De ene munt is de andere niet

Obligatiebeleggers moeten selectief zijn in hun muntkeuze. Een overzicht

EUR: de basis van elke portefeuille

Terwijl de politieke instanties zich positief uitspreken over de toekomstperspectieven van de eurozone, is daarvan weinig te merken in de statistieken. De economische groei van de Unie (Aaa:stabiel; AA+:stabiel) bedraagt nog geen 1% en de vooruitzichten blijven aan de lage kant. De werkloosheid neemt steeds verder toe en treft al 11,6% van de beroepsbevolking. De begrotingen van alle lidstaten, met uitzondering van die van Duitsland, sluiten af met een aanzienlijk tekort, dat gemiddeld overeenstemt met 2,6% van het bbp van de eurozone. Het Duitse overschot bedraagt amper 0,5%. De uitvoer krimpt, maar heeft nog een overschot van 2,5%.

In de loop van het tweede halfjaar laat de Europese Centrale Bank (ECB), samen met de Europese bankautoriteit, de banken een nieuwe stresstest ondergaan. In de voorbereiding daarvan heeft de ECB haar monetaire beleid aangepast om de banken de mogelijkheid te geven hun balans verder op te fleuren. Door dat beleid stond de euro (EUR) even onder druk op de wisselmarkt. Het leidde tot een daling van de renteschaal, die zowat 0,75% naar beneden gleed. Daarvan profiteerden alle obligaties, die puike returns vertoonden. Er waren dubbel zoveel winstgevende stukken als verlieslatende. Stukken uit de geteisterde perifere lidstaten klommen soms tot meer dan 20% het afgelopen halfjaar. De soevereine emittenten wonnen tot 10%, dankzij de algemene rentedaling.

Als basismunt voor alle beleggers blijft de EUR aanbevolen. De interestvergoeding is weinig aantrekkelijk. In tien jaar bereikt men thans amper 1,5%. Om wat rendement te halen, moeten beleggers de kwaliteitsverdeling van de stukken in portefeuille in het oog te houden. Koppel een hoogrentende maar kwalitatief zwakke debiteur aan een kwalitatief hoogstaande, om niet alleen een groot deel van het belegde kapitaal veilig te stellen, maar ook om over voldoende verhandelbare stukken te beschikken in geval van geldnood. Spreid ook zo veel mogelijk de restlooptijden, zodat er geregeld stukken vervallen. Met zo’n lage rentestand heeft het weinig zin langetermijnstukken te kopen. Probeer ook zo veel mogelijk onder pari te kopen, zeker als het kwalitatief zwakke stukken betreft.

USD: blijven afbouwen

Volgens de laatst gepubliceerde conjunctuurcijfers boeren de Verenigde Staten (Aaa:stabiel; AA+:stabiel) uitstekend. De groei zou 1,5% bereiken en is aan het versnellen. Voor het hele jaar wordt gerekend op meer dan 2%. Tijdens het eerste kwartaal daalde die nog met 2,9%. Het is daarom merkwaardig dat de lopende rekeningen nog altijd een tekort van 2,3% vertonen. Dat is een teken dat de beterschap schijn is en vooral afkomstig van voorraadvorming en herwaarderingen. Met de nakende stopzetting van de monetaire expansie is het de vraag of de Amerikaanse economie zonder dat infuus verder kan groeien. Het monetaire beleid heeft zich toegespitst op de handhaving van een lage rentestand. Afgelopen halfjaar zijn de rentetarieven met een twintigtal basispunten omlaag gegleden. Dat had een positieve invloed op de staatsfinanciën, waarvan de rentelast verminderde. Het begrotingstekort is teruggevallen tot op 2,8% van het bbp, tegenover 4,1% zes maanden geleden.

De dollar (USD) klom met 1% tegenover de EUR en verliet zijn baissekanaal. Hij schommelt wispelturig, afhankelijk van de monetaire maatregelen die de westerse centrale banken nemen. Het grootste risico is het verlies van het statuut van reservemunt. Door die status konden de Verenigde Staten zich tot op heden goedkoop financieren. Alle andere landen belegden hun wisselreserves in Amerikaans papier. Aan dat systeem komt meer en meer een einde.

