Novo Nordisk

Danish dynamite

Men zou verwachten dat de wereldmarktleider in behandelingen voor een belangrijke ziekte als diabetes een Amerikaanse, Britse, Franse of Zwitserse farmagigant zou zijn. Maar nee, de leider in dat domein is het Deense Novo Nordisk (913 Deense kronen (DKK); beurs van Kopenhagen, ticker NOVOB; 503 miljard DKK beurskapitalisatie; ISIN-code DK0060102614; maar ook in de vorm van ADR op beurs van New York; 166 USD; ticker NVO; 91 miljard USD beurskapitalisatie ISIN-code US6701002056). Van de groepsomzet in de eerste zes maanden kwam 79% van de 41,4 miljard DKK uit diabetesbehandelingen. De andere 21% van het zakencijfer kwamen uit biofarmaceutische producten, zoals NovoSeven en Norditropin, en zijn hoofdzakelijk gericht op de behandeling van hemofilie (bloedziekte, waarbij het mechanisme van de bloedstolling defect is).

In diabetesbehandelingen heeft Novo Nordisk een wereldmarktaandeel van 27%. Dat marktaandeel is het afgelopen decennium door de sterke focus op diabetes gestaag gegroeid. In 2003 had Novo Nordisk een marktaandeel van 18%, ongeveer hetzelfde als de huidige nummer twee, Sanofi. De groei van de geneesmiddelenverkoop de voorbije jaren werd gestimuleerd door twee innovaties. Vooreerst was er de introductie van geneesmiddelen die het GLP-1-effect verhogen. GLP-1 is een hormoon dat de darm produceert en vrijkomt als we eten. Bij patiënten met diabetes type 2 is het GLP-1-niveau niet meer voldoende. In dat segment heerst Novo Nordisk met een marktaandeel van 65% door zijn middel Victoza. Bijna 90% van de omzet van Victoza wordt in de VS (64%) en Europa (25%) gerealiseerd. Over de voorbije tien kwartalen is de trimestriële omzet toegenomen van 3 naar 10,8 miljard DKK (tweede kwartaal 2013). Op de vier belangrijkste markten – de VS, het Verenigd Koninkrijk, Duitsland en Frankrijk – wordt tussen 5 en 10% van de omzet van diabetesgeneesmiddelen al door GLP-1-geneesmiddelen gerealiseerd, een verdubbeling in drie jaar tijd. Victoza was in het tweede trimester al goed voor 17% van de groepsomzet bij de Denen.

Met de tweede innovatie speelt Novo Nordisk in op het belangrijke fenomeen van de overstap van humane naar moderne insulines. Die moderne insulines verbeteren het werkingsprofiel van het geneesmiddel (gebruiksvriendelijker, een betere glycemiecontrole en minder risico op hyperglycemie; glycemie is de hoeveelheid suiker of glucose in het bloed). Bij de langwerkende, moderne insulines heerst Lantus van Sanofi. Daardoor zit Sanofi in het segment van de moderne insulines niet ver van Novo Nordisk (marktaandeel van 35% tegenover 46%). Novo’s Levemir is de belangrijkste concurrent voor Lantus.

Met de langwerkende insulines Tresiba en Ryzodeg leek Novo Nordisk twee nieuwe stermiddelen klaar te hebben om de leiding weer over te nemen. Tresiba en Ryzodeg kregen dit jaar al de toelating voor de lancering in Europa, Japan en Mexico. Maar niet voor de VS. Op maandag 11 februari verloor de koers zowat 15%, toen de Amerikaanse controleautoriteit FDA liet weten dat verder onderzoek nodig was om te zien of het gebruik geen verhoogd risico op hartfalen inhoudt. De Amerikaanse lancering is dus enkele jaren opgeschoven. Dat verklaart waarom het Novo Nordisk-aandeel dit jaar – en eigenlijk al over de voorbije 12 maanden – vlak presteert. We starten de opvolging van Novo Nordisk als grootste speler in de farmagroeimarkt van diabetes. Het advies luidt ‘eerste positie’ (rating 2B), omdat het aandeel tegen 19 keer de verwachte winst 2013, 17,5 keer die voor 2014 en een verwachte verhouding tussen de ondernemingswaarde (ev) en de bedrijfskasstroom (ebitda) van 14 niet goedkoop gewaardeerd wordt. We nemen het ADR-aandeel op New York in de checklist op, en niet de Deense notering op de kleine beurs van Kopenhagen.