Vijf favorieten in verguisde telecomsector

Bij de voorspellingen van banken en beurshuizen voor 2023 stond telecom weer bovenaan in de lijst van te mijden sectoren. Maar intussen is er wel het bod met een premie van meer dan 50 procent van Liberty Global op Telenet. De Europese telecomsector is aan een herontdekking toe wegens té goedkoop.

De Dow Jones Stoxx Europe 600 Telecommunications Index verloor vorig jaar 15 procent. Ook over een iets langere periode is het rendement ondermaats. In de vijf jaar tot eind 2022 moest de index, inclusief dividenduitkeringen, 2,3 procent inleveren. De Europese telecomsector gaat gebukt onder een hoge investeringslast door de bouw van 5G -en glasvezelnetwerken. Tegelijk schoten de kosten van energie en arbeid de hoogte in. Veel telecomspelers zagen zich genoodzaakt te snijden in het lucratieve dividend.

Op het eerste gezicht zijn er dus weinig redenen tot optimisme. Maar beleggers kijken vooruit en de investeringslasten zullen vanaf 2025 afnemen. Dan start de oogsttijd en kunnen de nieuwe en beter presterende netwerken meer inkomsten opleveren. In combinatie met lagere kosten moet dat weer tot een hogere winstgevendheid leiden.

Liberty Global gebruikt de depressieve koersen in de telecomsector alvast om de Belgische dochter Telenet van de beurs te halen tegen 22 euro per aandeel (prijskaartje 930 miljoen euro). Een opportunistisch, maar kansrijk bod. Eerder had Liberty Global ook al een belang van 4,9 procent genomen in de grootste Britse telecomspeler Vodafone. Volgens Liberty-CEO Mike Fries weerspiegelt de huidige aandelenkoers van Vodafone niet de onderliggende langetermijnwaarde van het bedrijf. Heldere taal van Fries, die daarmee aangeeft dat de waarderingen in de sector stilaan een bodemniveau hebben bereikt.

Vodafone heeft er een bewogen jaar opzitten, met het komen en gaan van activistische investeerders en het aftreden van CEO Nick Read. De Britse telecomoperator wordt voorlopig geleid door CFO Margherita Della Valle die in november een kostenbesparingsplan van 1 miljard euro aankondigde. Daarvan werd al de helft gerealiseerd.

Vodafone is in meer dan twintig landen actief, maar wil een aantal participaties afbouwen. De verkoop van de Hongaarse activa leverde 1,8 miljard dollar op en de groep bekijkt ook de opties voor de Afrikaanse activa. Vodafone bezit 65 procent in Vodacom, dat 55 miljoen klanten bedient in 32 Afrikaanse landen. De grootste aandeelhouder, de Emirates Telecommunications Group, verhoogde het belang in Vodafone naar 13,0 procent.

Vodafone groeit in het Verenigd Koninkrijk, maar in Spanje en Duitsland, de belangrijkste markt, daalde de omzet. De onderliggende winst van het voorbije boekjaar wordt geschat op 15 tot 15,2 miljard euro en de vrije kasstroom op 5,1 miljard euro. Sinds 2016 was de vrije kasstroom al elk jaar positief. Vodafone noteert tegen minder dan 2 keer de omzet en 5 keer de verwachte bedrijfswinst. Het kasstroomrendement (vrije kasstroom tegenover beurswaarde) bedraagt 10 procent. Het Vodafone-aandeel blijft tegen de huidige koers koopwaardig.

Het aandeel Deutsche Telekom ging vorig jaar tegen de trend in omhoog. In Duitsland is het grootste deel van de investeringen in het netwerk al achter de rug. De groep is er de marktleider in vaste en mobiele telefonie. Daardoor kunnen de vrije kasstromen de komende jaren hoger. In 2022 bedroeg de vrije kasstroom 11,5 miljard euro. Die zal dit jaar oplopen naar 16 miljard euro.

Deutsche Telekom onderscheidt zich van zijn Europese sectorgenoten met een belangrijke positie in de Verenigde Staten na de overname van Sprint door dochter T-Mobile. De Amerikaanse activa tekenen voor meer dan 60 procent van de bedrijfswinst. De hoge schuld van 109 miljard euro is een aandachtspunt, maar bij aanhoudend hoge kasstromen is die beheersbaar. Deutsche Telekom verhoogde vorig jaar de winstprognoses en ook het dividend. Tegen 12 keer de verwachte winst en met bovengemiddelde winstmarges hanteren we een koopadvies voor het Deutsche Telekom-aandeel.

De Finse sectorgenoot Nokia presteerde in tegenstelling tot Ericsson wel beter dan verwacht in 2022. De omzet klom met 6 procent naar 24,9 miljard euro en de brutomarge verbeterde van 39,8 naar 41 procent. Nokia investeerde de voorbije jaren fors in onderzoek en ontwikkeling en dat werpt vruchten af. De Finnen mikken op bedrijfsklanten om de afhankelijkheid van de telecomoperatoren te verminderen.

