De koers is nog niet bekomen van de pandoering na de teleurstellende halfjaarcijfers op 17 augustus. De omzetgroei (21%) viel tegen, maar de echte pijn zat in de ebitda-marge (bedrijfskasstroom/omzet) van 43 procent. In de tweede helft van vorig jaar was dat nog 52 procent, en op de lange termijn streeft het betaalbedrijf naar ruim 65 procent. Het schaalbare bedrijfsmodel waarmee Adyen zou kunnen toegroeien naar de zeer hoge marges die gebruikelijk zijn voor kredietkaartbedrijven zoals Visa (67,2%), maakte het aandeel in combinatie met het hoge groeitempo in de eerste jaren na de beursgang in 2018 tot een grote smaakmaker op de beurs. Het vooruitzicht dat dat doel voorlopig niet – en misschien wel nooit – gehaald wordt, leidde tot een koersdaling van ruim 50 procent.
Meestal is toenemende margedruk een belangrijk waarschuwingssignaal. Een bedrijf met een duurzaam concurrentievoordeel – zoals een grote innovatieve voorsprong of een goedkope toegang tot grondstoffen – heeft immers een veel sterkere positie dan een onderneming die vooral op basis van een lage prijs de strijd aangaat. Voorlopig lijkt het er echter niet op dat Adyen veel last heeft van de prijsdruk waar branchegenoten zoals het Franse Worldline mee kampen. Bij Adyen komt de margedruk voort uit een flinke kostenstijging. De bedrijfskosten lagen met 460,0 miljoen euro 66 procent hoger dan in dezelfde periode van 2022, voornamelijk door de groei van het personeelsbestand in de afgelopen twaalf maanden, van 1.308 tot 3.883 (551 in de tweede jaarhelft). Daardoor stegen de personeelskosten met 80 procent. Driekwart van de nieuwe werknemers moet werken aan initiatieven waarmee Adyen op de lange termijn de omzetgroei wil aanwakkeren.
De onderneming heeft een sterke marktpositie. De waarde van alle verwerkte betaaltransacties groeide met 23 procent naar 426,0 miljard euro, de omzet steeg met 21 procent naar 739,1 miljoen. Zoals gebruikelijk, kwam minstens 80 procent van de groei van bestaande klanten. Die zijn zeer trouw: het verloop bleef net als de vorige jaren beperkt tot minder dan 1 procent. De klantentrouw is behalve op gunstige tarieven en goede dienstverlening ook geschoeid op de complexiteit van digitale betaalsystemen.
De felle reactie op de resultaatpresentatie onderstreept dat beleggers voorlopig meer oog hebben voor de ebitda-marge en de omzetgroei op de korte termijn, dan voor de voordelen van de sterke marktpositie op de lange termijn. De koersturbulentie geeft aan dat het riskant is het beleggersgeduld zo lang op de proef te stellen.
Uit het halfjaarbericht komt naar voren dat het team begin 2024 groot genoeg is om de toekomstambities waar te maken. Dan zoekt het bedrijf alleen nog nieuwe medewerkers als operationele ontwikkelingen daarom vragen. Het is interessant te zien of de snelle groei van het medewerkersbestand in het derde kwartaal heeft doorgezet, of dat Adyen door de recente koersval en de marktontwikkelingen al op de rem trapt.
Conclusie
Op de lange termijn zijn de groeivooruitzichten van Adyen aanzienlijk beter dan het recente koersverloop doet vermoeden. Het heeft een wereldwijd marktaandeel van circa 10 procent. Adyen heeft in tientallen landen een banklicentie en exploiteert een betaalplatform dat geavanceerder en veiliger is dan dat van de lokale concurrenten, die nu nog 70 procent van het digitale betaalverkeer afhandelen. Maar in het huidige, onzekere marktklimaat hebben beleggers vooral oog voor aanwijzingen dat de omzetgroei terugschakelt of dat de margedruk aanhoudt. Vandaar het ‘houden’-advies.
Advies: houden/afwachten
Risico: hoog
Rating: 2C
Koers: 791 euro
Ticker: ADYEN NA
ISIN-code: NL0012969182
Markt: Euronext Amsterdam
Beurskapitalisatie: 21,4 miljard euro
K/w 2022: 38
Verwachte k/w 2023: 35
Koersverschil 12 maanden: -47%
Koersverschil sinds jaarbegin: -46%
Dividendrendement: –
