Solvay

Uit de anonimiteit

We vonden dat het aan het eind van het jaar tijd was om Solvay nog eens in de schijnwerpers te plaatsen. Nochtans is het een van de weinige multinationals met wereldwijde activiteiten die ons land nog rest (117 vestigingen en aanwezigheid in 56 landen). Desondanks leidt het aandeel al het hele jaar een anoniem bestaan binnen de Bel-20-index. En eigenlijk is dat verhaal al minstens twee jaar bezig. De koers staat vandaag nog altijd in de buurt van het begin van het jaar en presteert daarmee afgerond 15% zwakker dan de bekendste referentie-index van de Brusselse beurs. In 2013 hadden we identiek hetzelfde verhaal, zodat de achterstand over de voorbije 24 maanden ten opzichte van de Bel-20-index tot ruim 30% is opgelopen.

Onze afzijdigheid ten aanzien van het aandeel de voorbije jaren bleek dus terecht. Maar er zijn grenzen. Het bedrijf kreeg flink wat aandacht met de verkoop in 2009 van de farmapoot aan Abbott Laboratories en de aankoop in 2011, met het grootste deel van de opbrengst, van het Franse Rhodia. Aanvankelijk was de markt erg enthousiast, maar de jongste twee jaar is dat enthousiasme volledig weggeëbd.

Nochtans straalt het bedrijf onder de bezielende leiding van de Fransman en ex-topman van Rhodia, Jean-Pierre Clamadieu, heel wat dynamiek uit. De conjunctuurgevoeligheid van de activiteiten wordt verminderd en daarvoor worden een aantal activiteiten verkocht en andere gekocht. Zo viel de groep op met de aankoop van Chemlogics, gelinkt aan de Amerikaanse schalieolieboom. Met de verkoop van Solvay Indupa aan het Braziliaanse Braskem had de Belgische chemiereus recentelijk wel pech. De Braziliaanse mededingingsautoriteiten hebben die verkoop geblokkeerd en Solvay moet dus het verkoopproces opnieuw opstarten. Her en der wordt ook aangegeven dat Acetow (sigarettenfilters) niet langer tot de kernactiviteiten zou behoren en dus op de verkooplijst staat.

In elk geval zien we steeds meer een evenwichtige chemiegroep ontstaan, zowel qua spreiding over activiteiten, sectoren als regio’s. Met 31% (cijfers 2013) is Performance Chemicals de grootste afdeling, gevolgd door Advanced Materials (27%), ‘Advanced Formulations (24%), Functional Polymers (18%) en de rest is Corporate & Business Services. Een zeer mooie spreiding die we ook terugzien in de sectoren. Consumptiegoederen en gezondheidszorg is met 25% de belangrijkste markt, gevolgd door industriële toepassingen (19%), automobiel&luchtvaart (17%), voeding, landbouw en veevoeder (12%), energie en leefmilieu (11%), bouw en constructie (10%) en elektriciteit en elektronica (6%).

Om te kunnen vergelijken met de (Europese) sectorgenoten hanteren we de verhouding ondernemingswaarde (ev) ten opzichte van de bedrijfskasstroom (ebitda). Met een verwachte ev-ebitda-verhouding van 6,5 voor 2014 en minder dan 6 voor volgend jaar is het aandeel 15% goedkoper dan de Europese sectorgenoten. We vinden weinig argumenten om die korting te rechtvaardigen, temeer omdat Solvay met een ebitda-marge van bijna 18% een van de hoogste marges in de sector heeft. De resultaten van de chemiegigant hebben dit jaar niet ontgoocheld. Aangezien 42% van de omzet over 2013 uit de opkomende landen komt (31% in Azië en Oceanië en 11% in Latijns-Amerika), komt het aandeel in aanmerking voor het thema consumptie opkomende middenklasse.

Conclusie

De forse daling van de olieprijs is goed nieuws voor energie-intensieve chemiebedrijven als Solvay. Daarbovenop is er de onderwaardering ten opzichte van de Europese sectorgenoten en de status van achterblijver. Bijgevolg verhogen we niet alleen het advies naar koopwaardig, maar leggen we ook een aankooplimiet voor de voorbeeldportefeuille.

Advies: koopwaardig

Risico: gemiddeld

Rating: 1B