Beleggen in een jaar met tegenwind

De meeste beurshuizen zijn nog altijd heel optimistisch, maar wij zijn een pak voorzichtiger en vrezen voor een jaar met tegenwind. We bevestigen ook dat we vrezen dat de S&P500-index zijn piek al heeft bereikt in december of snel zal bereiken in 2025.

Als iedereen negatief is, is er ruimte om te kopen. Als iedereen enthousiast is, moet je iemand anders vinden die nóg enthousiaster is om de koersen veel hoger te krijgen. Die opwaartse verrassing zien we niet voor 2025. Alle zakenbanken mikken op hogere noteringen. JP Morgan, bijvoorbeeld, hanteert nu een koersdoel van 6.500 punten voor de S&P500 dit jaar.

Over JP Morgan valt nog wel iets te zeggen. Het was inderdaad heel negatief met de 4.200 punten die het vorig jaar voorzag voor de S&P500. Degene die daarvoor verantwoordelijk was, Marco Kolanovic, is afgelopen zomer moeten vertrekken. Het team dat het heeft overgenomen, is gedraaid naar positief en verwacht nu voor de S&P500-bedrijven een gemiddelde winst van 270 dollar per aandeel. Het koersdoel voor de S&P500 voor eind 2025 is nu dus 6.500. Dat betekent concreet een verwachte koers-winstverhouding van 24.

Rugwind wordt tegenwind

De rugwind is veranderd in tegenwind. Tijdens de meeting in december was de boodschap van de Federal Reserve dat de inflatie hardnekkiger bleek dan verwacht, en dat er minder renteverlagingen komen dan eerder gedacht. Dat is traditioneel niet goed voor aandelen, en dat geldt nog meer nu heel veel heel duur is en de overwinning van Donald Trump alles nog net iets duurder heeft gemaakt. Een verwachte k/w van 24 is historisch echt aan de hoge kant, en dan hebben we het nog niet over de aangepaste Shiller k/w, die opgelopen is tot 38. Heel veel markten zijn een beetje scheefgetrokken. Ook in bedrijfsobligaties is sprake van overwaardering.

Een exponent van de fors hoge waardering zijn uiteraard de Magnificent Seven: Alphabet, Amazon, Apple, Meta, Microsoft, Nvidia en Tesla. Die zijn natuurlijk al een tijd duur, en heel veel speelt in het voordeel van grote bedrijven die hun marktpositie almaar vergroten ten opzichte van kleine en concurrenten overnemen. Het is moeilijk grote bedrijven te stoppen. Maar ze blijven wel geprijsd voor perfectie: er mag niks mislopen.

Geopolitieke zorgen

De westerse wereld was heel lang heel stabiel, terwijl om ons heen gekke dingen gebeurden. Dat is min of meer voorbij. Kijk naar de teleurstellende prestatie van de Franse CAC40-index in 2024, ondanks een aantal fantastische bedrijven. Dat was volledig te wijten aan de Franse politieke situatie. President Emmanuel Macron kwam na de voor hem teleurstellende Europese verkiezingen met de krankzinnige beslissing dan ook maar in eigen land verkiezingen uit te schrijven, en vervolgens was er nauwelijks een regering te vormen. Toen kwamen de plannen om extra belastingen te heffen op bedrijven en die joegen beleggers weg.

Het grootste risico is Elon Musk, met zijn enorme machtspositie en zijn drang zich met alles en nog wat te bemoeien. Op zijn de steun voor het extreem-rechtse AfD in de Duitse verkiezingen zal reactie komen. Bijvoorbeeld rond de Tesla-fabriek in Duitsland. Het zijn allemaal elementen waarom 2025 veel volatieler zal worden dan vorig jaar.

Hoe wrang het ook is: een einde van de oorlog in Oekraïne is een risico voor defensieaandelen. Daar staat tegenover dat Europa van Donald Trump nog veel meer moet bijdragen aan defensie. Niet 2 procent van de begroting: hij heeft al 5 procent laten vallen. Europa is wakker geschrokken. Duidelijk is dat her en der veel meer moet worden uitgegeven, maar dat geld is er niet; de schulden zijn al hoog. Politiek zullen harde keuzes gemaakt moeten worden. En de bevolking zal dat allemaal niet zo leuk vinden.

Waarde boven groei

Vandaar toch het advies op te schuiven richting waardebeleggen. Er zijn genoeg perioden in de geschiedenis geweest dat waardebeleggingen het goed deden, terwijl de brede index een nose dive maakte. Kijk naar de S&P Healthcare Index. Die heeft in de afgelopen halve eeuw nog nooit zo slecht gepresteerd als in de voorbije twee jaar. Dat kan allerlei redenen hebben, zoals de nieuwe minister van Gezondheid in de VS bijvoorbeeld, maar je kan ook gewoon zeggen dat beleggers gezondheidszorg nu niet leuk vinden en liever beleggen in big tech.

