Telenor

Scandinavië gaat Aziatisch

Op het eerste gezicht lijkt de Noorse staatstelecommaatschappij Telenor – de Noorse overheid heeft bijna 54% van de aandelen – het Belgacom van Noorwegen. Maar het is veel meer dan de grootste telecommaatschappij van Noord-Europa, met belangrijke posities in Noorwegen, Zweden en Denemarken. Het grote voordeel van Scandinavië is dat die regio altijd al een frontrunner in de telecomsector is geweest. Met zijn technologie behoort Telenor hoe dan ook bij de wereldtop.

Het nadeel van Telenor, dat later een voordeel is gebleken, is dat de Scandinavische landen veel vroeger dan andere met een hoge penetratiegraad te maken kregen. Daarom zocht Telenor nieuwe groeimarkten op en handhaafde het een lage schuldgraad. De Noorse telecomreus verwierf belangrijke posities in Centraal- en Oost-Europa en in Azië. Behalve in Noorwegen, Zweden en Denemarken is Telenor ook significant aanwezig in tien andere landen. Vorig jaar verwierf het een positie op de Bulgaarse markt door de nummer twee, Globul, over te kopen. Dat brengt de aanwezigheid in Centraal- en Oost-Europa op vier, want Telenor is ook al prominent actief in Hongarije, Servië en Montenegro.

Door de expansie in Azië en Centraal- en Oost-Europa is Telenor een gestage groeier, al viel die expansie vorig jaar wat tegen. De organische groei (zonder overnames en desinvesteringen) bleef steken op 0,9% (de oorspronkelijke doelstelling voor 2013 was 2 à 4% groei), maar werd wel een voor een stuk gecompenseerd door een stijgende ebitda-marge (bedrijfskasstroom; 34,5 % voor 2013). Dat laat ook toe om het dividend jaarlijks te verhogen (van 2,50 NOK per aandeel voor het boekjaar 2010 tot 7 NOK per aandeel voor 2013; +17% ten opzichte van 2012). Dat komt overeen met een brutodividendrendement van ruim 5%. Met een beperkte organische omzetgroei en een stabiele ebitda-marge toont het management zich voorzichtig voor dit jaar, wat de markt ontgoochelde.

Groeien in Azië

Dan is er het groeiverhaal Azië, waar Telenor inmiddels 45% van zijn omzet en 46% van zijn ebitda vandaan haalt. Met 47% marktaandeel is het marktleider in Bangladesh (via GrameenPhone), het verwierf de nummer twee-positie in Pakistan en Thailand (via dtac), is de nummer drie in Maleisië (DiGi) en de nummer zeven in India. Daar bedraagt het marktaandeel slechts 4%, maar Telenor concentreert er zich op zes deelstaten, waar in totaal toch 600 miljoen Indiërs wonen. Bovendien verwierf Telenor recentelijk een licentie voor de intrede in 2014 op een zesde Aziatische markt, Myanmar, waar de mobilofoonpenetratie amper 7% bedraagt. In Maleisië en Thailand loopt die al op tot 80 à 100%, maar in India en Bangladesh is dat nog altijd maar 40%. Er is heel wat concurrentie en er zijn problemen rond de regelgeving in Azië, maar het zijn wel groeimarkten.

In het vierde trimester alleen al wist Telenor 5 miljoen nieuwe klanten te werven, hoofdzakelijk in Azië. Dat brengt het totaal voor 2013 op 17 miljoen. Vandaar dat het aantal mobiele klanten in zes jaar tijd (2008-2013) meer dan verdubbeld is (van 80 naar 166 miljoen). Enkel zo slaagt Telenor erin lagere omzetten en winsten te vermijden. Telenor houdt ook nog een belang van 33% aan in het op de NYSE-genoteerde Vimpelcom, dat actief is op achttien telecommarkten, vooral Rusland en veel andere ex-landen van de Sovjet-Unie.

Conclusie

We hebben dit aandeel vorige zomer al eens tevergeefs in de voorbeeldportefeuille proberen op te nemen. De koers is intussen terug naar af. Tegen 12 keer de verwachte winst voor dit jaar en een verwachte verhouding tussen de ondernemingswaarde (ev) en de bedrijfskasstroom (ebitda) van 6,5 is het aandeel weer erg redelijk gewaardeerd. Vandaar de adviesverhoging en de opname in de Inside Selectie. Een kanshebber voor de voorbeeldportefeuille dus.

Advies: koopwaardig

Risico: laag

Rating: 1B