Beursblog: Nu is het aan de waardebeleggers

In tijden van lage rentevoeten zoals de afgelopen tien jaar, was waardering van weinig tel voor de rendementen van beleggers. Dat is aan het veranderen. We kunnen stilaan spreken van de heropstanding van waardebeleggen.

Het is een beleggersdebat dat waarschijnlijk nooit beslecht zal worden, dat tussen waardebeleggers en groeibeleggers. De eersten zweren bij aandelen van gevestigde bedrijven die structureel positieve winsten en kasstromen neerzetten en die noteren aan koersen die laag staan in verhouding tot die winsten en kasstromen. De laatsten vinden dat onzin en zeggen dat voor beleggers de waarde enkel te vinden is bij de kampioenen van de toekomst, bij bedrijven die nieuwe diensten, producten en technologieën ontwikkelen en daarmee de wereld zullen veroveren. En die bijgevolg, als ze ooit winsten en kasstromen tevoorschijn zullen toveren, dat pas ver in de toekomst zullen doen.

Tussen 2009 en 2021 gaven de groeibeleggers hun waarde-evenknieën het nakijken. Groei-indexen zetten in die periode 100 tot 200 procent hogere rendementen neer dan waarde-indexen.

Sinds begin 2022 zijn die rollen omgedraaid en presteren waarde-aandelen forsprocent beter. Het ziet ernaar uit dat dat zo zal blijven de komende periode. In een omgeving van structureel hogere rente en inflatie presteert waardebeleggen beter. Bovendien is de waarderingskloof tussen waarde- en groeiaandelen zelfs met de recente rally van value nog historisch hoog. Waarde-aandelen zijn nog steeds fel ondergewaardeerd ten opzichte van groei.

Voor beleggers komt het er dus op aan de komende jaren te zoeken naar ondergewaardeerde aandelen om hun portefeuilles mee te stofferen.

Beginnen bij de balans

Die zoektocht begint met een duidelijk idee van wat waarde-aandelen zijn. Daar zijn al bibliotheken over volgeschreven en elke waardebelegger heeft een persoonlijke definitie van waardebeleggen, maar er zijn een aantal vuistregels.

Voor old school-waardebeleggers is de balans van een bedrijf het vertrekpunt voor alles. Als de balans een treinramp is, is er geen beginnen aan. Een eerste balanspost om onder de loep te leggen zijn de schulden. Als die te hoog zijn, verdwijnt een bedrijf al van het lijstje.

Beleggers kunnen de schuldpositie van een bedrijf nagaan door bijvoorbeeld het eigen vermogen af te zetten tegen het balanstotaal. Dat zegt iets over hoeveel een bedrijf afhankelijk is van vreemd vermogen om zijn activiteiten te financieren. Wat een gezonde verhouding is, hang af van de sector, maar een vuistregel is dat het eigen vermogen best tussen 30 en 50 procent van het totaal is.

Daarnaast kunnen beleggers de netto financiële schuld, dat zijn alle rentedragende schulden min de eventuele cashpositie, afzetten tegen de bedrijfskasstroom (ebitda). Dat is de schuldgraad en die zegt iets over over de capaciteit van een bedrijf om met de kern van zijn activiteiten zijn schulden af te betalen. Een gezonde schuldgraad hangt ook af van het type bedrijf, maar een vuistregel is dat die best niet te veel boven de 3 gaat.

Een andere balanspost van belang zijn de immateriële activa. Dat zijn ontastbare bezittingen en werkingsmiddelen zoals patenten, merkenportefeuilles en goodwill. Waardebeleggers houden niet van balansen met te veel immaterieel actief.

Hoe lager hoe goedkoper

Maar het absolute breekpunt voor waardebeleggers is natuurlijk waardering. Dat is wat een bedrijf intrinsiek waard is als alle toekomstige kasstromen die het ooit zal opleveren naar vandaag worden teruggerekend tegen een bepaald rendement. Als de aandelenkoers boven of onder die waardering noteert, spreekt men van over- of onderwaardering. Waardering is voer voor professionele analisten die dat via heel ingewikkelde modellen uitdokteren.

Particuliere beleggers kunnen een idee van de waardering krijgen dankzij een aantal ratio’s waarmee ze de beurskoers van bedrijven afzetten tegen verschillende types kasstromen en winsten. De meeste gekende ratio is de koers-winstverhouding. Die vertelt in essentie hoeveel winst je als belegger in ruil krijgt wanneer je een aandeel aan een bepaalde koers koopt.

Als een aandeel noteert op 10 euro en het heeft 1 euro per aandeel winst gemaakt, dan noteert het aan een k/w van 10.

Particuliere beleggers kunnen een idee van de waardering krijgen dankzij een aantal ratio’s waarmee ze de beurskoers van bedrijven afzetten tegen verschillende types kasstromen en winsten. De meeste gekende ratio is de koers-winstverhouding.

Een andere veelgebruikte ratio is die van de ondernemingswaarde op bedrijfskasstroom (ev/ebitda). Die zegt hoeveel een onderneming met schuld en al waard is en hoe dat zich verhoudt tegenover de inkomsten uit de kernactiviteiten.

Omdat vrije kasstromen de belangrijkste parameter zijn voor beleggers, belangrijker dan winst, kan men ook nog de beurskoers per aandeel afzetten tegenover de vrije kasstroom per aandeel.

Tot slot is er de koers-boekwaarde, die zet de koers af tegen de boekhoudkundige waarde van een aandeel. Aandelen die onder hun boekwaarde noteren, zijn vanuit het oogpunt van een waardebelegger interessanter.

Met die vier ratio’s kunnen beleggers snel en in een oogopslag de staat van een aandeel opmaken. En voor al die ratio’s geldt: hoe lager, hoe ‘goedkoper’.

Context

Let wel, ze kunnen ook een bodemloze valkuil zijn wanneer ze te eenzijdig gebruikt worden. Een koers-winstverhouding op zich, hoe hoog of laag, zegt niets.

Daarom moeten beleggers die waarderingsratio’s altijd vergelijken met die uit het verleden en met die van sectorgenoten. Daarmee plaatsen ze zo’n ratio in een relevante context en geeft dat meer inzichten over of een bepaald aandeel al dan niet goedkoop is. Zo is een laag gewaardeerd aandeel waarvan de omzet jaar na jaar krimpt minder interessant dan een iets hoger gewaardeerde concurrent die wel nog groeit.

Een waarderingsplaatje op basis van die ratio’s moet het vertrekpunt zijn voor verder onderzoek waarom het ene aandeel lager gewaardeerd staat dan in het verleden of tegenover zijn concurrenten. En als daar geen goede redenen voor te vinden zijn, dan pas kan men spreken van onderwaardering en komt men op het terrein van wat echt waardebeleggen is.