Een van de redenen dat de Amerikaanse farma-aandelen zo onder druk staan, is dat de sector in politieke problemen zit door de hoge prijzen van medicijnen. Daarvoor werden de farmabedrijven een tijd met de vinger gewezen, maar dat is veranderd. Donald Trump slaat nu tegen farmabedrijven ook een heel andere toon aan dan tijdens zijn eerste termijn. Hij richt zich nu op de tussenpartijen, de zogeheten pharmacy benefit managers, zoals United Health Care. Die verdienen nog meer geld dan de grote farmaceutische bedrijven. Veel van de kortingen die ze bij farmabedrijven bedingen, steken die tussenpartijen in eigen zak, in plaats van ze aan patiënten door te geven. De coronacrisis heeft aangetoond hoe belangrijk de farmasector is. In die sector is de medische technologie een achtergebleven segment.

Voor waardebeleggers is ‘materials’ ook een interessante sector. Aandelen als Linde en FreeportMcMoran zijn echt waardeaandelen aan het worden. De sectorindex is twaalf dagen op rij lager gesloten en dat is zelden gezien. Er is stilaan sprake van overdrijving. In die sector is er ook nog Acerinox, een Spaanse producent van roestvrij staal met flinke activiteiten in Amerika. Dat is een van de redenen dat het aandeel aantrekkelijk is. Het bedrijf is daar fors beschermd, ook tegen eventuele importtarieven die Trump dreigt te heffen op buitenlands staal. Bij Acerinox hoeft niet zo veel goed te gaan om het veel harder te doen gaan dan Linde, dat in kwaliteit vele malen beter is, maar noteert tegen 24 keer de winst (tegenover ongeveer 10 voor Arcerinox).

De energiesector is behoorlijk hard afgestraft. Een opmerkelijke vaststelling is dat Warren Buffett weer aan het kopen geslagen is. Hij heeft Occidental Petroleum gekocht en twee derde van zijn positie in Apple afgebouwd, om voor bijna een half miljard in olieaandelen te steken. In de regel zit Buffett wel goed met zijn keuzes, zoals toen hij in 2016 aandelen van Apple kocht.

De vraag is natuurlijk wat de vraag naar olie zal doen in 2025. Misschien stijgt ook de olieprijs door de geopolitieke spanningen. Een andere vraag is hoe sterk de Amerikaanse economie in de loop van het jaar blijft. Opkomende landen leggen, op China na, minder gewicht in de schaal. Daar staan de aantrekkelijke waarderingen tegenover. In die zin wordt je betaald om te wachten. Voor 2020 hadden die oliebedrijven gemiddeld een vrijekasstroomratio van 1 à 2 procent. Bij ExxonMobil, bijvoorbeeld, is dat nu zowat 8 procent. Dat is 8 procent geld dat overblijft, waar het bedrijf niets mee kan en dan maar aandelen gaat inkopen of het dividend verhoogt.

Europese defensie-aandelen kunnen een mooie koopgelegenheid opleveren, als het beëindigen van de oorlog in Oekraïne in een eerste reactie zou leiden tot een serieuze koersterugval. Bovendien is het alles goud dat blinkt in de techsector. Aandelen als Applied Materials, KLA Corp en Qualcomm zijn stevig teruggevallen, maar dat betekent nog niet dat hun vooruitzichten op de langere termijn zo somber zijn. Je mag de aandelenportefeuille nooit helemaal naar één kant draaien, want dan loop je het risico dat op het moment dat je fout zit, de hele portefeuille fout zit.

Spreiden over VS en Europa

Economisch gezien, is er weinig aanleiding om vrolijk te zijn over Europa. Energie is er veel duurder dan in de VS en China. Op termijn is dat de belangrijkste handicap voor de industrie. Het is dus met heel Europa opletten geblazen. Het voordeel is dan weer dat de waarderingen er een pak lager zijn dan in de VS, en niet allemaal even terecht. Er kunnen dit jaar wel degelijk mooie resultaten geboekt worden met Europese individuele aandelen dit jaar, want die bedrijven kunnen heel goed blijven presteren.

Amerikaanse aandelen hebben het voordeel dat de bedrijfsresultaten doorgaans prima blijven, omdat de Amerikaanse economie nog een robuuste groei vertoont. Maar we moeten herhalen dat de meeste Amerikaanse aandelen pittig geprijsd zijn en een ontgoocheling in de resultaten een forse koersafstraffing kan veroorzaken.