De groep realiseerde een vrije kasstroom van 0,8 miljard euro en beschikt over een nettocashpositie van 4,8 miljard euro. Nokia verwacht wel te groeien in 2023 en sleept ook geen nadelige ESG-erfenis mee. Tegen 10 keer de verwachte winst en 1,2 keer de boekwaarde is het aandeel aantrekkelijk gewaardeerd. Vandaar het koopadvies voor het Nokia-aandeel.

Cellnex Telecom was vorige maand het onderwerp van overnamespeculatie. Een Spaanse website meende te weten dat de Amerikaanse sectorgenoot American Tower Corp. een bod voorbereidde. Dat zou in theorie mogelijk zijn, want de fusie- en overnameactiviteit in dit marktsegment is groot en Cellnex is een stuk goedkoper. Maar de Amerikanen hadden net beloofd hun schuldgraad af te bouwen en dan is een grote overname geen logische stap. De geruchten hebben ruim een maand later nog geen vervolg gekregen, waardoor de speculatieve premie in de koers van Cellnex even snel verdween als die was gekomen.

Cellnex groeide de voorbije jaren explosief door meer dan veertig overnames en baat nu meer dan 140.000 zendmasten uit verspreid over twaalf Europese landen. Meer dan 90 procent van de klanten zijn mobiele operatoren. Daarnaast worden de masten ook gebruikt om radio- en tv-signalen door te geven. Bij twee derde van de contracten wordt de inflatie automatisch doorgerekend in de verhuurprijs.

Zolang de rente rond het nulpunt schommelde en de verhuur van zendmasten een positief rendement opleverde, was het een goed idee om volop te lenen voor overnames. Cellnex deed dat ook, waardoor het nu een nettoschuld van 17 miljard euro draagt. Door de hogere kapitaalkosten is de focus verschoven naar organische groei. Toch is de hoge schuld niet problematisch, want 77 procent staat uit tegen een vaste rentevoet, zodat de impact van de gestegen rente voorlopig beperkt blijft. Bovendien zal niet alle aflopende schuld worden vervangen door nieuwe leningen. De gemiddelde looptijd van de leningen is lang en voor het deel dat tot 2024 vervalt, volstaan de huidige beschikbare liquiditeiten. Cellnex wil vanaf 2027 de schuldaflossingen volledig met de vrije kasstroom kunnen dragen. Dat moet mogelijk zijn, want zodra een zendmast gebouwd of overgenomen is, zijn de kapitaalkosten voor onderhoud heel laag.

De jaarcijfers zijn op het moment van schrijven nog niet gepubliceerd, maar na drie kwartalen in 2022 lag de omzet met 2,6 miljard euro 46 procent hoger dan een jaar eerder. De bedrijfskasstroom (ebitda) kwam uit op 1,9 miljard euro of een klim met 45 procent. Cellnex mikt tegen 2025 op een vrije kasstroom tussen 2 en 2,2 miljard euro en een ebitda van 3,4 miljard euro. Cellnex is tegen bijna 20 keer de ebitda en 8 keer de omzet duurder dan klassieke telecomspelers. Het bedrijf kan wel rekenen op stabiele kasstromen, terwijl de impact van afschrijvingen en rentelasten, die nu nog op het nettoresultaat wegen, de komende jaren zal dalen. Dat verdient een koopadvies.

Ericsson verloor het voorbije jaar ruim een derde van zijn beurswaarde. De Zweedse leverancier van telecomapparatuur slaagde er ondanks een vrij ingrijpende herstructurering niet in de winstgevendheid te verhogen. De kernactiviteit presteert minder goed nu de uitgaven voor 5G-apparatuur minder snel groeien door de toegenomen recessievrees. Dat is zo in de Verenigde Staten, waar Verizon en AT&T hun investeringen hebben teruggeschroefd. In India is er wel nog groei, maar daar liggen de marges beduidend lager. Tegelijk nemen de uitgaven voor lonen en onderdelen toe, terwijl Ericsson die gestegen kosten niet kan doorrekenen.

De diversificatie naar clouddiensten en software is voorlopig geen onverdeeld succes. Ericsson kocht vorig jaar het Amerikaanse cloudbedrijf Vonage voor 6,2 miljard dollar om in te spelen op de groeiende vraag naar programmeerbare netwerken. Dat leverde in het vierde kwartaal een flinke omzetstijging op (+20%), maar de operationele marge lag met 9,1 procent flink lager dan een jaar eerder (16,6%). Ericsson verwacht dit jaar geen groei en wil tegen eind dit jaar voor 9 miljard Zweedse kroon besparen, onder meer op personeelskosten.

Ericsson wordt ook achtervolgd door zijn slechte reputatie op het vlak van ESG. Na een eerder omkoopschandaal in de VS betaalden de Zweden ook smeergeld aan terreurgroep IS om in Irak aan de slag te kunnen blijven en het nodige materiaal in het land te krijgen. Daarmee werd het internationaal handelsembargo geschonden. Zowel de beursautoriteiten als het Amerikaanse ministerie van Defensie startten een onderzoek. Ericsson legde een voorziening van 2,3 miljard Zweedse kroon aan.

Een en ander weerspiegelt zich ook in de waardering. Ericsson noteert tegen amper 10 keer de verwachte winst, minder dan 5 keer de bedrijfswinst en 0,7 keer de omzet. Dat is een lage waardering om toch een koopadvies te verantwoorden.