De schaduw van Volkswagen

Alle stukken op naam van Volkswagen verloren heel wat terrein.

De markten blijven schommelen. Het Volkswagen-schandaal speelt natuurlijk een rol, de handhaving van de rentetarieven door de Amerikaanse centrale bank (Fed) weegt echter zwaarder. Zeker nadat de voorzitster van de Fed, Janet Yellen, herhaalde tijdens een toespraak dat ze haar beleid zou afstemmen op de economische toestand in de wereld. Ze liet niettemin verstaan dat een renteaanpassing nog voor het einde van dit jaar mogelijk was.

Dieselgate

Het dieselgate-schandaal trof vooral de bedrijfssectoren. Niet dat zo’n vervalsing iets nieuws was in de autosector – Ford werd tien jaar geleden eveneens betrapt, met een soortgelijk systeem dat in werking trad telkens als de motorkap werd geopend- wel dat de beschikbaar gestelde bedrijfsinformatie niet noodzakelijk betrouwbaar blijkt te zijn en argwaan wekt. Zodra sprake is van bedrog, kan het niet anders dan uitmonden in gerechtelijke vervolgingen. En de kosten hiervan zijn onberekenbaar. Dat aandelen van dubieus geachte bedrijven daardoor instorten, is dan begrijpelijk.

Obligaties lijden er ook onder. Vooreerst omdat de voorgenoemde kosten de financiële structuur van die bedrijven kunnen aantasten, wat op zijn beurt de aflossing van de bestaande leningen in het gedrang kan brengen. Uit voorzichtigheid plannen de meeste ratingagentschappen nu al een verlaging van de rating van geviseerde bedrijven. Volkswagen riskeert uit de A-categorie te vallen. Ook de stukken van toeleveranciers kunnen bezwijken, wegens een verwachte omzetverlaging die hun financiële sterkte kan beknotten.

Nog meer onzekerheid

Het schandaal vergroot de onzekerheid. Niemand weet hoe het grote publiek zal reageren. Een verschuiving in het consumptiegedrag kan onmetelijke gevolgen hebben. En dat brengt ons terug bij de Fed. Door het nieuwe beleidsstandpunt is niemand meer in staat de toekomst te voorspellen. Vorige week was de onrust op de wissel- en kapitaalmarkten duidelijk voelbaar. Er was voordien al sprake van een algemene economische malaise bij de groeilanden. Groeilanden kunnen onmogelijk zo’n verantwoordelijkheid torsen.

De afgelopen week voelden enkele onder hen de gevolgen van het Amerikaanse monetaire beleid. Vooreerst door de vrije val van hun munten als gevolg van kapitaalvlucht. Vervolgens door de onmogelijkheid om nieuwe leningen op de markt te brengen of door de voorwaarden ervan drastisch gewijzigd te hebben, in hun nadeel natuurlijk. Die landen worden onvrijwillig gestraft voor iets dat buiten hun bevoegdheid verkeert. Op die manier zullen ze nog minder bijdragen tot het herstel van de wereldeconomie.

Gedekte obligaties

Voor de officiële instanties komt het schandaal ook bijzonder ongelegen. Zij planden al maanden een wijziging van de onderlinge verstandhouding tussen investeerders en emittenten met betrekking tot gedekte obligaties. De overeenkomst die ze voorbereidden, voorzag dat elke investeerder de gezondheid van de emittent doorlopend moest nagaan om nooit verrast te kunnen worden door een faillissement of een ingebrekestelling. Iets gelijkaardigs met wat Belgische beleggers met hun bank moeten overeenkomen, officieel om met kennis van zaken via hun bank te mogen beleggen, in de realiteit om elke verantwoordelijkheid van de bank op de belegger af te schuiven. Hier zou de verantwoordelijkheid eveneens bij de investeerders worden gelegd. Aan hen om te bewijzen bij een ingebrekestelling van de emittent dat ze onmogelijk op de hoogte konden zijn van de toestand. Het Volkswagen-schandaal zal hopelijk zo’n overeenkomst in de kiem smoren.

