‘Indexbeleggers zijn niet zo gediversifieerd als ze denken’

De vermogensbeheerder Fidelity biedt sinds begin deze maand als eerste gratis enkele ETF’s of indexfondsen aan. De voordelen zijn bekend, maar indexbeleggen houdt ook niet te onderschatten risico’s in.

ETF’s of beursgenoteerde indexfondsen gaat het al jaren voor de wind. Vorig jaar vloeide volgens Morningstar 690 miljard dollar naar zulke passief beheerde fondsen, een record. De groei ging gepaard met dalende beheerskosten. Een voorlopig hoogtepunt zijn de gratis ETF’s die Fidelity, voorlopig alleen in de VS, lanceert.

Vaak gehoorde voordelen van indexbeleggen zijn: lage kosten, risicospreiding, transparantie, eenvoud en vlotte verhandelbaarheid. De enorme toename van passief beheerd kapitaal brengt echter ook nieuwe risico’s met zich en heeft volgens sommigen een marktverstorend effect.

In tegenstelling tot de risicospreiding waar ETF-predikers op hameren, lopen beleggers bij veel indexen een belangrijk concentratierisico. Dat zegt ook Benedict Peeters, voormalig hoofd van het ETF-platform bij Deutsche Bank. “Het pure volgen van een index is geen optimale beleggingsstrategie vanuit risicoperspectief”, stelt hij. Als voorbeeld geeft hij de EuroStoxx 50. “De grootste tien bedrijven in die index maken er al bijna 40 procent van uit”, aldus Peeters. In de S&P500, ‘s werelds meest gevolgde benchmark, is de top tien goed voor meer dan 20 procent van de index.

Veel indexen zijn samengesteld op basis van marktkapitalisatie. Hoe hoger de beurswaarde van een bedrijf, hoe zwaarder het bedrijf weegt in de index. Het geld van indexfondsen vloeit daardoor vooral naar de grootste en meest liquide bedrijven, waardoor die nog groter worden en zwaarder wegen.

“Met passief beleggen is niets mis”, voegt Peeters toe. “Maar gekoppeld aan grote, eenvoudige indexen, die gedomineerd worden door enkele grote namen, zorgt dat voor meer handel in die namen. Daarmee heeft iedereen in ETF’s wel dezelfde risicoblootstelling.” Vorig jaar waarschuwde de CEO van Invesco, een van de grootste ETF-uitgevers, nog dat te weinig indexbeleggers zich bewust zijn van die blootstelling.

Semantisch beleggen

Ook de Amerikaan Steven Bregman hekelt het concentratierisico en wijt het aan de manier waarop indexen worden samengesteld. Hij is fondsbeheerder en medeoprichter van Horizon Kinetics, een van de grootste onafhankelijke bureaus voor financiële analyse en research in de VS. “Stel dat ik een graantje wil meepikken van de heropleving van de Spaanse economie”, illustreert hij. “Logischerwijs stap ik dan in een fonds dat de MSCI Spain-index volgt. Wat velen niet weten, is dat de top tien van de MSCI Spain goed is voor 70 procent van de index.”

Niet alleen zijn beleggers daarmee te sterk blootgesteld aan een te klein groepje bedrijven, geografisch beleggen ze ook nog eens in de verkeerde markt. “Die tien Spaanse bedrijven halen meer dan 70 procent van hun omzet uit het buitenland”, benadrukt Bregman. Hij noemt het semantisch investeren: “De termen of benoemingen voor de beleggingsstrategie komen niet meer overeen met de werkelijkheid. Indexbeleggers zijn niet zo gediversifieerd als ze denken en ze delen dezelfde systemische risico’s door voornamelijk in grote liquide multinationals te zitten.”

Het concentratiefenomeen duikt ook op bij obligatie-ETF’s, blijkt uit een recent rapport van de Bank voor Internationale Betalingen. Volgens het rapport wakkert passief obligatiebeleggen schuldopbouw aan. Landen of bedrijven met de meeste schulden wegen het zwaarst in obligatie-indexen. Via ETF’s groeit de vraag naar die obligaties en dat spoort die landen of bedrijven ertoe aan nog meer schuldpapier uit te geven. Indexbeleggers zijn daarmee sterker blootgesteld aan de schuldgraad van bedrijven dan aan hun grootte.

