Om een goede spreiding van de aandelenportefeuille te verkrijgen, wordt vaak aangeraden in holdings of portefeuillemaatschappijen te beleggen. Maar die aandelen van de holdings noteren met een steeds grotere korting tegenover hun intrinsieke waarde. Daar zijn enkele verklaringen voor. Het biedt ook kansen!
Vooreerst omschrijven we nog eens duidelijk wat we met een holding bedoelen. Soms wordt een holding vergeleken met een beleggingsfonds, maar dat klopt niet helemaal.
Een holding of portefeuillemaatschappij is een vennootschap die participaties neemt in bedrijven of fondsen met de bedoeling die voor een lange termijn (tot decennia toe) bij te houden. Vaak is het ook met de bedoeling invloed te hebben op het beleid van die entiteiten.
Die twee elementen maken het verschil met een beleggingsfonds. Daar blijven individuele posities meestal voor een veel kortere termijn in de portefeuille en is het niet de bedoeling impact te hebben op het management.
De typische spreiding van holdings zien we niet bij de zogenoemde monoholdings. Dat zijn vehikels die enkel dienen om (familiale) controle uit te oefenen op een vennootschap, en hebben daardoor doorgaans maar één participatie in portefeuille, die van de (beursgenoteerde) dochter.
Beurs- versus intrinsieke waarde
De beurswaarde of beurskapitalisatie van een holding is, net als die van andere beursgenoteerde maatschappijen, gemakkelijk te berekenen. We nemen de beurskoers en vermenigvuldigen die met het aantal uitstaande aandelen. Zo is de beurswaarde van de bekende holding Ackermans & van Haaren circa 6,5 miljard euro, omdat de beurskoers net onder 200 euro noteert en er afgerond 33,2 miljoen aandelen zijn.
De berekening van de Net Asset Value (NAV) of intrinsieke waarde van een holding is doorgaans een stukje moeilijker. Niet zolang er alleen maar beursgenoteerde aandelen in zitten. Dan tellen we die beurswaarden op en tellen daar de nettokaspositie bij op, indien er meer liquide middelen dan financiële schulden zijn, of trekken de schuldpositie af, als er meer financiële schulden zijn dan aanwezige liquide middelen.
Het wordt moeilijker als ook niet-beursgenoteerde aandelen of fondsen in de portefeuille zitten. Het verhaal van private equity en de realiteit wil nu net dat de meest succesvolle holdings van de voorbije jaren precies holdings zijn die ook (fors) hebben geïnvesteerd in private equity. Daarop een waarde kleven is meer arbitrair.
Soms wordt de boekwaarde (het eigen vermogen van de onderneming) in rekening genomen. Maar dat is doorgaans een absolute minimumwaarde. Gebruikelijker is een waarderingsmaatstaf van x keer de ebitda te nemen die min of meer standaard is voor de activiteit waarin het bedrijf actief is. Voor een beloftevolle techonderneming zal die waarderingsmaatstaf dus een stuk hoger liggen dan voor een voedingsbedrijf, om maar iets te noemen. Maar er is geen uniformiteit en dus is het mogelijk het dat verschillende analisten voor dezelfde holding een andere intrinsieke waarde hebben in hun rapporten. Maar echt groot zouden die verschillen toch niet mogen zijn.
Hoge(re) kortingen
We spreken over een discount of korting wanneer de beurswaarde of beurskapitalisatie van de portefeuillemaatschappij onder de intrinsieke waarde ligt. Die korting wordt in procenten uitgedrukt. Omgekeerd, spreken we over een premie, als de beurswaarde boven de NAV ligt. Al komt dat laatste minder voor.
De vaststelling is immers dat de omvang van de holdingkortingen de voorbije jaren eerder zijn toegenomen. Daar zijn verschillende redenen voor.
· Er is de internationale tendens om steeds meer te beleggen in trackers (ETF’s) en niet langer in individuele aandelen. Holdings zijn individuele aandelen, ook al hebben de grotere, ruim gespreide holdings wel iets van een tracker. Toch lijden ook zij onder dit fenomeen.
· De beurshandel wordt steeds meer gedomineerd door grote, institutionele investeerders (beleggingsfondsen, pensioenfondsen, verzekeringsmaatschappijen) en steeds minder door particuliere beleggers. Holdings zijn hoofdzakelijk interessant voor particuliere beleggers en niet voor institutionele beleggers die wel de middelen hebben om te spreiden en dus de individuele participaties waarin ze geloven zelf kopen en ook toegang hebben tot private equity.
· Niet de eerste maanden van dit jaar, maar wel de voorbije jaren hebben de Europese aandelenmarkten het niet onder de markt gehad en dat weegt op het beleggerssentiment. Hoe slechter de stemming, des te groter wordt de korting op holdings. Dat is een historisch fenomeen dat telkens terugkeert.
