‘Dubbel stemrecht verkracht het principe ‘one share, one vote”

De verankering van een bedrijf kan perfect zonder dubbel stemrecht. Je moet niet absoluut 50 procent plus één aandeel in handen hebben om een beursgenoteerde onderneming aan te sturen. Dat zegt Bernard Thuysbaert, managing partner Deminor.

Er komt een nieuwe vennootschapswetgeving. Het ontwerp is goedgekeurd door de regering en ligt nu bij het parlement. Minister van Justitie Koen Geens kent als geen ander onze vennootschapswetgeving. Het is wel degelijk hoog tijd om de verouderde bepalingen in een modernere tekst te gieten.

Er is nood aan meer flexibiliteit, vooral bij niet-beursgenoteerde bedrijven. Eigenaars, bestuurders en bedrijfsleiders moeten met meer vrijheid de spelregels kunnen bepalen, de bevoegdheden verdelen en – als het er echt opaan komt – de machtpositie van elke aandeelhouder vastleggen.

Er is wel een gigantisch verschil met een beursgenoteerde onderneming. Die doet een beroep op extern kapitaal, heeft de financiële markten nodig, en trekt veel particuliere maar vooral ook institutionele en internationale minderheidsaandeelhouders aan. De bescherming van deze kapitaalverschaffer is de kern van alle aanbevelingen voor corporate governance die sinds meer dan twintig jaar zijn uitgewerkt.

Dubbel stemrecht

Indien de regering haar ontwerp goedgekeurd krijgt, wordt het voor beursgenoteerde ondernemingen mogelijk trouwe aandeelhouders die hun aandelen op naam hebben gedurende een periode van twee jaar, een dubbel stemrecht toe te kennen. In de laatste versie van het wetsontwerp is de drempel om het dubbel stemrecht in de statuten op te nemen zelfs verlaagd van 75% (de gebruikelijke drempel voor een statutenwijziging) naar 50% plus één aandeel.

Vanaf 20 juni 2020 zou de drempel verhogen naar 66%. Je bent aandeelhouder op basis van een contract waarin staat: één aandeel, één stem. De spelregels worden veranderd zonder het contract na te leven, want vandaag staat er letterlijk dat 75% met elke statutenwijziging moet instemmen.

Sommige bedrijven kunnen dankzij de tijdelijk verlaagde drempel van 50% plus één aandeel ‘moeiteloos’ dubbel stemrecht door de strot van de minderheidsaandeelhouders duwen. Dit geldt wanneer de referentieaandeelhouder nu al zeker is van de volstrekte meerderheid op elke vergadering, gezien de lage opkomst op aandeelhoudersvergaderingen. Mocht de drempel van 75% behouden blijven, dan zou het veel meer moeite vragen. Dan hebben de stemmen van de grote institutionele investeerders een veel groter gewicht.

Lobbywerk

Volgens bepaalde bronnen heeft het VBO lobbywerk verricht om de drempel te verlagen, en de pr-specialist Baudouin Velge zou hierbij een rol gespeeld hebben. Dat is op zich begrijpelijk. Hij maakt deel uit van de familie die tot februari 2016 in onderling overleg met 34,42% de feitelijke controle had over Bekaert. De familiale afspraken zijn niet verlengd. Dankzij de steun en langetermijnvisie van de familiale aandeelhouders heeft Bekaert heel wat moeilijke periodes kunnen doorstaan. Ik weet niet of de familiale referentieaandeelhouders erin zullen slagen nieuwe afspraken te maken, en kan mij inbeelden dat het moeilijk is de sterk versnipperde aandelen in één blok te behouden.

Met dubbel stemrecht kan de familiale verankering uitgewerkt worden met minder aandelen. Zal Bekaert de eerste kandidaat zijn om het dubbel stemrecht in te voeren? Een stemming met 50% plus één aandeel lukt zeker. Een 75 procentstemming wordt lastiger, want bij Bekaert hebben institutionele beleggers mogelijks een 25 procentblokkeringsminderheid op een aandeelhoudersvergadering.

Het Noorse pensioenfonds Norges bezit meer dan 3% van de aandelen van Bekaert. Norges is een belangrijke minderheidsaandeelhouder in talrijke Belgische ondernemingen. Iedereen vindt het geweldig om zo’n op de lange termijn denkende belegger op onze kleine beursmarkt te mogen verwelkomen. Norges was een van de hoofdrolspelers in het verweer tegen de squeeze-outpoging van hoofdaandeelhouder Liberty op Telenet, maar werkt ook samen met andere leidinggevende institutionele beleggers in Europa en in heel de wereld. Die investeerders hebben een uitgesproken mening tegen meervoudig stemrecht.

