Telefonica

Rijp voor herstel

De telecomsector in Latijns-Amerika groeit spectaculair. Vandaar dat we het Spaanse Telefonica (11,97 EUR; beurs van Madrid met tickersymbool TEF; 55 miljard EUR beurskapitalisatie; ISIN-code ES0178430E18) onder de aandacht brengen. Het aandeel heeft natuurlijk sterk geleden onder de eurocrisis, die Spanje zwaar heeft getroffen. De koers verloor tussen begin 2011 en het najaar van 2012 meer dan 50% van zijn waarde. Sindsdien is sprake van enig herstel, maar nog niet spectaculair. Het aandeel noteert nog altijd 40% onder het niveau van begin 2011. Toch is de omzetevolutie in de periode 2010-2012, in weerwil van de koersontwikkeling, vrij stabiel geweest. De omzetcijfers over de drie boekjaren bedroegen respectievelijk 60,7, 62,8 en 62,4 miljard EUR. De bedrijfskasstroommarge kwam wel wat onder druk. De ebitda-marge van 42% in 2010 zakte naar 30% in 2011, om in 2012 te herstellen naar 34%. De analistenconsensus is dat die marge over het lopende boekjaar in de buurt van vorig jaar blijft.

Dat de groep min of meer overeind is gebleven, heeft te maken met een gemiddelde omzetgroei van 11,5% in de periode 2010-2012 in Latijns-Amerika. In de eerste jaarhelft 2013 heeft Telefonica 51% van zijn omzet in Latijns-Amerika gerealiseerd (14,7 miljard op 28,6 miljard EUR). Met de merken Vivo en vooral Movistar is Telefonica er een dominante speler en de grote uitdager van America Movil, de maatschappij van Carlos Slim. Vivo is de marktleider in Brazilië, Movistar is dat in Argentinië, Chili en Venezuela, met ook activiteiten in Peru, Colombia en Mexico. Telefonica had halfweg dit jaar 215 miljoen aansluitingen op het continent, waarvan 179,1 miljoen mobiele klanten. De rest van de omzet komt uit Europa, met bijna 102 miljoen aansluitingen, verspreid over het thuisland Spanje (merk Movistar), het Verenigd Koninkrijk, Ierland, Duitsland, Tsjechië en Slowakije (telkens met het merk 0²).

Het nam een aantal maanden in beslag, maar de Spaanse telecommaatschappij wist zijn greep op de Duitse markt te verstevigen door de KPN-dochter E-Plus te verwerven en in Telefonica Duitsland te integreren. Telefonica Duitsland verwerft zo 31,6% marktaandeel op de grootste Europese telecommarkt, en wordt daarmee ongeveer even groot als T-Mobile (Deutsche Telekom) en Vodafone. Het is een lucratieve markt, die zelfs in de periode 2009-2013 groeide (+1%), terwijl er in de eurozone een krimp van -4,3% was. Maar de grootste opportuniteit in Europa is natuurlijk het herstel van de thuismarkt Spanje, waar Telefonica met 42,3 miljoen aansluitingen veruit de marktleider is.

Midden 2013 lag de gemiddelde omzet per klant 15,1% lager dan midden vorig jaar. Spanje is goed voor de helft van de omzet in Europa, en dus voor een kwart van de groepsomzet. Telefonica is dan ook een van de weinige zeer liquide aandelen om in te spelen op een Spaans herstel. De aangepaste strategie begint zijn vruchten af te werpen op het Iberische schiereiland. Naast uiteraard het inspelen op het vervolg van het groeiverhaal in Latijns-Amerika en bijkomende mogelijkheden in Duitsland.

Tegen 12 keer de verwachte winst 2014, een verwacht dividendrendement van 6,25%, een verwachte verhouding tussen de ondernemingswaarde (ev) en de bedrijfskasstroom (ebitda) van 5,6 noteert Telefonica met een gemiddelde korting van 13% tegenover van de sectorgenoten, ondanks de betere groeivooruitzichten, het hogere dividendrendement en de lagere schuldgraad (al is 3 keer ebitda voor de netto financiële schulden niet weinig). Het Spaanse etiket weegt nog en biedt ons de kans om, na de recente terugval, het advies naar ‘koopwaardig’ (rating 1C) te verhogen, waarmee het aandeel een kandidaat voor de voorbeeldportefeuille wordt.