Prijszetting verstoord

Voorts stellen de onderzoekers dat indexbeleggen de prijszetting op de financiële markten verstoort. Hoe meer geld passief belegd wordt, hoe minder informatie er in de markten zit en hoe groter de kans wordt dat individuele aandelen of obligaties fout gewaardeerd zijn. Ook Steven Bregman is daarvan overtuigd. Volgens hem heeft de ETF-industrie voor een nieuwe zeepbel gezorgd: “Via ETF’s vloeit structureel geld naar de zwaarst wegende effecten, zonder rekening te houden met de waardering ervan.”

Bregman illustreert het met de hoogrentende obligatie-index van opkomende markten, de emerging markets high yield bond index. “In de top van die index noteren Russische overheidsobligaties met een rendement van 4 tot 4,5 procent”, legt hij uit. “Mocht je die obligaties afzonderlijk op de markt willen verkopen, zou je daar dan die prijzen voor krijgen?” stelt hij retorisch.

Voorts kan een indexsamenstelling grote financiële gevolgen hebben voor een land. Dat ondervond Israël in 2010. Toen gaf MSCI, een van de grote indexsamenstellers, Israël promotie van opkomende naar ontwikkelde markt. Op het eerste gezicht goed nieuws, ware het niet dat Israël veel minder zwaar woog in de nieuwe index. Daardoor vloeide 2 miljard dollar passief belegd geld weg uit het land.

Hans Heytens van de vermogensbeheerder Weghsteen nuanceert enigszins. “Een ETF is slechts een instrument om naar een index te gaan”, zegt hij. “Anders zou al dat geld via actief beheerde fondsen naar die indexwaarden vloeien.” Dat stelt ook Benedict Peeters: “Heel veel actieve fondsbeheerders zijn valse indextrackers en beheren op een pseudopassieve manier.”

Weg met indexknuffelaars

Zij worden ook wel indexknuffelen genoemd. “We moeten ervan af en ETF’s zijn daar een goed alternatief voor”, voegt Heytens eraan toe. In een reactie verwijst de ETF-gigant Blackrock naar zijn eigen publicaties die zeggen dat ETF-beleggen geen concentratierisico inhoudt en de prijszetting of waarderingen niet verstoort.

Gratis indextrackers zijn een goede evolutie, vindt Hans Heytens, maar de beheerskosten zijn maar een element in het kostenplaatje. Als een ETF niet doet wat hij zegt, namelijk een index zo nauwkeurig mogelijk volgen, verliest de belegger. “Dat trackingverschil kan de ETF-belegger tot 0,4 procent kosten”, legt hij uit. “Soms investeer je beter in een ETF met iets hogere beheerskosten, maar die wel beter repliceert.”

Fidelity zal ook nog wel iets verdienen aan zijn gratis ETF’s. Die hebben verschillende inkomstenbronnen. “ETF-beheerders kunnen iets verdienen aan het uitlenen van de effecten onder beheer”, legt Benedict Peeters uit. “Daarnaast brengt de handel in de ETF zelf ook geld op, net als het optimaal beheren van de dividendstromen van de aandelen in het fonds.”

Passief beleggen wint aan populariteit door de hoge kosten en ondermaatse prestaties van actief beheerde fondsen. “De meeste actieve beheerders verdienen de kritiek waarmee ze overladen worden”, zegt Steven Bregman. “Als succesvolle vermogensbeheerders meer geld aantrekken, ontpoppen ze zich vaak tot vermogensverzamelaars in plaats van -beheerders. Ze zouden er beter aan doen geen geld meer aan te nemen en hun fonds klein te houden.”

“Veel vermogensbeheerders zetten ETF’s graag in een slecht daglicht”, voegt Peeters nog toe, “maar bepaalde effecten koop je beter via een ETF, gewoon omdat het goedkoper is.” Volgens hem hangt veel af van de ambities van beleggers. “Wil je het beter doen dan de beurs, dan moet je een actieve beheerder zoeken. Ben je tevreden met het rendement van de beurs, kies dan een ETF, maar wel een goede.”