We zijn om die reden dan ook geen fan van de USD. Elke opleving van de Amerikaanse munt mag worden benut om de dollarposities af te bouwen. De meeste obligaties presteerden voortreffelijk, dankzij de dalende rentetarieven. Bedrijfsobligaties pakten uit met aantrekkelijke returns, terwijl het rommelpapier ietwat onder druk kwam te staan. Een obligatie in USD brengt gemiddeld iets meer dan 1% meer op dan een in EUR.

AUD: Interessant

Australië (Aaa;stabiel; AAA:stabiel), dat tot voor kort weinig last ondervond van de crisis, begint er toch onder te lijden. De lichte groeivertraging in China heeft niet alleen de vraag naar grondstoffen verminderd, ze heeft ook de prijzen ervan ondermijnd. Dat is een tweevoudige handicap voor het land, dat hoofdzakelijk inkomsten puurt uit de uitvoer van grondstoffen. Het wordt ook regelmatig belaagd door speculatieve kapitaalbewegingen, vooral veroorzaakt door carrytraders. Dat heeft de nationale rekeningen een tijdje onder druk gezet. Het pragmatische beleid dat zowel de centrale bank als de regering in de loop van 2013 voerde, zorgde ervoor dat de groei opnieuw tegen 3,5% aanleunde, maar in 2015 zou dalen tot onder 3%. Het begrotingstekort is onveranderd gebleven en vertegenwoordigt 2,1 van het bbp. De inflatie bengelt tegen 2,9% aan en zou lichtjes verzwakken.

De koers van de Australische dollar (AUD) is van richting veranderd. Hij verstevigde langzaam sinds het begin van het jaar en won 6,1% de afgelopen zes maanden. De renteschaal is zoals overal gedaald, wat tot positieve returns leidde. De munt blijft interessant, zowel voor de korte als voor de lange termijn. Er komen regelmatig nieuwe uitgiften uit. Opgelet: de meeste worden niet langer in het Westen genoteerd, al blijven ze in Westen verhandelbaar. Een AUD-obligatie brengt bijna 3% meer op dan een aanverwante in EUR.

CAD: minder aantrekkelijk dan vroeger

Canada (Aaa:stabiel; AAA:stabiel) belandt stilaan in hetzelfde straatje als de Verenigde Staten aan het begin van de crisis. De sociaaleconomische problemen zwellen aan. Er is een vastgoedcrisis in de maak: gezinnen zijn niet langer in staat hun hypotheken af te lossen en worden uit hun woningen gezet. De huizenprijzen kelderen en het aantal faillissementen neemt gestaag toe. Niet te verwonderen dat de groei het afgelopen jaar is gekrompen tot 1,7%. En hoewel de prognoses voor dit jaar bijzonder rooskleurig ogen – er wordt een groei van 2,2% verwacht – is de kans klein dat ze hoger uitvalt dan dit jaar. Officieel zit 7% van de beroepsbevolking zonder baan. De lakse monetaire politiek van de centrale bank heeft het tekort gestabiliseerd ter hoogte van 2,6% van het bbp. Canada is nog altijd niet in staat buitenlands geld aan te trekken. Het tekort op de lopende rekeningen stemt overeen met 2,7% van het bbp.

De Canadese dollar (CAD) won per saldo 0,6% de voorbije zes maanden. Eigenlijk heeft hij de hele tijd terrein verloren, maar hij herstelde vanaf april, vooral dankzij de verzwakking van de EUR. De renteschaal is zowat met 0,4% verminderd. De obligaties in CAD vertonen daarom een kleine positieve return. De perspectieven ogen minder aantrekkelijk dan zes maanden geleden. De CAD moet 1% meer opbrengen dan de EUR.

NZD: matig interessant

Nieuw-Zeeland (Aaa:stabiel; AA:stabiel) houdt economisch uitstekend stand. Het land heeft de gevolgen van de recente aardbevingen blijkbaar verteerd. Het nam onlangs maatregelen om de vastgoedprijzen in toom te houden. De groei bedraagt 3,25% en zou nog verder kunnen stijgen. Het begrotingstekort krimpt in versneld tempo en zou overeenstemmen met amper 0,5% van het bbp tegen eind dit jaar. De inflatie is onbeduidend: 1,5%. Het enige probleem van het eiland zijn de verwoestende kapitaalbewegingen veroorzaakt door carrytraders. Ze noopten de centrale bank tot drastische maatregelen.

De Nieuw-Zeelandse dollar (NZD) zit al ongeveer een jaar in een stijgend kanaal. Hij verstevigde met 7,3% de voorbije zes maanden, geruggensteund door een agressief monetair beleid. De renteschaal is daardoor vervlakt, waardoor de returns negatief bleven. De munt is iets wispelturiger dan de AUD, maar interessant. Een NZD moet haast 4% meer opbrengen dan een EUR.

GBP: afbouwen

De economische vooruitgang in Groot-Brittannië (Aa1:stabiel; AAA:stabiel) is ronduit spectaculair. Nog geen zes maanden geleden voorspelden de meeste analisten een matige groei van 1,5%. Vandaag zou die op jaarbasis 3% bereiken, maar lichtjes terugvallen in 2015. Zoals vroeger aangestipt: de verbetering is vooral te danken aan herwaarderingen en voorraadvormingen. De Britse centrale bank maakt zich zelfs zorgen over het ontstaan van nieuwe financiële zeepbellen. De forse groei heeft tot vandaag weinig weerslag op de werkgelegenheid. 6,8% van de beroepsbevolking heeft geen baan. Zoals in de meeste andere industrielanden blijft de inflatie neerwaarts ontwikkelen. Het begrotingstekort blijkt te stabiliseren. De vrees voor een uittrede van het land uit de Europese Unie zal in de toekomst echter parten spelen. Het land zou al zijn privileges en – erger nog – zijn overheersende financiële positie kwijtspelen, met nare economische gevolgen.

Het pond (GBP) verstevigde met 4% de afgelopen zes maanden en zit in een stijgend kanaal. De renteschaal daalde lichtjes. De obligaties vertoonden positieve returns, die zelden meer dan 2% bedroegen. De munt blijft uiterst speculatief. De sterkte van het GBP moet worden benut om posities in die munt af te bouwen. Obligaties in GBP leveren 1,5% meer op dan in EUR.

CHF: de verzekering bij uitstek

Zwitserland (Aaa:stabiel; AAA:stabiel) is een rots in de branding. Ondanks de wijziging in het monetaire beleid dat de frank (CHF) impliciet koppelt aan de EUR, blijft het land uitstekend boeren. De groei handhaaft zich op 2%. De inflatie blijft onbeduidend en bedraagt 0,2%, zonder dat er sprake is van deflatiegevaar. De werkloosheid beweegt niet en treft 3,2% van de beroepsbevolking. Het land pronkt met een begrotingsoverschot van 0,3% en een handelsoverschot van 12,2% op zijn bbp. De prognoses blijven positief.

De CHF verstevigde met 1% de afgelopen zes maanden en nadert zijn opgelegde limiet van 1,2 CHF voor 1 EUR. De renteschaal is met zowat 0,5% gedaald en vormt, samen met die van Japan, een van de laagste ter wereld. Ondanks de lage interestvergoedingen pronken de obligaties in CHF met puike returns van 7,8% op tienjarige stukken. De CHF is en blijft de verzekering tegen alle financieel onheil bij uitstek. Hij brengt gemiddeld 0,5% minder op dan de EUR.

JPY: niet interessant

De Abenomics in Japan (Aa3:stabiel; AA-:negatief) werpen voorlopig nog niet de gewenste vruchten af, tenminste voor het economische herstel. Dat blijft bijzonder grillig ontwikkelen van het ene kwartaal tot het volgende. De groei zou een matige 1,5% bereiken dit jaar. Ondanks een agressief monetair beleid dat een verzwakking van de yen (JPY) moet bewerkstelligen en de uitvoercapaciteit van het land moet verbeteren, slaagt het land daar niet in. Het overschot op de lopende rekeningen stemt overeen met 0,2% van het bbp. Een ander zorgenkind is de vrij lage productiecapaciteit die het land vertoont – een van de laagste van de industrielanden.

Ondanks de Abenomics en onder invloed van de heersende wisseloorlog verstevigde de JPY met 4,5% afgelopen half jaar. Hij klom vrij fors tot begin februari. Sindsdien ontwikkelt hij zich in een zacht dalend kanaal. De renteschaal is met een tiental basispunten gedaald, wat volstond voor positieve returns op obligaties. De obligaties brengen tot 0,5% minder op dan de EUR. Ze zijn weinig interessant.

SEK: alternatief voor de EUR

De algemene groeivertraging treft Zweden (Aaa:stabiel; AAA:stabiel) forser dan voorspeld. Het land boerde het laatste kwartaal achteruit. Voor dit jaar rekent men op een matige groei van 1,8% die volgend jaar zal versnellen. 8% van de beroepsbevolking zit nu al zonder baan. Het begrotingstekort zwelt stelselmatig aan en bedraagt 2,1% van het bbp. De Riksbank besliste onlangs haar rentetarieven te verlagen om het hoofd te bieden aan het dreigende deflatiegevaar. Vandaag heerst al een negatieve inflatie van 0,2%.

De forse rentedaling van de afgelopen zes maanden zorgde voor puike returns voor de obligaties. De kroon (SEK) verloor 3,5% het eerste halfjaar en ontwikkelt in een licht dalend kanaal. De munt is weliswaar gebonden aan de EUR. Zijn schommelingsmarges zijn echter bijzonder ruim: 15%. De SEK blijft interessant, omdat het land een monetair beleid kan voeren dat onafhankelijk is van dat van de eurozone. Een SEK brengt gemiddeld 0,5% meer op dan een EUR.

NOK: interessant, alternatief voor EUR

De algemene groeivertraging in de wereld begint te wegen op Noorwegen (Aaa:stabiel; AAA:stabiel). Voor het eerst ging de industriële productie achteruit. Het land vertoeft nog steeds bij de best presterende industrielanden ter wereld. De groei bereikte 3,9% tijdens het eerste kwartaal, maar, tegen de verwachtingen in, zal ze verminderen in de loop van het jaar, tot 2,4% en versnellen het jaar daarop. Noorwegen beschikt over voldoende troeven om het hoofd te bieden aan averechtse omstandigheden. Het heeft geen begrotingsproblemen. Het overschot bedraagt niet minder dan 12,2% van het bbp, weliswaar 1% onder de stand van zes maanden geleden. De lopende rekeningen vertonen een overschot van 13,1%, haast onveranderd.

De Noorse centrale bank bereidt zich voor om een aangepaste monetair beleid uit te vaardigen. Het kondigde onlangs aan dat het niet van plan is de rentetarieven op te trekken. De renteschaal gleed naar beneden, wat tot positieve returns voor de obligaties leidde. De munt vertraagde zijn verzwakking. Hij verstevigde tot begin juni om nadien fors af te brokkelen. Per saldo verloor hij 0,5% over de hele periode. De NOK blijft interessant. Wel zal hij gevoeliger worden aan de wisseloorlog. Alleen weggelegd voor de lange termijn. Een NOK brengt ongeveer 1,5% meer op dan een EUR.

ZAR: uiterst speculatief

Zuid-Afrika (Baa1:negatief; BBB-:stabiel) worstelt met zijn eeuwige problemen. De rijkdommen worden geplunderd. Dat blijkt uit het recurrente deficit op de lopende rekeningen, dat 5,5% van het bbp bedraagt. De industriële productie blijft ondermaats en een kwart van de beroepsbevolking zit al jaar en dag zonder werk. De herverkozen president Zuma staat niet bekend om zijn ondernemende aanpak. De kans is dus klein dat het land snel uit de problemen raakt. De groei vertraagde tot 1,6%, maar zoals overal elders wordt op een verdubbeling gemikt voor 2015.

De rand (ZAR) ontwikkelde uiterst wispelturig. De munt daalde verder tijdens het eerste kwartaal, om met grillige sprongen weer te klimmen. Per saldo verstevigde de ZAR het afgelopen halfjaar met 0,7%. De prestatie was vooral te danken aan een algemene rentestijging, die gepaard ging met een vervlakking van de renteschaal. Vanzelfsprekend eindigden de obligaties in ZAR met negatieve returns. Die bleven niettemin beperkt en overschreden zelden 2%. De ZAR is alleen weggelegd voor beleggers die in de toekomst van het land geloven, dus op lange termijn. Een belegging in ZAR vereist dynamisme. Het doorrollen van posities en aanvullende aankopen bij koersinzinkingen horen bij de strategie. Een ZAR brengt gemiddeld 7% meer op dan een EUR.

