Anticiperen op koersherstel bij Volkswagen

De geschiedenis leert dat het met reputatieschade en boetes nogal meevalt.

Het Dieselgate-schandaal, waarbij wagens van de Volkswagen-groep voorzien werden van software om de uitstootnormen te omzeilen, wordt dezer dagen breed in de pers uitgesmeerd. Waar het voor investeerders op aankomt, is na te gaan of het verlies aan marktwaarde in verhouding staat tot de mogelijke korte- en langetermijnschade voor Volkswagen.

Twee soorten aandelen

Aandachtige beleggers hebben wellicht al opgemerkt dat er twee soorten Volkswagen-aandelen noteren. Naast 295,1 miljoen gewone aandelen (tickersymbool VOW) zijn er ook nog 180,6 miljoen preferente aandelen (tickersymbool VOW3) in omloop. De preferente aandelen zijn er gekomen om het nadeel van de beperkte free float (aantal vrij verhandelbare aandelen) op te vangen. Dat heeft dan weer te maken met de aandeelhouderstructuur. De preferente aandelen hebben geen stemrecht, maar wel een iets hoger dividend. Ze noteren ook enkele euro’s goedkoper dan het gewone aandeel en maken deel uit van de Duitse DAX-beursindex. Preferente en gewone aandelen gecombineerd heeft Volkswagen op dit moment een beurswaarde van een 47,6 miljard EUR.

Iets meer dan de helft van de stemrechten (50,7%) is in handen van Porsche Automobil Holding (PAH). Dit wordt binnenkort opgetrokken naar 52,2%, omdat het Japanse Suzuki eerder deze week aankondigde zijn belang van 1,5% in Volkswagen aan PAH te verkopen. Daarnaast bezit ook de Duitse deelstaat Niedersachsen 20% van de stemrechten en 17% zit bij Qatar Holding. Sinds het uitbreken van het schandaal, nu bijna twee weken geleden, verloor Volkswagen ongeveer 30 miljard EUR aan beurswaarde. Dan moet u weten dat Volkswagen op dat moment al een derde onder het topniveau van maart-april noteerde. Het voorbije halfjaar ging dus 75 miljard EUR in rook op, waarvan ongeveer 40% toe te schrijven aan Dieselgate.

Geen horrorscenario

Hallucinante cijfers, maar de vraag is dus in hoeverre ze de werkelijke economische schade weerspiegelen. Naarmate het schandaal zich uitbreidde, regende het horrorscenario’s voor Volkswagen. De groep zou zich niet meer kunnen financieren op de kredietmarkten en de boetes zouden torenhoge proporties kunnen aannemen. De praktijk leert dat het met die reputatieschade en ook de boetes nogal meevalt. De jongste jaren werden verschillende constructeurs om uiteenlopende redenen op het matje geroepen. In 2009-2010 had de Toyota-groep te maken met grootschalige terugroepacties. Ook Ford en Hyundai/Kia kregen boetes omdat het reële verbruik veel hoger lag dan het opgegeven verbruik. De soep wordt zelden zo heet gegeten als ze wordt opgediend, en we verwachten dat dit ook bij Dieselgate het geval zal zijn.

Volkswagen zette al 6,5 miljard EUR opzij als voorlopige voorziening voor kosten verbonden aan het schandaal. De totale kosten verbonden aan het terugroepen en aanpassen van 11 miljoen wagens, de juridische uitgaven en de reputatieschade zal vrijwel zeker een stuk hoger liggen. De vraag is uiteraard hoe hoog, maar die kan op dit moment onmogelijk worden beantwoord. Analisten schatten het bedrag op 11 miljard USD (10 miljard EUR), maar dit cijfer is niet meer dan een benadering. Zo weet oliereus BP na meer dan vijf jaar nog altijd niet hoe hoog het totale kostenplaatje van de ramp in de Golf van Mexico zal oplopen. Feit is dat de beurs nu al een heel negatief scenario heeft verrekend.

Op korte termijn zal hoe dan ook de volatiliteit hoog blijven. Voor beleggers in hefboomproducten komt het er dus op aan om een voldoende grote afstand tussen stoploss en referentieprijs in acht te nemen. BNP Paribas Markets biedt vijf turbo’s long aan op Volkswagen met hefbomen tussen 1,66 en 6,51. GS Markets heeft acht turbo’s long in de aanbieding en beleggers kunnen ook bij ING terecht voor twee sprinters long.

Volkswagen turbo long (laag risico)

Isin-code: NL0011410030

Munt: EUR

Financieringsniveau: 50,01

Referentieprijs: 97,89

Stoploss: 60

Hefboom: 2,03

Koers: 4,74/4,76

Deze turbo long van uitgever GS Markets heeft het preferente aandeel van Volkswagen als onderliggende waarde. Het verschil tussen de referentieprijs en de stoploss bedraagt 63%, waardoor het risico vrij beperkt blijft. Het potentiële rendement ligt wel dubbel zo hoog als bij het aandeel.

Volkswagen turbo long (gemiddeld risico)

Isin-code: NL0011433701

Munt: EUR

Financieringsniveau: 73,51

Referentieprijs: 97,89

Stoploss: 79

Hefboom: 4

Koers: 2,38/2,4

In dit voorbeeld is de afstand tussen de koers van Volkswagen en het stoplossniveau teruggevallen tot bijna 24%. Daarmee is het risiconiveau gemiddeld en laat de vrij hoge hefboom bij een koersherstel toch ruimte voor mooie winsten.

Een interessant alternatief is in de plaats van Volkswagen voor Porsche als onderliggende waarde te kiezen. Het Porsche-aandeel is in verhouding bijna even sterk gedaald als dat van Volkswagen en bevindt zich op het niveau van oktober 2011, hoewel het operationeel niets met de zaak te maken heeft. De waarde van de participatie in Volkswagen is natuurlijk wel sterk gedaald. BNP Paribas Markets biedt drie turbo’s long aan met Porsche als onderliggende waarde.

Porsche turbo Long (laag risico)

Isin-code: NL0009067156

Munt: EUR

Financieringsniveau: 20,157

Referentieprijs: 38,36

Stoploss: 23

Hefboom: 2,16

Koers: 2,07/2,1

Deze turbo long is de meest defensieve uit het aanbod met een verschil van bijna 67% tussen de huidige koers van Porsche en de stoploss. Voor wie bereid is meer risico te nemen, zijn er nog twee turbo’s met hefbomen van 4,15 en 6,48.