Actief is niet noodzakelijk beter

Of een fondsbeheerder al dan niet erg actief is, zegt op zich weinig. U moet ook rekening houden met andere factoren.

De term ‘active share’ duidt aan hoeveel een fonds afwijkt van zijn referentie-index, uitgedrukt in procent. Een fonds dat belegt in Europese smallcaps met als referentie-index de MSCI Europe, kan bijvoorbeeld een active share van bijna 100 procent hebben, terwijl dat voor een fonds dat hoofdzakelijk belegt in grote Europese kapitalisaties eerder 50 procent zal zijn. Een zuiver indexfonds heeft uiteraard een active share van 0 procent.

De jongste jaren gebruiken de fondsbeheerders de term graag als troef bij de verkoop van hun fondsen aan cliënten. Zo willen ze aantonen hoe actief hun beheerders wel zijn in hun zoektocht naar kansen om de referentie-index te kloppen. Wat het ook mogelijk maakt om hogere beheerscommissies te rechtvaardigen.

“Vooral toezichthouders en journalisten verwijzen graag naar de active share, maar ook institutionele en particuliere cliënten. Zij willen vooral weten of de beheerder wel actief genoeg is”, zegt Piera-Elisa Grassi, executive director bij J.P. Morgan Asset Management.

Dalende trend

“Een active share van meer dan 75 procent wijst voor ons op een echt actieve beheerder”, onderstreept Richard Gillham, managing director bij Legg Mason. Maar hij geeft toe dat de graad van active share ook afhangt van de referentie-index. “Hoe geconcentreerder die is, hoe lastiger het is om een hoge active share te behalen. Want dan is het moeilijk om bedrijven met een zwaar gewicht in de referentie-index uit de portefeuille te houden.”

“Active share is een zeer goede indicator om te weten in welke mate uw beheerder focust op de selectie van aandelen. Maar op lange termijn zien we dat de active share van fondsen daalt. De portefeuilles verschillen almaar minder, als gevolg van een kortetermijnvisie of van druk door institutionele cliënten. Vaak betalen cliënten echter een beheersvergoeding voor een actief fonds, terwijl de active share amper 50 procent is. Als ik cliënt was, zou ik alleen commissie willen betalen voor het echt actieve deel van de portefeuille.”

Risicomaatstaf

Richard Gillham (Legg Mason) wijst erop dat active share nooit als enige maatstaf gebruikt mag worden. Het toont alleen maar aan in welke mate de portefeuille verschilt van zijn referentie-index, wat op zich geen enkel specifiek talent of competentie vereist. “Er is bijvoorbeeld geen enkele indicatie over het risico dat de beheerder neemt.” Hij raadt aan de ‘information ratio’ van een fonds te gebruiken. Daarmee kunt u weten op welke manier het risico zich vertaalt in een prestatie hoger dan de referentie-index. “Wie deze twee elementen combineert, krijgt een veel duidelijker beeld van de manier waarop een fonds beheerd wordt.”

“Active share meet de kwaliteit van de beheerder niet”, bevestigt Piera-Elisa Grassi. “Het is een indicator die aangeeft dat de beheerder sterke overtuigingen heeft en zijn portefeuille daarop afstemt. Maar het wil niet zeggen dat hij een goede beheerder is. Als we alleen naar deze factor kijken, ontgaan ons een heleboel andere variabelen.”

Als voorbeeld haalt ze een aantal fondsen aan met een zeer hoge active share. “Als we fonds 4 vergelijken met fonds 2, dan stellen we bijvoorbeeld vast dat voor hetzelfde activiteitsniveau de ‘tracking error’ (de volatiliteit van het fonds ten opzichte van zijn index) dubbel zo hoog is, omdat fonds 4 posities inneemt die zeer ver verwijderd liggen van zijn referentie-index, terwijl de hoge active share van fonds 2 voor een deel afkomstig is van een sterke cashpositie.” Ook de verschillen in concentratie (fonds 4 versus fonds 1 of 3) betekenen een hoger risico voor eenzelfde positie. “Deze tabel toont vooral aan dat achter eenzelfde niveau zeer verschillende realiteiten kunnen liggen”, besluit Piera-Elisa Grassi.

Diversificatie

Een hoge active share betekent dus vooral dat de beheerder meer risico neemt, wat niet noodzakelijk aansluit bij het idee dat een cliënt heeft van voorzichtig beheer. Zeer actieve fondsen zullen ook vaker meer uiteenlopende profielen hebben, met zeer goede en zeer slechte prestaties binnen dezelfde groep. “Bovendien hebben studies ook aangetoond dat fondsen met een hoge active share gevoeliger zijn voor de impact van systeemschokken op de markten”, zegt Richard Gillham van Legg Mason. “En fondsen met een lage active share kunnen aantrekkelijk zijn voor beleggers als ze bijvoorbeeld een betere bescherming bieden tegen een daling van de markt.”

“Uit onderzoek is gebleken dat portefeuilles met een hoge active share geen beduidend betere prestaties neerzetten dan portefeuilles met een active share van 50 procent. Voorts hebben we gemerkt dat een lage active share ook een goede strategie kan zijn voor een portefeuille, met name als instrument voor diversificatie of om een beetje beter te presteren dan de referentie-index. Dat alles op voorwaarde dat de kosten op een aanvaardbaar niveau gehouden worden”, stelt Piera-Elisa Grassi. Zo kan een portefeuille worden samengesteld met dezelfde geografische en sectorale blootstelling als de referentie-index, maar met meer radicale keuzes van de aandelen.

Particulieren

Voor particuliere cliënten is het niet altijd makkelijk om te weten wat de active share of de information ratio van een fonds is. Sommige beheerders maken deze indicatoren wel bekend, maar lang niet allemaal. Vaak moet de informatie worden geplukt uit productfiches op het internet en moet bijvoorbeeld worden gekeken naar hoe de tien grootste posities van de portefeuille verschillen van die van de referentie-index of hoe het fonds afwijkt van de geografische of sectorale samenstelling van de benchmark.

De active share is ook vooral een indicator voor aandelenfondsen, en veel minder voor obligatiefondsen of voor flexibele multi-assetfondsen, waar de samenstelling van de portefeuille sterk kan variëren afhankelijk van de macro-economische analyse van de beheerder.