Stem van de aandeelhouders

De Belgische wetgever moet aandachtig luisteren naar de stem van de aandeelhouders. Het International Corporate Governance Network (ICGN) verzamelt institutionele investeerders uit 45 landen met meer dan 29 biljoen euro vermogen in beheer. Het ICGN steunt initiatieven om de betrokkenheid op lange termijn van loyale aandeelhouders aan te moedigen en om bedrijven meer duurzaam te laten besturen. Toch blijft het ICGN volmondig bij het standpunt dat het principe ‘one share, one vote’ moet blijven gelden: de zeggenschap in een bedrijf moet samenlopen met de economische eigendom.

Het standpunt van ICGN is nog eens herhaald op 31 mei 2018, aan de hand van een uitgebreide academische onderbouw. Samengevat stelt het ICGN dat meervoudig stemrecht een gebrekkig systeem is met meer nadelen dan voordelen. Er zijn grote governancerisico’s voor de minderheidsaandeelhouders, want zij krijgen minder bescherming.

Het risico vergroot dat het management en het bestuur van bedrijven te sterk verankerd worden en geen verantwoordingsplicht meer ervaren. In extreme gevallen kunnen zulke systemen een economische onteigening tot gevolg hebben voor de minderheidsaandeelhouders, waarbij een opportunistische referentieaandeelhouder gebruik maakt van het systeem door met een deel van de economische eigendom het tegengewicht en de belangen van de minderheidsaandeelhouders te verkrachten.

ICGN noemt diverse academische studies waaruit blijkt dat bedrijven met meervoudig stemrecht minder goed scoren in corporate governance. Er zijn ook studies waarin wordt aangetoond dat meervoudig stemrecht een negatieve impact heeft op de waarde en beurskoers van het bedrijf.

Beleidsmakers en leidinggevende beleggers binnen het ICGN zijn erin geslaagd een gelijkaardig wetsvoorstel in Italië tegen te houden. Het laatste offensief is om nu bij de internationale indexbedrijven (MSCI, S&P Dow Jones, FTSE/Russel) aan te dringen om bedrijven die kiezen voor meervoudig stemrecht uit te sluiten uit deze indexen.

Referentieaandeelhouder

Er is volgens mij geen objectieve reden om het zeggenschap (stemrechten) los te koppelen van de economische eigendom (kapitaal en risico). Niemand betwist (zeker Deminor niet) het belang en de toegevoegde waarde van een referentieaandeelhouder die waakt op de lange termijn en die mee kan aansturen en toezicht houden op het management.

Er zijn genoeg onderzoeken die aantonen dat ondernemingen met stabiele, langetermijn- en actieve referentieaandeelhouders beter presteren dan bedrijven met een zeer verspreide aandeelhoudersstructuur en te weinig invloed van langetermijneigenaars. De vaste aandeelhouders van KBC hebben in de dramatische financiële crisis hun belangen veel beter kunnen beschermen dan de zeer verspreide Fortis-aandeelhouders die alles uit de kast hebben moeten halen om – uiteindelijk veel te laat – hun stem te laten horen.

De verankering van een bedrijf kan perfect zonder dubbel stemrecht. Je moet niet absoluut 50% plus één aandeel in handen hebben om een beursgenoteerde onderneming aan te sturen. Er zijn genoeg voorbeelden van bedrijven waar dit perfect lukt, en die ook met het huidige arsenaal beschermingsconstructies beschermd zijn tegen een ongewenste raider.

ICGN-leden zijn trouwens altijd bereid beschermingsconstructies toe te staan, zolang deze tijdelijk zijn (om snel als bestuur te kunnen reageren om een betere uitgangspositie te hebben tegenover een ongewenste overnamepoging), en mits het gebruik ervan uitvoerig wordt verantwoord, alle aandeelhouders gelijk behandeld worden en het uiteindelijk de aandeelhouders zijn die het laatste woord hebben.

Debat in het parlement

Dubbel stemrecht is volgens mij dus echt niet nodig voor de verankering en bescherming van onze Belgische bedrijven. Tot grote verbazing van alle aanwezigen was ook Arnoud de Pret, voormalige bestuurder en mede-architect van de verankering van AB InBev, geen voorstander van het dubbele stemrecht tijdens zijn presentatie op de Guberna-ledenvergadering. AB InBev weet als geen ander het belang om opgenomen te zijn in de internationale beursindexen.

Het wordt een boeiende aandeelhoudersvergadering bij Bekaert en bij alle andere Belgische bedrijven die het dubbele stemrecht willen invoeren. Zouden wij niet eerst een open debat in het parlement organiseren? Zullen de wetgevers ook luisteren naar de stem van de minderheidsaandeelhouders?