Michelin

De bandenkampioen

Michelin is de grootse bandenproducent ter wereld, met circa 15% wereldmarktaandeel. De Franse onderneming zat van het najaar 2013 tot het voorjaar 2014 in de voorbeeldportefeuille. Achteraf bekeken hadden we veel geluk met de timing, want een verkoopkoers van 91,70 EUR zat dicht in de buurt van de koerspiek dit jaar, die eind april werd bereikt en liet ons toe afgerond 20% winst te boeken op de positie. Intussen staan we een kwart lager.

We zetten onze argumenten nog eens op een rij zetten waarom we destijds voor Michelin als portefeuillewaarde kozen. We waren toen – en zijn nog altijd – gecharmeerd door de groeidynamiek en de strategie op lange termijn. Michelin, opgericht in 1889, is een ronkende naam in de auto-industrie, met bovendien een wereldberoemde mascotte. Vorig jaar werden 171 miljoen banden geproduceerd. Met het merk Michelin als wereldwijd premiummerk. Voor sportwagens en SUV’s is er het specifieke merk BFGoodrich. Sterke continentale merken zijn verder Kleber in Europa, Uniroyal in Noord-Amerika en Warrior in China.

Een cruciaal element in de strategie is die merken versterken door betrouwbaarheid en een koploper in technologie en innovatie te zijn. Zo verwerft de groep een competitief voordeel en neemt de trouw van de consument toe. Om dat leiderschap te houden, werd vorig jaar 643 miljoen EUR geïnvesteerd in onderzoek en ontwikkeling, tegenover 545 miljoen EUR in 2010). In het verlengde daarvan ligt het leiderschap in gespecialiseerde banden. De specialisaties waarop Michelin inzet en waarop het prat gaat, zijn de banden voor mijnbouw-, landbouwvoertuigen en vliegtuigen (29% van het operationeel resultaat in 2013).

Minstens even essentieel is vanzelfsprekend maximaal profiteren van de groei in de opkomende landen. Vorig jaar werd al 32% van het zakencijfer in de groeilanden gehaald. Tegen 2020 moet dit cijfer tot minstens 45% zijn opgekrikt. De jongste jaren werden in de BRIC-landen drie nieuwe fabrieken geopend (Pau Brasil, Shenyang 2 en Chennai). De totale investering in de drie nieuwe fabrieken bedroeg 2,75 miljard EUR.

Tussen 2012 en 2016 is het doel om voor 1 miljard EUR aan competiviteitsverbeteringen te realiseren. Na twee jaar (2012-2013) was al 465 miljoen EUR gerealiseerd. Een van de onbetwistbaar sterke punten van de onderneming blijft de zeer solide balans, met een verhouding nettoschuld ten opzichte van de bedrijfskasstroom (ebitda) van amper 0,04. Vorig jaar werd een vrije kasstroom van 1,15 miljard EUR gerealiseerd. Een nieuw record, waarvan het management ruim 500 miljoen EUR als structurele vrije kasstroom beschouwd. Zo werd het dividend opnieuw verhoogd naar 2,50 EUR per aandeel en 2,68 miljoen aandelen ingekocht (voor 206 miljoen EUR).

Nadat de jaarcijfers over 2013 eigenlijk al onder de verwachtingen bleven, met een omzetdaling van 5,7% en een terugval van de recurrente bedrijfswinst met 7,8% (rebit zonder eenmalige elementen), tot 2,23 miljard EUR, was het verhoopte herstel in de eerste jaarhelft minder sterk dan de verwacht, met een rebit van 1,16 miljard EUR (analistenconsensus 1,19 miljard EUR). Onlangs gaf de financieel directeur aan dat de vooropgestelde volumegroei van 3% over heel 2014 moeilijk te halen zal zijn. Vandaar de koerszwakte de jongste maanden.

Conclusie

Door de koersdaling met 25% is het aandeel opnieuw goedkoop gewaardeerd, tegen 9 keer de verwachte winst, 0,7 keer de omzet en een verwachte ratio van ondernemingswaarde (ev) en de bedrijfskasstroom (ebitda) van 4,5. We verhogen niet alleen het advies, maar nemen het aandeel terug op in de Inside Selectie.

Advies: koopwaardig

Risico: gemiddeld

Rating: 1B