgelopen kwartaal heeft Hercules 430,7 miljoen dollar aan financiering toegezegd aan bedrijven. Het nettobeleggingsinkomen nam met 7 procent toe tot een record van 125,2 miljoen dollar. Daarvan wordt 0,48 dollar uitgekeerd als dividend. Tegen de huidige koers van 19,90 dollar levert dat een dividendrendement van 9,6 procent op. Een verschil met Ares Capital is dat die uitkering door de gerichtheid op het snelgroeiende durfkapitaalsegment wat meer opwaarts potentieel heeft in een gunstig economisch klimaat. Aan de andere kant zijn de inkomsten relatief kwetsbaar in een scenario waarin de Amerikaanse economie in lastiger vaarwater komt.

Kanshebber 3: Gladstone

Gladstone Investment Corporation (ticker GAIN) is een andere veelbelovende investeringsmaatschappij met een specifieke focus: die BDC richt haar pijlen voornamelijk op buy-outs. Bij dat soort transacties komt het management zelf of een of meer andere investeerders aan het roer van een bedrijf. Gebruikelijk bestaat de financiering van Gladstone voor een groot deel uit vreemd vermogen en hooguit voor een kwart uit eigen vermogen. Omdat de maatschappij riskante bedrijven financiert, kan ze vaak ook goede voorwaarden afdwingen.

Iets meer dan de helft van de portefeuille bestaat uit first lien secured loans. De iets risicovollere second tier secured loans wegen 16 procent en het overige deel van de investeringsportefeuille (33%) bestaat uit preferente aandelen. Zo combineert Gladstone hoge rente- en dividendinkomsten met het opwaartse potentieel van het aandeelhouderschap in een mandje snelgroeiende bedrijven.

Een gevolg van die aanpak is dat de beleggingsresultaten sterk fluctueren. Dat geldt ook voor de dividenduitkering. De jaarlijkse uitkering is stapsgewijs verdubbeld van 0,48 dollar per aandeel in 2011 tot 0,96 dollar vorig jaar. Boven op het reguliere dividend van 0,08 dollar dat elke maand wordt uitbetaald, hanteert Gladstone, afhankelijk van de inkomsten, ook een speciaal dividend. Vorig jaar was dat 0,88 dollar en in het lopende jaar bedroeg de bonusuitkering 0,70 dollar per aandeel. De totale jaaruitkering komt zo uit op 1,66 dollar per aandeel, wat zich vertaalt naar een dividendrendement van 12,1 procent.

Conclusie

Voor beleggers die op zoek zijn naar inkomsten uit hun beleggingsportefeuille en zich niet laten afschrikken door de bij vlagen grote koersfluctuaties, bieden BDC’s mooie kansen. Ares Capital is als veruit grootste speler het gezicht van de sector. Met een dividendrendement van bijna 9 procent verdient het aandeel een koopadvies. Dat geldt ook voor Hercules Capital, dat de focus legt op de financiering van startende bedrijven, en Gladstone. Daar ligt de nadruk meer op de uitkoop van externe beleggers.

Bij de genoemde aandelen geldt wel de aantekening dat het koopadvies en het aantrekkelijke dividendrendement in onzekere tijden gepaard gaan met een bovengemiddeld volatiel koersverloop. z