Suedzucker

Zoet smaakt zuur

Er zit weer flink de klad in de internationale suikermarkt. We hebben het er uitvoerig over in de rubriek ‘Derivaten’ (zie p. 8). Door meerdere jaren van gunstige oogsten, is er voor zowat een halfjaar consumptie aan voorraden. De suikerprijs staat rond 15 dollarcent per pound (bijna een halve kilo), het laagste peil in ruim drieënhalf jaar. Begin 2011 waren er nog pieken van 35 dollarcent per pound. Op de wereldmarkt zijn India en Brazilië de essentiële spelers, maar de Europese suikermarkt is heel specifiek en voor een groot deel nog afgeschermd. Toch spelen de invloeden van de wereldmarkt een grotere rol sinds het Europese subsidiebeleid enkele jaren geleden een grondige herstructurering heeft doorgemaakt. De kern van het beleid blijft wel het werken met suikerquota.

In handen van 30.000 suikerbietentelers

Suedzucker, de grootste suikerproducent van Europa, weet al lang dat de suikerprijs hoogtes en laagtes kent. De groep, die sinds jaar en dag wordt gecontroleerd door een coöperatie van zowat 30.000 suikerbietentelers, heeft het afgelopen decennium stevig gediversifieerd richting bio-ethanol (via de beursgenoteerde dochter Crop Energies, een van de grootse spelers in Europa), vruchtenbereidingen (nummer één in de wereld), vruchtenconcentraten (nummer één in Europa) en specialiteiten (onder meer nummer één in Europa in diepgevroren pizza).

In omzettermen is die spreiding al vergevorderd. In het derde kwartaal van het boekjaar 2013-2014 (afsluitdatum 31 maart) stond het suikersegment nog voor 52% van de groepsomzet. Maar dat was nog onvoldoende in het domein van de winstgevendheid. In termen van bedrijfswinst (ebit) was suiker in het boekjaar 2012-2013 nog goed voor 710 van 974 miljoen EUR groepsebit (73%). Met een ebit-marge van 16,8% is het suikersegment een stuk rendabeler dan de vruchten (bereidingen en concentraten; slechts 4% ebit-marge) en specialiteiten (7% ebit-marge). De spreiding gebeurde in activiteiten met een geringere rendabiliteit. Als de wereldprijzen fors dalen door een overaanbod aan suiker en minder buiten de quota kan worden geëxporteerd, heeft dat een aanzienlijke impact op de groepswinst.

Naar aanleiding van de publicatie van de derdekwartaalcijfers midden januari herhaalde het management zijn verwachting dat de groeps-ebit in het boekjaar 2013-2014 ongeveer 650 miljoen EUR zal bedragen, of een derde minder dan in het boekjaar 2012-2013. In die optiek zal het aandeel nog wel enige tijd fors schommelen met de suikerprijs; de koers varieerde het afgelopen decennium tussen 8 en 34 EUR. In maart vorig jaar werd nog 34 EUR betaald voor een aandeel. Intussen staan we 45% lager.

Conclusie

De timing is bepalend voor de return van het aandeel van Suedzucker. Niet op een termijn van enkele maanden, maar eerder van een aantal jaren is de waardering voldoende aantrekkelijk om kansen op succes te hebben: 11 keer de (veel lagere) winst voor het boekjaar 2013-2014; 1 keer de verwachte boekwaarde; 6 keer de ondernemingswaarde (ev) ten opzichte van de bedrijfskasstroom (ebitda) en 4,5% (bruto)dividendrendement. Dat verklaart de adviesverhoging.

Advies: koopwaardig

Risico: gemiddeld

Rating: 1C