Hebben Duitse aandelen dezelfde kwaliteiten als de moeder van de natie?

Met Angela Merkel kozen de Duitsers voor stabiliteit en zekerheid. Dat zijn eigenschappen die ook beleggers weten te smaken.

De christendemocratische CDU van Angela Merkel won zondag de Duitse verkiezingen, maar die overwinning laat een wat wrange nasmaak na. Zo behaalde de partij zijn slechtste resultaat sinds 1949, en het extreemrechtse en eurosceptische Alternative für Deutschland behaalde veel meer stemmen dan verwacht. Angela Merkel stevent niettemin af op een vierde termijn als bondskanselier.

“Toch zijn de komende maanden niet geheel zonder risico, zegt Hansjörg Pack, specialist in Duitse aandelen bij Deutsche Asset Management. Wellicht volgen er nog moeilijke coalitiegesprekken voor de vorming van een zogenaamde Jamaica-regering met de liberalen en de groenen. “Ach, zolang er vrij snel een regering komt, zal het wel meevallen”, meent Pack. “Er dreigt pas onzekerheid als de zoektocht naar een meerderheid aansleept.”

De Duitse economie doet het op dit moment uitstekend. In het tweede kwartaal was er 0,6 procent groei, of 2,1 procent op jaarbasis. Maar stilaan kruipt er zand in de machine. Volgens Pack zijn hervormingen nodig om de Duitse pensioenen en gezondheidszorg betaalbaar te houden en de arbeidsmarkt minder zelfgenoegzaam te maken. Vooral op lange termijn zijn die maatregelen belangrijk, in de eerste plaats voor smallcaps – bedrijven met een relatief kleine beurswaarde. “Een coalitie met de liberalen zal wel bedrijfsvriendelijke zijn”, geeft Pack aan.

Sterke euro

De sterke Duitse economie is een troef voor de beurs van Frankfurt. Na jaren van loonmatiging zien de Duitsers hun beschikbare inkomen weer toenemen. Bedrijven die sterk op hun thuismarkt gericht zijn, profiteren van de toegenomen koopkracht. Duitsland mag dan een exportkampioen zijn, vandaag wordt de groei in belangrijke mate gedragen door de consumptie.

De export blijft wel een belangrijke motor, zeker voor multinationals die naar een plaatsje dingen in de DAX, de belangrijkste Duitse aandelenkorf. “De cruciale factor voor Duitse aandelen blijft de wereldeconomie”, zegt Pack. “Op dit moment zit het momentum perfect mee: Europa en Japan verrassen positief, de Verenigde Staten en China houden goed stand, en in Latijns-Amerika en Rusland kruipt de economie uit het dal.”

Een vertraging van de wereldeconomie is dan ook het belangrijkste risico. “Sinds 2011 is er geen ernstige dip meer geweest”, stelt Pack. “Maar de Verenigde Staten zitten wel stilaan aan het einde van hun expansiefase. Die zal binnen een jaar tot anderhalf jaar keren, en dat zal ook een impact hebben op de Duitse economie.”

De stijging van de euro is volgens Pack “een uitdaging”, vooral omdat de eenheidsmunt snel en onverwachts is gestegen. “Een appreciatie is geen probleem, zolang die geleidelijk gebeurt.” De fondsbeheerder geeft het voorbeeld van de Duitse autoproducenten. “Die gaan niet minder wagens verkopen omdat de euro gestegen is. Vergeet niet dat veel multinationals produceren waar hun consument zit.” Dat neemt niet weg dat de euro-dollarkoers een impact heeft zodra een bedrijf zijn inkomsten in dollar naar euro heeft omgerekend. Deutsche heeft daarom zijn winstverwachtingen voor Duitse aandelen bijgesteld naar een groei tot 10 procent dit jaar. Eerder was dat nog 12 procent.

Carsten Brzeski, de hoofdeconoom van ING Duitsland, wees er onlangs wel op dat de belegger zich niet blind moet staren op de euro-dollarkoers. Duitsland voert zijn producten naar heel de wereld uit, en niet de hele wereldhandel verloopt in dollar. De euro is dan wel met bijna 15 procent gestegen tegenover de dollar, maar tegenover een handelsgewogen korf munten is de klim beperkt tot 4 procent.

Minder potentieel

Alles bij elkaar ogen de vooruitzichten voor onze oosterburen niet slecht. Maar hoeveel van die goede vooruitzichten is al in de koersen verrekend? Volgens Manu Vandenbulck, fondsbeheerder bij NN Investment Partners (IP), ogen de waarderingen aantrekkelijk in vergelijking met de rest van Europa, maar is de korting van 10 procent misleidend. De lagere koers-winstverhoudingen in Duitsland hebben meer met hogere winsten dan met lagere koersen te maken. “Aandelen uit landen als Spanje, Italië en Frankrijk krijgen een hoger prijskaartje, omdat het herstelpotentieel hoger is. In Duitsland waren de winsten al hoog, en dus is er minder herstel mogelijk.”

Ook Pack wijst op de vrij goedkope waarderingen. De Duitse markt noteert tegen 13 keer de winst, de Amerikaanse S&P500-index tegen 19 keer. “Frankfurt telt veel cyclische bedrijven, bijvoorbeeld in de chemie en de industrie. Die index noteert dus traditioneel met een discount tegenover minder cyclische korven zoals de Stoxx Europe 600 of de S&P500.”

Nog een verklaring voor de lagere waardering van de DAX is het grote gewicht van BMW, Daimler en Volkswagen. Nu steeds meer landen een vervaldatum zetten op de verbrandingsmotor, is de toekomst van de Duitse auto-industrie een pak onzekerder. Vandenbulck wijst ook op de problemen van deugdelijk bestuur. Daar heeft de trots van de Duitse industrie bijzonder slechte punten gescoord, onder meer met het dieselgateschandaal.

Grote bedrijven

Zowel NN IP als Deutsche verkiezen de grote Duitse bedrijven. “Smallcaps zijn te duur. Dat geldt voor heel Europa, want overal hebben die aandelen het goed gedaan”, zegt Vandenbulck. “Die kleinere bedrijven hebben erg geprofiteerd van de lage rente, waardoor hun financieringskosten drastisch zijn gedaald. Maar de rente kan niet nog eens evenveel dalen. Die invloed zal dus verdwijnen.”

Volgens Pack biedt de Duitse technologiesector kansen, vooral in de automatisering van de industrie. “Mensen denken bij technologie te snel aan Facebook en Amazon. Duitsland telt veel kleine digitale winnaars die niet dezelfde waarderingen hebben, en dus een deel van hun achterstand kunnen inhalen.”

Volgens Vandenbulck worden exportgerichte aandelen stilaan weer interessant, nadat ze zijn teruggevallen door de stijging van de euro. “Wereldspelers zijn aantrekkelijk, want ze bieden een blootstelling aan Europa, waar we in het herstel blijven geloven, en aan de opkomende landen, waar de groei structureel hoger is.”

Voor wie liever wegblijft van het wisselkoersgeweld, is er de vastgoedsector. “De waarderingen zijn interessant, huizen zijn in Duitsland relatief goedkoop, de prijzen en de huur gaan omhoog, en de lonen stijgen.”