De renteschaal bewoog uitzonderlijk op en neer de afgelopen week, om dan lichtjes te vervlakken: de langetermijntarieven gleden per saldo iets sneller naar beneden dan de kortere. De daling viel vorige vrijdag stil na de bekendmaking van betere Amerikaanse conjunctuurcijfers voor het tweede kwartaal. De heropleving zal echter van korte duur zijn. Zo goed als alle Amerikaanse bedrijven voorzien lagere omzetten en, erger, lagere winsten.

Dollarherstel

De dollar (USD) profiteerde van het algemene ongemak en herwon 2,4% tegenover de euro (EUR). De beweging is nog niet volledig voltooid en zal zich deze week nog voortzetten. Maar hoe sneller de USD stijgt, hoe kleiner de kans dat de Fed haar tarieven zal wijzigen. De wisselkoersen zijn de speelbal van speculatieve kapitaalverschuivingen die bovendien aangewakkerd worden door de aanwezigheid van talloze speculatieve hefboomproducten.

Zo maakte men een merkwaardig fenomeen mee. Als gevolg van de politieke onzekerheid verlaten buitenlandse beleggers massaal Brazilië. Alle Braziliaanse waarden, of ze nu in real (BRL) uitgedrukt zijn of niet, gleden fors omlaag. De BRL zelf, daarentegen, won 2,3% en dat alleen dankzij de versnelde afwikkeling van speculatieve posities. Een gelijkaardige ontwikkeling was te merken bij de Turkse lira (TRY), die 1,4% verstevigde. Tegen alle verwachtingen in verlaagde de Noorse centrale bank haar rentetarieven. Verdere verlagingen blijven mogelijk. De kroon (NOK) verloor meteen 2,9% en vertoeft vandaag in een dalend trendkanaal. Een buitenkans om de posities in die munt te verstevigen.

Op de kapitaalmarkt verloren alle stukken op naam van Volkswagen heel wat terrein. Het bedrijf heeft 66 leningen op eigen naam lopen in tien munten voor een geschatte tegenwaarde van 30 miljard EUR. Verliezen boven 5% waren schering en inslag. Heel de autosector deed een flinke pas achteruit, net als alle stukken van toeleveranciers en filialen. Obligaties van de grondstoffenbedrijven verloren ook terrein. De trend was in het algemeen dalend georiënteerd, met gemiddeld driemaal meer stukken neerwaarts gericht dan omgekeerd. Alleen in NOK was de verhouding andersom, dankzij de onverwachte rentedaling.

Teruggetrokken emissies

De onzekerheid speelde parten op de primaire markt. De week was nochtans hoopgevend begonnen. Maar spoedig werd een heleboel emissies prompt teruggetrokken, terwijl de plaatsing van de andere flink werd verstoord. Zij die niet anders konden, zagen de voorwaarden van hun uitgiften verslechteren of moesten zich tevreden stellen met een veel lager bedrag. Pakistan (B-), bijvoorbeeld, kon slechts de helft ophalen voor zijn tienjarige uitgifte in USD.

Net als vorige week kwam er eigenlijk niets nieuws uit voor de particuliere belegger. De uitgifte op naam van Proximus (A) in EUR richt zich voornamelijk tot institutionele beleggers. Het onthaal is voorlopig positief, het stuk wisselt al iets boven pari (100%) van eigenaar op de grijze markt. Bank für Arbeit und Wirtschaft (Baa1), de Oostenrijkse bank met heel wat verlieslatende schuldvorderingen op Oost-Europese schuldenaars, brengt een lening gedekt door financiële activa. Het meerrendement bedraagt slechts 0,13% tegenover het actuele marktgemiddelde. Te weinig om ons te bekoren. De leningen in USD, hoewel correct geprijsd, laten we buiten beschouwing. De munt is immers onredelijk gestegen. Het is eerder het ogenblik om wat USD te lossen zolang de munt goed standhoudt.