Onrust blijft voelbaar

Het heeft de leden van de Federal Reserve, de Amerikaanse centrale bank of Fed, heel wat moeite gekost om de markten te bedaren. Hun geruststelling is echter niet overtuigend, dat is te merken aan de evolutie van de renteschalen.

De kortetermijntarieven daalden lichtjes, terwijl de lange ongestoord stegen, met een algemene verstrakking van de rentecurven als gevolg. De tegenstrijdige conjunctuurcijfers vanuit de VS waren ook niet van aard om de gemoederen te bedaren. Zeker niet op de kapitaalmarkt. Zoals verwacht, blijken de herzieningen slechter uit te komen dan de oorspronkelijke ramingen.

Op zich moet dat de investeerders en speculanten geruststellen. De Fed heeft immers verzekerd dat ze geen politieke wijziging doorvoert zolang ze geen bevestiging krijgt dat de economie duurzaam herstelt. Dat betekent dat ze verder vers geld in het systeem zal blijven pompen, en wel 85 miljard dollar (USD) per maand. Dat bedrag is voldoende om speculatieve markten overeind te houden.

Toch heerst er argwaan. Zeker in sommige marktsegmenten die zijn overladen met gestructureerde producten, zoals de hypotheekmarkt. De geringste rentebeweging kan daar catastrofale gevolgen hebben. Voorlopig is daar weinig van te merken, behalve op de vastgoedmarkt, een steunpilaar voor het huidige herstel in de VS. De meeste hypothecaire contracten worden omgetoverd in obligatieleningen die de Fed, als onderdeel van haar maandelijkse monetaire expansie, a rato van 40 miljard per maand, opneemt. Het saldo, als dat er is, wordt opgeslorpt door de twee genationaliseerde instellingen, Fannie Mae en Freddie Mac. De VS, het neoliberale land bij uitstek, subsidiëren dus de hele vastgoedmarkt!

De recente rentebeweging heeft de waardering van die gestructureerde obligaties flink in de war gestuurd. De waarde van zulke stukken berust niet alleen op de langetermijntarieven, ze is ook afhankelijk van de korte. Als beide tarieven tegelijk de hoogte ingaan, is het effect exponentieel. We voegen er even aan toe dat dit marktsegment 6.400 miljard USD groot is.

De verwarring werd nog ten top gedreven door de houding van de buitenlandse centrale banken die massaal Amerikaanse staatspapier verkochten. De dollar fungeert als referentiemunt voor de hele wereld. Alle internationale transacties, zeker met betrekking tot het Westen, vinden plaats in dollar. Wanneer dollars in lokale munten worden omgezet, belanden ze bij de centrale banken. Die hebben al jaar en dag de gewoonte om hun dollartegoeden om te zetten in Amerikaanse staatspapier of aanverwante. Zo brengen hun tegoeden nog iets op.

Maar de recente gebeurtenissen hebben de speculanten verrast. Zij sloten hun posities in allerijl af en zetten hun tegoeden in dollars om. Wat natuurlijk de wisselkoers van de oorspronkelijke munten verstoorde. Centrale banken zagen zich verplicht om tussen te komen en hebben een deel van hun Amerikaans papier verkocht. In een week tijd verpatsten ze meer dan 32 miljard USD. Hun verkopen verklaarden de stijging van de langetermijntak van de rentecurve.

In Europa zijn de ministers van Financiën tot een overeenkomst gekomen over het verdere verloop van de bankenunie. Zoals altijd zullen de werkelijke aanpassingen op een latere datum beslecht worden. Voorlopig hebben ze de grote lijnen van het akkoord getekend. En alweer is het zodanig geformuleerd dat eenieder het op zijn manier zal kunnen interpreteren. Zo werd bepaald dat aandeel- en obligatiehouders zullen moeten inspringen zodra de verhouding tussen hun eigen vermogen en hun verbintenissen onder 8% daalt. Die limiet is op het eerste gezicht te begrijpen als een minimumtarief.

Nu werd de verhouding van 8% opgelegd door de Bank voor Internationale Betalingen in het kader van de Akkoorden van Bazel III. Zodra een bank haar eigen vermogen onder die drempel ziet dalen, kunnen de betrokken overheden normaal gezien maatregelen afkondigen om de toestand van de bank recht te trekken. Die overheden kunnen dus zelf bepalen hoe dat moet gebeuren. Ze kunnen beslissen om zelf tussen te komen. En dan zou de limiet van 8% die de ministers overeenkwamen als een plafond kunnen worden beschouwd. Allesbehalve duidelijk dus.

Verder staat het zo goed als vast dat het Europees Stabiliteitsmechanisme (ESM), dat nog steeds niet in werking is, over slechts 60 miljard EUR zal beschikken om banken met problemen te hulp te snellen. Een onbeduidend bedrag. In de huidige omstandigheden zou dat bedrag alleen al door de Spaanse banken opgesoupeerd zijn. Officieel beschikt het ESM over 500 miljard EUR. Maar het gaat alleen om beloftes, geen echt kapitaal.

Niet te verwonderen dat de euro (EUR) met zo’n geknutsel op de wisselmarkt heel wat terrein verloor. Hij moest 0,8% prijsgeven tegenover de USD. De hoogrentende munten die tot de week voordien zware klappen te verduren hadden, herstelden allemaal. De Zuid-Afrikaanse rand (ZAR) won maar liefst 3,2%, onmiddellijk gevolgd door de Mexicaanse peso (MXN) met een winst van 3%. Ondanks de sociale onrust in Brazilië stroomde het speculatieve kapitaal opnieuw dat land binnen en de real (BRL) verstevigde met 2,9%. De Australische (AUD) en Nieuw-Zeelandse dollars (NZD) herwonnen eveneens een deel van het verloren terrein. Ze klommen respectievelijk met 0,9 en 1,3%.

Op de internationale obligatiemarkt bleef de onrust voelbaar. Investeerders kuisen blijkbaar hun portefeuille op. Dubieuze emittenten worden weggehaald en vervangen door betere. Het rommelpapier kwam daardoor onder zware druk, met verliezen die vaak boven 4% uitkwamen. Opvallend: in USD verstevigden de leningen van haast alle groeilanden, in navolging van het herstel van hun munten.

De activiteit op de primaire markt vertraagt. Niet zozeer door het naderen van het zomerreces, maar eerder door het ongemak als gevolg van de rentontwikkeling. De Belgische vastgoedontwikkelaar Matexi (zonder rating) heeft zijn debuut op de obligatiemarkt aangekondigd. Het betreft een zesjarige lening voor een bedrag van 30 à 50 miljoen EUR en een coupon tussen 4,625% en 4,875%. De definitieve modaliteiten zullen begin deze week bekend gemaakt worden. Gelet op de grootte van de coupure richt het stuk zich alleen tot kapitaalkrachtige beleggers. Voor de alternatieve stukken in de tabel mogen de transactiekosten en het prijsverschil boven 1,4% uitkomen, uitgezonderd voor Luxemburg. Die laatste vermelden we vanwege de betere kwaliteit (Aaa tegenover A2). Daimler (A-) in Noorse kroon (NOK) is, ondanks de woelige tijden, correct geprijsd. Het stuk kan in aanmerking komen voor het verruimen van posities in die munt. De NOK is van alle Scandinavische munten de enige die zich afgelopen week wist te herstellen.