RUB: interessant voor de lange termijn

Rusland (Baa1:negatief; BBB-:negatief) is een apart geval. De westerse mogendheden verdragen niet dat het land een onafhankelijk geopolitiek beleid voert. Ze proberen het land op alle manieren te kelderen, met allerlei sancties en belemmeringen. Natuurlijk weegt dat op het economische herstel. De groei stagneerde, ondanks een aanhoudende industriële productie. In tegenstelling tot wat wordt beweerd, blijven de economische capaciteiten van het land reusachtig. Het beschikt nog altijd over aanzienlijke wisselreserves, ongeveer 467 miljard USD. Rusland gebruikt die vooral om te spelen met zijn eigen munt, de roebel (RUB). Wat in het Westen als een verzwakking wordt beschouwd, tovert Rusland om in een versteviging.

Elke daling van de RUB, die het afgelopen halfjaar 2,3% kwijtspeelde, verrijkt Rusland. Het voert immers uit in USD. Een bewijs dat de sancties weinig invloed hebben, ziet men aan de ontwikkeling van het begrotingstekort. Dat had normaal flink moeten toenemen, alleen al door de groeivertraging. Het verminderde echter tot -0,4% van het bbp, of 0,1% minder dan zes maanden geleden.

De RUB gleed onverminderd af, tot midden mei, om van dan af te herstellen. Zijn ontwikkeling zal grillig blijven. Die loskoppeling van de dollar is echter een belangrijke troef voor de toekomst. Rusland richt zich steeds meer op het groeipotentieel van de Aziatische landen, de echt rijkste landen van de wereld. De renteschaal is invers. De RUB brengt gemiddeld 7% meer op dan de EUR.

TRY,HUF,PLN: af te raden

Van die drie landen presteerde Turkije (Baa3:negatief; BB+:negatief) het best. Voorlopig toch. Politiek blijft het land instabiel vanwege zijn blootstelling aan de gebeurtenissen in het Midden-Oosten. Een belegging in lira (TRY) blijft riskant. De munt kent een grillige ontwikkeling. Hij stortte in tot eind januari om dan met een grillig patroon te klimmen. Hij eindigde het halfjaar 2,2% hoger. De renteschaal gleed naar beneden, met een lichte neiging tot inversie.

Hongarije (Ba1:negatief; BB:stabiel), de misprezen lidstaat van de Unie, houdt goed stand. De groei handhaafde zich op 3,5%, het drievoudige van de eurozone. De renteschaal gleed 1% naar beneden en staat ongeveer 7,5% boven die van de EUR. De forint (HUF) daalde tot midden maart en is nu aan een langzame remonte bezig. Hij verloor 4% tijdens het eerste halfjaar.

Polen (A2:stabiel; A-:stabiel) ontwikkelt zich als de eurozone, maar moet daarvoor heel wat hogere rentetarieven hanteren, tot 7,5% meer dan in EUR. De zloty (PLN) blijkt het evenbeeld van de EUR te zijn.

Deze drie munten zijn af te raden, omdat de verhandelbaarheid van hun stukken zeer beperkt is. Alleen koopwaardig onder pari.

BRL, MXN: als diversificatie

Brazilië (Baa2:stabiel; BBB-:stabiel) leefde niet alleen in de ban van de Wereldbeker, het land had ook last van carrytrades. Begrijpelijk, want het biedt gemiddeld 10% meer dan de EUR. Het is weinig waarschijnlijk dat Brazilië veel vruchten plukt van de organisatie van het WK. De komende presidentsverkiezingen zullen woelig verlopen. Op lange termijn blijft het land beloftevol, maar is voorlopig dat niet het geval. De renteschaal gleed neerwaarts, maar onvoldoende om de returns te kunnen oppeppen. De real (BRL) dook nog tot midden februari lager, om dan puik te herstellen dankzij een agressief monetair beleid. Hij won 8,6% tegenover de EUR.

Mexico (A3:stabiel;BBB+:stabiel) profiteert maar weinig van de zogenoemde groei in de Verenigde Staten. Die bereikte moeizaam 1,1%. De lopende rekeningen sluiten nog altijd af met een tekort dat 1,5% van het bbp vertegenwoordigt. De peso (MXN) verdapperde met 2% over de hele periode, hoofdzakelijk te danken aan de verzwakking van de EUR. De renteschaal gleed 0,5% naar beneden en staat ruim 3% boven die in EUR. De obligaties presteerden vrij goed en vertoonden positieve returns. Beide Latijns-Amerikaanse munten blijven speculatief interessant voor wie wat wisselrisico gewend is. Beide munten passen als diversificatie voor grote portefeuilles.