Hoe selecteer ik een aandeel voor mijn portefeuille (2)? ‘Kwaliteit is geen excuus om de prijs te negeren’

Beleggen is vandaag eenvoudiger dan ooit. De kosten zijn laag, informatie is er in overvloed, en met enkele klikken koopt u een stukje van een beursgenoteerd bedrijf. Maar hoe kiest u uit duizenden aandelen dat ene bedrijf dat echt waarde toevoegt op lange termijn?

In het vorige deel legde Pieter Slegers (Compounding Quality) uit hoe hij kwaliteitsbedrijven selecteert op basis van een hoog rendement op het geïnvesteerd kapitaal (ROIC) en stevige brutomarges. Sam Hollanders, de oprichter van Chess Capital, kijkt daar genuanceerder naar.

“ROIC kan alleen de bepalende factor zijn als je een topbedrijf vindt dat decennialang blijft excelleren, én als jij als belegger nooit liquiditeit nodig hebt.” Hij ziet in de praktijk echter zelden zulke omstandigheden. “De wereld verandert zó snel dat een concurrentievoordeel vaak verdwijnt voor je het herkent. Tegen de tijd dat je het in de cijfers ziet, is de groei grotendeels achter de rug.”

Momentum vermomd als kwaliteit

Volgens Hollanders is het dan ook gevaarlijk om ‘kwaliteit’ als vanzelfsprekend koopargument te gebruiken. “Zonder de waardering in rekening te brengen, kijk je in de achteruitkijkspiegel. Dat helpt je niet om vandaag beslissingen te nemen.”

Hij vermoedt dat veel zogenaamde kwaliteitsaandelen uiteindelijk gewoon momentumaandelen zijn: aandelen die vooral stijgen omdat ze al stijgen. “Er is niets mis met momentumstrategieën. Ze presteren vaak goed als waarde achterblijft, en omgekeerd. Backtests tonen aan dat een combinatie sterke resultaten kan opleveren – zolang je maar beseft dat je momentum volgt, en niets anders.”

Schulden in een crisis

Veel beleggers richten zich volgens Hollanders blind op bedrijven met indrukwekkende cijfers uit het verleden. “Maar dat zijn meestal de overlevers. Amazon overleefde de dotcomcrisis, maar tientallen soortgelijke bedrijven gingen failliet. Niemand weet vandaag wie de overlever zal zijn.”

Hij noemt Cisco als waarschuwend voorbeeld. “Dat bedrijf is kwalitatief sterk, maar twintig jaar na de piek van 2000 heeft het die koers nog steeds niet opnieuw bereikt. Zelfs een goed bedrijf levert niets op als je te duur instapt.”

Voor Hollanders is de huidige verheerlijking van ‘kwaliteit’ zorgwekkend. “Sommige Substack-auteurs doen het voorkomen alsof waardering irrelevant is, als de ROIC maar hoog genoeg is. Dat is gevaarlijk. Wie vandaag te veel betaalt, loopt een groot risico op ondermaatse rendementen.”

Zelf kijkt hij liever naar andere kengetallen. “Eén jaar ROIC zegt weinig. Ik geef de voorkeur aan return on equity (ROE), omdat die meet wat het eigen vermogen werkelijk oplevert. Maar bovenal kijk ik naar de balans: kan een bedrijf zijn schulden dragen in een crisis? Dat is voor mij echte veiligheid.”

Buffett kocht ook geen bedrijven tegen 25 keer de winst

Sam Hollanders

Oprichter Chess Capital

Grote namen met momentumetiket

Hollanders ziet steeds meer aandelen die als kwaliteitsvol worden gepresenteerd, maar in wezen puur momentumaandelen zijn. “Terravest presteerde fenomenaal, maar de strategie wordt moeilijker houdbaar, nu het bedrijf groeit. De koers stijgt nog, maar fundamenteel klopt het niet meer.”

Ook Apple en Walmart vallen volgens hem onder die categorie. “Walmart noteert tegen veertig keer de winst. Dat is stevig voor een supermarkt met lage marges in een zware sector.” En verder: “MercadoLibre groeit hard, maar hoelang nog? De waardering is hoog. Hims & Hers is zo’n aandeel dat plots overal opduikt. Dan zie je explosieve koersen zonder fundamentele rechtvaardiging.”

Zijn conclusie: “Momentum werkt, maar mijn buikgevoel zegt dat we het einde van deze fase naderen.”

Of hij zelf op momentum speelt? “Niet echt. In een bullmarkt werkt het, in een bearmarkt niet. Maar ik blijf liever bij fundamentele analyse. Het vogeltje zingt zoals het gebekt is, zoals men zegt.”

Novo Nordisk: ‘Te weinig marge’

Hollanders blijft sceptisch over buy-and-hold. “Disruptie komt onverwacht. Ik werkte ooit in een winkel waar 90 procent van de verkocht gsm’s Nokia’s waren. Een jaar later werd dat 40 procent. Niemand zag de snelheid van die shift aankomen, zelfs insiders niet. Daarom zeg ik: buy and verify. Regelmatig herbekijken en durven uitstappen.”

Ook over het populaire idee van compounders – bedrijven die jarenlang exponentieel groeien – is hij terughoudend. “Compounderen werkt, maar niet per se in één bedrijf. Vijf verdubbelingen zijn realistischer dan één keer twintig. Je moet durven herinvesteren. Bedrijven worden log en verliezen wendbaarheid.”

Zelfs Novo Nordisk, de Deense farmareus die de wereld verovert met afslankmedicatie, overtuigt hem niet. “Ze moeten nog tien jaar met 15 procent groeien om hun waardering te verantwoorden. Misschien lukt dat, maar dan nog krijg je maar 12 à 13 procent rendement als alles perfect loopt. Voor mij is dat te weinig marge.”

Beleggingsgoeroe Warren Buffett wordt volgens Hollanders te vaak als excuus gebruikt voor hoge waarderingen. “Buffett wordt vaak in het kwaliteitskamp geduwd, maar hij kocht nooit iets tegen 25 keer de winst. Zelfs Coca-Cola kocht hij destijds aan 15 keer de winst. Kwaliteit was voor hem de veiligheidsmarge, niet de reden om elke prijs te betalen. Ik volg die redenering. Ik schat toekomstige groei veel conservatiever in: liever 7 procent dan 15 procent projecteren.”

Psychologische stress

Tot slot waarschuwt Sam Hollanders voor onderschatte risico’s bij zogenaamde kwaliteitsbeleggingen. “Veel jonge beleggers hebben nog nooit een echte crisis meegemaakt. Corona was een V-herstel, 2022 ook. Maar in 2008 of bij de dotcomcrisis gingen aandelen langdurig onderuit. Als je dan te veel betaald hebt, wordt het emotioneel moeilijk. Dat aspect wordt onderschat.”

“Passieve beleggers hebben hetzelfde probleem, misschien nog erger: zij weten vaak niet eens wat ze bezitten.”

Eerder: