CF Industries

De goedkoopste, en met schaliegasvoordeel

Vorige week hadden we al over de schaliegasrevolutie in de VS, met de keuze voor Schlumberger. Dat goedkope, Amerikaanse gas zorgt voor de herindustrialisering van Amerika. Enkele sectoren waar goedkope energie er echter toe doet, zijn onder meer de chemie- en de meststoffensector. Die laatste interesseert ons al lang, binnen het thema ‘landbouw’. De Amerikaanse meststoffenproducent CF Industries Holdings (170,45 USD; NYSE, ticker CF; 10,2 miljard USD beurskapitalisatie; ISIN-code US1252691001) wijdt in elke presentatie een hoofdstuk aan het significante kostenvoordeel dat het bedrijf heeft ten aanzien van de concurrentie door het goedkope, Amerikaanse gas, want dankzij de inzet van schaliegas is de gasprijs gehalveerd in 5 jaar tijd. Het abc van de meststoffen slaat op de 3 letters: N (stikstof), P (fosfor) en K (kalium). De voorbije jaren hebben we vooral de klemtoon gelegd op de kaliumhoudende meststoffen (potash). Het ontwikkelen van een potashmijn is erg duur en slechts in een beperkt aantal landen mogelijk. Toch zien we dat ook hier de productie de komende jaren zal oplopen en dat de prijzen onder druk staan. In die zin verschilt de problematiek minder dan voorheen van de andere meststoffensoorten. Bij CF Industries gaat het niet om de ‘K’, maar vooral om de ‘N’ en ook de ‘P’. CF Industries is de tweede grootste producent ter wereld van stikstofhoudende meststoffen en nummer 3 in de fosfaten. CF Industries werd net na de Tweede Wereldoorlog opgericht (1946) en kreeg pas in 2005 een beursnotering op de New York Stock Exchange, tegen amper 16 USD per aandeel. Als we het moeten vergelijken met de vertrouwde namen, dan komt Yara International aardig in de buurt. Het Noorse bedrijf met het Vikingschip in het logo stond trouwens al eens lijnrecht tegenover CF Industries, in 2010. Met name met betrekking tot de overname van Terra Industries. Het bod van de Noren was precies geïnspireerd door de wil van geografische spreiding omwille van de lagere energiekosten in Noord-Amerika. Maar CF Industries bood uiteindelijk hoger en hield een belangrijke concurrent buiten de deur. Die energiekloof is sindsdien alleen maar groter geworden. CF Industries verkoopt hoofdzakelijk de geproduceerde meststoffen aan de Amerikaanse boeren. Daar zien we prognoses waarbij de vraag naar stikstofhoudende meststoffen de komende jaren in de buurt zal blijven van het historisch record uit 2012 (13,4 miljoen ton; prognoses 2013: 13,3 miljoen ton). De groei in de wereldvraag naar stikstofhoudende meststoffen zou wat teruglopen, van gemiddeld 2,3% het voorbije decennium tot 2,0% gemiddeld de komende 10 jaar. De meststoffenaandelen hebben het de voorbije tijd niet bijster goed gedaan. De prijzen staan onder druk, maar dat is in het voordeel van degene die met de laagste kostprijs werkt, zoals een CF Industries. Toch staat ook dit aandeel dit jaar op een jaardieptepunt. In januari was er nog een historische piek op 230 USD. De winstverwachting 2013 ligt dan ook bijna 12% onder die van vorig jaar (24,6 versus 27,9 USD per aandeel). Ook de omzet zou dalen, van 6,1 naar 5,7 miljard USD. Dat maakt van CF Industries een wel heel goedkoop aandeel: amper 7 keer de verwachte winst en een ondernemingswaarde (ev) die amper 3,3 keer de bedrijfskasstroom (ebitda) verrekent. Yara en anderen zoals K+S zijn ook goedkoop, maar niet in die mate zoals CF Industries. We kopen iets zeer goedkoop, met het structurele kostenvoordeel van de goedkope energie. Vandaar dat we in de voorbeeldportefeuille K+S willen inruilen voor CF Industries (rating 1B).