Total

Total verteert de crash van de olieprijs beter dan verwacht. Het aantrekkelijke dividendrendement komt niet in het gedrang.

De voorbije jaren investeerde Total fors in een verhoging van de productiecapaciteit van fossiele brandstoffen, ervan uitgaand dat de olieprijzen voor lange tijd rond de 100 USD per vat zouden schommelen. Dat pakte even anders uit. De schalierevolutie in de Verenigde Staten en vooral de reactie van Saoedi-Arabië om de oliekraan helemaal open te draaien, overspoelt de markt in die mate dat ook Total zich moet aanpassen aan die nieuwe realiteit. Total stemt zijn strategie nu af op olieprijzen die nog geruime tijd laag zullen zijn. Beleggers vrezen dat de dalende inkomsten verschillende spelers ertoe zullen verplichten om het mes te zetten in het dividend, terwijl die aandelen net gekocht worden voor hun stabiele dividendrendement. Dat rendement is voor de sector opgelopen tot ruim 7%. Dat is op zich heel interessant, maar het is ook een signaal dat de markt rekening houdt met dividendverlagingen.

Ook Total kampt met die twijfels omdat de kasstroom (ebitda) die overblijft na de investeringsuitgaven in twaalf van de zestien voorbije jaren niet voldoende was om het dividend te financieren. Dat gat moet dan worden gedicht door activa te verkopen of schulden te maken, wat op termijn natuurlijk niet houdbaar is. Ook in de eerste helft van dit jaar klopte de rekening niet. Total puurde 10 miljard USD cash uit zijn operationele activiteiten, maar er vloeide 10,5 miljard USD naar buiten door de gedane netto-investeringen.

Toch komt het dividend van Total de volgende jaren niet in het gedrang. Het bedrijf heeft verschillende ijzers in het vuur. Zo verteert de resultatenrekening de crash van de olieprijs nog verrassend goed. De aangepaste nettowinst daalde in de eerste helft van het jaar slechts met 13%. Die veerkracht is onder meer te danken aan de stijging van Totals productie van fossiele brandstoffen met 11%. Het investeringsprogramma werpt dus eindelijk vruchten af. Maar de grootste bonus komt van een verdrievoudiging van de winst stroomafwaarts, bij de raffinageactiviteit. Het komt vaker voor dat de raffinagemarges sterk stijgen als de olieprijs daalt, en dat beschermt geïntegreerde groepen als Total tegen al te grote winstschommelingen.

De vraag is echter hoelang de hoogconjunctuur in de raffinage blijft duren, omdat zeker de Europese markt nog met overcapaciteit kampt. Een ineenstorting van de raffinagemarges wordt echter niet verwacht. Daarnaast neemt Total een rist maatregelen om de kasstromen in evenwicht te brengen. De investeringen worden verder teruggeschroefd naar 20 à 21 miljard USD in 2016, tegenover nog 28 miljard USD in 2013. Vanaf 2017 wil Total jaarlijks nog 17 à 19 miljard USD investeren. Aanvankelijk levert dat programma een verdere productiestijging van 6 à 7% per jaar op, maar na 2017 zou de volumetoename afzwakken tot 5%. Tegelijk wordt het besparingsprogramma verder opgedreven. Tegen 2017 wil het bedrijf de kosten met 2 à 3 miljard USD verlagen in vergelijking met 2014.

Dankzij dat pakket maatregelen zou Total het dividend tegen 2017 kunnen betalen met de vrije kasstroom, uitgaand van olieprijzen van 60 USD per vat. Total kan ook terugvallen op een sterke balans om desnoods via schuldfinanciering de stabiliteit van het dividend te garanderen en een langere periode van lage olieprijzen te overbruggen. Het bedrijf geeft beleggers ook de mogelijkheid om het dividend in aandelen te laten uitbetalen. Dat bespaart het bedrijf cash, maar het leidt tot een lichte verwatering van het aandeel.

Conclusie

Total verteert de crash van de olieprijs beter dan verwacht, onder meer dankzij sterke prestaties in de raffinageactiviteit. Het aantrekkelijke dividendrendement van 6% komt niet in het gedrang, zelfs al blijft olieprijs nog langere tijd laag. Vandaar dat we het aandeel als defensieve dividendwaarde opnemen in de Inside Selectie.

Advies: koopwaardig

Risico: laag

Rating: 1A